国证视点
美国劳动力市场降温，重点关注即将到来的非农数据。港股三大指数集体走弱，恒生指数跌0.6%，国企指数跌0.64%，恒生科技指数跌0.78%。大市成交回落至2,676.47亿元，主板总卖空金额393.02亿元，占可卖空股票总成交额比率升至16.399%。南向资金流（北水）维持正流入但有下行迹象，港股通净流入金额下跌至55.09亿港元。北向资金方面，9月3日北向资金共成交3325.62亿元，占两市总成交额的14.07%。
板块表现
A股两融数据破顶后，投资者对短期行情抱谨慎态度，中资券商股跌幅较大。消费相关板块走弱，涵盖啤酒、家电、汽车、出行及新消费等多个领域。地产及物管股延续弱势，内房情绪尚未修复，8月销售数据跌幅较大。建材水泥股同步下行，行业整体仍处于去杠杆与需求不足的双重压力。机器人、脑机接口及新能源车零部件概念亦陷入调整。医药板块逆市爆发，受国资委重申支持央企加快布局生物医药产业以及即将举行的世界肺癌大会消息催化，创新药、生物科技及医药外包标的全面上涨。互联网医疗及AI医疗概念同样受益。美国降息预期上升，叠加外国央行持续加大黄金储备，金价突破3600美元创下历史新高，带动黄金及有色金属股齐涨。避险情绪升温，资金流入黄金板块趋势明显。港股呈现「权重承压、结构分化」格局，蓝筹及传统行业为市场带来拖累，而医药与黄金板块则成为多头主要攻击方向。短期内，市场仍需等待宏观数据及政策信号的进一步明朗，资金或持续偏好具防守性板块，避险资产有望延续阶段性吸引力。
美国宏观
美联储最新《褐皮书》与JOLTS数据显示，美国经济与劳动力市场正持续降温。经济活动在多数地区停滞或下行，仅少数地区有小幅增长。企业在需求疲弱及不确定性下更趋谨慎。物价虽仍处于「适度上涨」。JOLTS数据反映需求减弱：7月职缺减至718万，职缺与失业人口比率跌破1倍的关口，显示失业人数已高于职位空缺数目，劳动市场活力下降。离职率持平，但员工换工作意愿减弱。多位官员支持9月启动降息，认为应先行行动以防止就业市场恶化。市场押注年内或有3次降息。关键在于即将公布的非农与失业率数据，将决定降息是「预防性」还是「对抗衰退」。
投资建议
在不确定性升温下，黄金地位凸显。随避险需求与央行增持推动，国际金价再创新高，黄金与相关资产仍是资金关注重点。
公司点评：安踏体育(2020.HK)
2025H1集团实现收入385.44亿元，同比增长14.3%，剔除Amer上市利得影响后，股东应占溢利为70.3亿元，同比增长14.5%，好于预期。Amer实现扭亏，贡献利润约4.3亿元。毛利率同比下降0.7pp至63.4%，剔除Amer上市利得影响的归母净利润率18.2%，同比持平。
安踏主品牌：25H1实现收入169.5亿元，同比增长5.4%。主品牌持续打造多店型，毛利率同比下滑1.7pp至54.9%。经营利润率同比提升1.5pp至23.3%，主要是政府补贴加大的影响。
FILA：25H1实现收入141.8亿元，同比增长8.6%，在专业运动领域表现突出，高尔夫、网球等品类增长强劲。毛利率同比下滑2.2pp至68.0%，经营利润率同比下滑0.9pp至27.7%，降幅小于毛利率，说明费用方面有所改善。
其他品牌：25H1其他品牌维持高速增长，收入同比增长61.1%至74.1亿元。毛利率同比提升1.2pp至73.9%，经营利润率同比提升3.3pp至33.2%。亮眼增长主要是由于迪桑特和可隆为代表的高端户外板块同店增长快速。
投资建议：上调2025-2027年EPS至4.84/5.36/5.88元，参考历史估值水平给予2025年22倍PE，上调目标价至116港元，维持“买入”评级。
风险提示：宏观下行，零售环境恶化；行业竞争加剧；新品牌发展不及预期。
