线下医疗机构经营稳健，国医AI分身解决医疗资源分配难题

证券研究报告 公司研究 2025年9月4日 点评： ➢线下医疗机构经营稳健，客户流保持快速增长。 1）按照业务类型拆分，2025H1提供医疗健康解决方案实现营业收入14.85亿元，同比增长10.4%，销售医疗健康产品实现营业收入0.10亿元，同比下降50.9%；2）按照渠道划分，2025H1线下医疗机构实现营业收入13.67亿元，同比增长11.1%，线上医疗健康平台实现营业收入1.27亿元，同比下降5.2%；3）按照量价关系拆分，2025H1客流量（客户就诊人次）274.7万人次，同比增长15.3%，客单价（就诊次均费用）544元，同比略有下降（2024H1为573元）；其中会员人数达到27.36万人，2025H1会员就诊人次108.0万人次，会员回头率85.0%，高于公司整体客户回头率69.3%。 贺鑫医药联席首席分析师执业编号：S1500524120003邮箱：hexin1@cindasc.com 总结：公司增长主要来自于线下医疗机构，尤其是客流量保持快速增长，在目前外部宏观消费承压背景下，展现出较强的经营韧性。 ➢持续稳健扩张，医疗机构数量超过80家。 2025年上半年公司新设立5家线下医疗机构，分别为上海菁北门店、成都高新大源门店、汕头龙湖门店、广州花都花城东门店、中山门店；2025年上半年公司新增并购6家线下医疗机构，分别为武汉未来门店、无锡同康门店、北京博华门店、常熟广仁门店、天津平安门店、深圳天元门店。截至2025年6月30日，公司在中国北京、上海、广州、深圳、佛山、中山、福州、南京、苏州、宁波、无锡、郑州、温州、昆山、武汉、常熟、长沙、成都及汕头合计经营83家医疗机构，此外公司在海外新加坡经营1家医疗机构。 总结：公司持续稳健扩张，坚持“自建+并购”双轮驱动的扩张路径，医疗机构覆盖广深和深度不断提升。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 ➢打造国医AI分身，缓解医疗资源分配难题。 公司持续运营AI提升诊疗能力，2025年6月发布首个国医AI分身，截至2025年8月已经发布10大国医AI分身，覆盖肿瘤科、皮肤科、消化内科、耳鼻喉科、男科、心理睡眠科、经典方科、骨伤科8大中医核心专科领域。首批上线的10位国医分身专家，均有30年以上的诊疗经验，通过系统收集专家们在擅长病种上的诊疗思路、典型病案、问诊习惯等多方面数据，同时基于专家在固生堂多年看诊累积的海量高质 量数据，将各种数字化和纸质化的数据源汇集后，通过“采集-清洗-转换-合成-质检”数据处理自动化链路，实现异构数据高效利用和规模化复制。目前，国医AI分身在专家模拟一致性上已达86%以上，辨证准确性与用药合理性均获专家本人高度评价。 总结：我们认为，国医AI分身的发布，一方面可以提升国医大师的诊疗效率，另一方面可以提升青年医生的成长速度；综合来看有望增加优质中医资源供给，缓解医疗资源分配难题。 ➢盈利预测：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为34.33亿元、40.92亿元、48.79亿元，归母净利润分别为4.04亿元、4.89亿元、5.95亿元，EPS（摊薄）分别为1.71元、2.07元、2.52元，对应PE估值分别为18.04倍、14.89倍、12.25倍。 ➢风险因素：医保政策变动风险；中药饮片集采降价风险；宏观消费环境压力风险；扩张进度不及预期的风险。 唐爱金，医药首席分析师，浙江大学硕士，曾就职于东阳光药先后任研发工程师及营销市场专员，具备优异的药物化学专业背景和医药市场经营运作经验，曾经就职于广证恒生和方正证券研究所负责医药团队卖方业务工作超9年。 贺鑫，医药联席首席分析师，北京大学汇丰商学院硕士，上海交通大学工学学士，5年医药行业研究经验，2024年加入信达证券，主要覆盖医疗服务、CXO、生命科学上游、中药等细分领域。 曹佳琳，医药分析师，中山大学岭南学院数量经济学硕士，3年医药生物行业研究经历，曾任职于方正证券，2023年加入信达证券，负责医疗器械设备、体外诊断、ICL等领域的研究工作。 章钟涛，医药分析师，暨南大学国际投融资硕士，超2年医药生物行业研究经历，CPA(专业阶段)，曾任职于方正证券，2023年加入信达证券，主要覆盖中药、医药商业&药店、疫苗。 赵丹，医药分析师，北京大学生物医学工程硕士，2年创新药行业研究经历，2024年加入信达证券。主要覆盖创新药。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。 在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。 本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。 如未经信达证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。信达证券将保留随时追究其法律责任的权利。 风险提示 证券市场是一个风险无时不在的市场。投资者在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。建议投资者应当充分深入地了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事。 本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业顾问的意见。在任何情况下，信达证券不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。