国债期货弱反弹

2025年08月31日 证券研究报告/固收定期报告 报告摘要 分析师：吕品执业证书编号：S0740525060003Email：lvpin@zts.com.cn分析师：游勇执业证书编号：S0740524070004Email：youyong@zts.com.cn 本周国债期货全线收涨。主力合约（当前为2512合约）中，三十年（TL）、十年（T）、五年（TF）和二年（TS）国债期货分别收于116.55、107.81、105.515和102.418元，分别较上周+0.49%、+0.14%、+0.14%和+0.09%。 换季结束后，主力合约持仓量延续上升，各合约总持仓量受移仓影响而下降。主力合约换季结束，由当季09合约切换至下季12合约。本周TL、T、TF和TS主力合约持仓量分别较上周上涨9.6%、10.3%、5.3%和10.9%。加总所有总持仓看，各期限合约总持仓量符合季节性规律，下降幅度较大，分别较上周下降10.39%、11.5%、18.41%和15.05%。所有国债期货总持仓较上周下降13.54%。 相关报告 国债期货活跃度分化，临近交割的当季合约缩量，主力合约成交量显著增长。TL、T、TF和TS的主力合约成交量分别较上周延续上升18.7%、31%、18.9%和51.3%。但受当季合约缩量拖累，TL、T、TF和TS所有合约成交量分别较上周下降20.76%、23.94%、26.22%和33.81%。 1、《大行买短，基金抛盘》2025-08-242、《基金边际降久期》2025-08-173、《TL阶段性破位》2025-08-17 各品种09-12价差和持仓多空比表现分化，仅TF价差走扩和TS持仓多空比延续好转。从09-12价差看，仅TF价差走扩，上涨0.045元；其余品种中TL维持不变，而T和TS分别收窄0.015和0.066元。从持仓多空比来看，TL、T、TF和TS主力合约前20席位多空比分别为0.96、1、0.97和0.95，分别较上周-0.043、-0.034、-0.006和+0.004。 IRR角度来看，本周各期限主力合约CTD对应IRR均边际回升。本周TL、T、TF、TS主力合约CTD对应IRR分别为1.5649%、1.0524%、1.4233%和1.5132%，分别较上周+1.9632pct、+0.1992pct、+0.3183pct和+0.3126pct，但仍处于历史偏低水平。TL、T、TF、TS主力合约CTD的净基差分别为-0.0902元、0.088元、-0.028元和-0.055元。 基差来看，TL贴水缩小或反映市场有所好转。本周TL、T、TS和TF基差均收敛。其中，TL主力合约较上周收盘时贴水缩小0.8957元，贴水幅度趋窄或反映市场情绪有所修复。 技术面来看，本周国债期货市场迎来修复，各主力合约放量上涨。周一TL和T跳空低开高走，即便股市偏强，但债市依旧走出修复行情，TL单日修复幅度达0.7%；周二和周三其在股市表现不佳时延续修复行情，但上涨斜率趋缓；周四市场做多情绪随着股市的反弹破灭，TL大跌0.8%；周五在窄幅震荡中收小涨。以成交量分布看，TL主 力 合 约 成 交 价 格 主 要 分 布 （80%以 上 ） 在 约116.51-117.33之 间 （ 上 周为115.64-116.29），显著高于上周水平，而T主力合约成交价格分布在约107.78-107.97之间（上周为107.74-107.99）。根据周五收盘数据，TL和T主力合约价格均收于成交量主要分布的下沿。 整体看，当周国债期货合约走出阶段性的超跌反弹，各品种均有修复。前期跌幅最大的TL本周修复较为明显。但趋势上，国债期货仍处于下跌趋势中，周四股市反弹不高的情况下TL跌幅较深，反映目前债市情绪仍偏谨慎。建议短期仍以反弹对待，持续修复还需验证。 风险提示：数据计算误差，央行货币政策超预期，国内外经济运行超预期。 图表目录 图表1：本周国债期货合约主要指标变化.................................................................3图表2：本周TL2512合约成交量分布（%）..........................................................3图表3：本周T2512合约成交量分布（%）............................................................4图表4：各品种09-12合约价差变化........................................................................4图表5：各品种主力合约前20席位多空持仓比.......................................................5图表6：本周国债期货、最廉价交割券（CTD）与隐含回购利率（IRR）..............5图表7：TL2512合约CTD隐含回购利率走势（%）..............................................6图表8：T2512合约CTD隐含回购利率走势（%）................................................6图表9：TF2512合约CTD隐含回购利率走势（%）..............................................7图表10：TS2512合约CTD隐含回购利率走势（%）............................................7图表11：TL总持仓走势（手）................................................................................8图表12：T总持仓走势（手）..................................................................................8图表13：TF总持仓走势（手）...............................................................................9图表14：TS总持仓走势（手）...............................................................................9图表15：2TS-TF（元）.........................................................................................10图表16：2TF-T（元）...........................................................................................10图表17：4TS-T（元）...........................................................................................10图表18：3T-TL（元）............................................................................................10图表19：3TS-3TF+T（元）..................................................................................10图表20：4TS-4TF+T（元）..................................................................................10 来源：TradingView，中泰证券研究所；注：将成交量50等分，实线区域覆盖80%的成交量。 来源：iFinD，中泰证券研究所 来源：iFinD，中泰证券研究所 来源：iFinD，中泰证券研究所 来源：iFinD，中泰证券研究所 来源：iFinD，中泰证券研究所 来源：iFinD，中泰证券研究所 来源：iFinD，中泰证券研究所 来源：iFinD，中泰证券研究所 来源：iFinD，中泰证券研究所 来源：iFinD，中泰证券研究所 来源：iFinD，中泰证券研究所 来源：iFinD，中泰证券研究所；注：均为为主力合约，下同。 来源：iFinD，中泰证券研究所 来源：iFinD，中泰证券研究所 来源：iFinD，中泰证券研究所 来源：iFinD，中泰证券研究所 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。