Q2释放压力，新财年轻装上阵

白酒2025年08月29日 强推（维持）目标价：64元当前价：46.49元 水井坊（600779）2025年中报点评 Q2释放压力，新财年轻装上阵 事项： 华创证券研究所 ❖公司公布2025年中报，2025年上半年实现营业总收入15.0亿元，同减12.8%，归母净利润1.1亿元，同减56.5%。单Q2实现营业总收入5.4亿元，同降31.4%，归母净利润-0.8亿元，去年同期为0.6亿元。Q2实现销售回款9.9亿元，同增29.5%，Q2末合同负债9.8亿元，环比Q1末增加0.5亿元。 证券分析师：欧阳予邮箱：ouyangyu@hcyjs.com执业编号：S0360520070001 证券分析师：田晨曦邮箱：tianchenxi@hcyjs.com执业编号：S0360522090005 评论： ❖报表与前期预告基本一致，货折及费投提升下量增价减。公司Q2收入同降-31.4%，利润-0.8亿元，与前期预告水平基本吻合。分量价看，25H1销量和吨价分别同比+14.5%/-24.7%，销量增长、吨价下滑的原因主要系公司25H1费投力度较大，满6赠1等活动下赠酒量较多，销量提升，但货折返利等更多，吨价下滑明显。分产品看，25H1高档/中档分别实现13.0/0.9亿元，同比-14.0%/-10.4%，考虑臻酿八号占比7成+，判断核心为臻酿八号在外部需求疲软及自身发货节奏下下滑（并非由于其他产品显著拖累），区域上亦是整体节奏的影响，北方市场相对略好。 证券分析师：刘旭德邮箱：liuxude@hcyjs.com执业编号：S0360523080010 证券分析师：董广阳邮箱：dongguangyang@hcyjs.com执业编号：S0360518040001 ❖货折提升吨价下行、税费率提升下盈利水平明显下移。毛利率25H1下降1.7pcts，25Q2下降7.1pcts，判断主要系货折加强、吨价下行较多所致。税费率方面，25Q2营业税金率提升8.3pcts，销售费用率提升19.9pcts，管理费用率提升13.2pcts，因此25Q2净利润为负，25H1净利率下降7.1pcts。现金流方面表现相对较好，25Q2销售回款同增29.5%，经营性现金流净额0.7亿元，去年同期为-1.9亿元，Q2末合同负债9.8亿元，环比Q1末增加0.5亿元。 联系人：王培培邮箱：wangpeipei@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股)48,750.32已上市流通股(万股)48,750.32总市值(亿元)226.64流通市值(亿元)226.64资产负债率(%)42.94每股净资产(元)9.8712个月内最高/最低价61.16/30.73 ❖上半年务实去库纾压，下半年动作规划保持积极。Q2公司务实去库纾压，渠道库存环比去化至相对合理水位。年中公司加强渠道秩序管控，臻酿八号500ml装全渠道停货，降低买赠力度，并进行市场价格管控，批价逐步提升。展望下半年，公司步入新财年后，动作有望保持积极，一是坚持水井坊+第一坊的双品牌战略，适时推出序列产品加强多价格带布局，同时探索低度产品，开展差异化品牌营销活动。二是保障渠道利润，加强价格管控，维护市场秩序。三是强化对重点区域市场的精耕细作，提升费投效率。 ❖投资建议：Q2降速纾压调整，下半年内部新财年有望轻装上阵，维持“强推”评级。Q2也是公司内部财年最后一个季度，公司主动放缓发货节奏、帮助渠道消化库存，加强市场秩序及价盘管控，对比同业全年降幅可控。下半年也是公司内部财年的新开始，前期改革战略如新井台等有望陆续推出，我们维持25-27年EPS预测值为2.06/2.21/2.54元，维持目标价64元，维持“强推”评级。 ❖风险提示：经济复苏不及预期，次高端竞争加剧，公司调整措施不及预期。 相关研究报告 《水井坊（600779）2025年半年度业绩预告点评：Q2释放压力，良性开启新财年》2025-07-15 《水井坊（600779）2024年股东大会点评：修炼内功，注重提效》2025-06-19《水井坊（600779）2024年报及2025年一季报点评：开年经营稳健，开启战略新篇》2025-05-05 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 附录：财务预测表 食品饮料组团队介绍 首席分析师：欧阳予 浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，8年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，2020年加入华创证券。2021-2024年连续四届获新财富、新浪金麒麟最佳分析师评选第一名，其中2024年获新财富、新浪金麒麟、水晶球和21世纪金牌分析师等评选第一名。 ——白酒研究组（白酒、红酒、黄酒、酒类流通行业） 分析师：田晨曦 英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 分析师：刘旭德 北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。 助理研究员：王培培 南开大学金融学硕士，2024年加入华创证券研究所。 ——大众品研究组（低度酒、软饮料、乳肉制品、调味品、烘焙休闲食品、预制食品、餐饮连锁、食品配料） 中国人民大学硕士，6年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020年加入华创证券研究所。 研究员：严晓思 上海交通大学金融学硕士，2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：严文炀 南京大学经济学硕士，2023年加入华创证券研究所。 执委会委员、副总裁、华创证券研究所所长、新财富白金分析师：董广阳 上海财经大学经济学硕士，16年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2024年，获得新财富最佳分析师八届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师四届第一，获新浪金麒麟最佳分析师连续六届第一，获上证报最佳分析师评选五届第一。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所