全景相机增收不增利，无人机被给予厚望

2025年08月28日 核心观点 ⚫公 司 公 告 ：2025年 上 半 年 ， 公 司 实 现 营 收36.7亿 元 ，同 比+51.2%， 归 母 净利 润5.2亿 元 ，同 比+0.3%。其 中 ，25Q2实 现 营 收23.2亿 元 ，同 比+58.1%，归 母 净 利 润3.4亿 元 ， 同 比+1.7%。 影石创新（股票代码：688775） 谨慎推荐维持评级 ⚫中国 市 场 增 长 更 快：1）25H1，公 司 消 费 级 全 景 相 机 实 现 收 入31.6亿 元 ，同比+53.8%；专 业 级 全 景 相 机 实 现 收 入0.11亿 元 ，同 比-14.5%，延 续 颓 势 ；配件 及 其 他 实 现 收 入4.6亿 元 ，同 比+36.4%。2）上 半 年 的 重 要 新 品 是GO Ultra，延 续GO系 列 轻 量 化 、 模 块 化 的 设 计 思 路 ， 但 明 显 区 别 于 此 前 的3S型 号 ， 追求 了 更 高 的 配 置 和 性 能 ，牺 牲 了 部 分 轻 量 化 ，同 时 价 格 也 更 贵 。3）25H1，内销/美 国/欧 洲/日 韩/其 他 地 区 分 别 实 现 收 入10/8.6/7.7/2.8/7.3亿 元 ， 分 别 同比+77.5%/+55.2%/+31.2%/+51.9%/+39.4%。公 司IPO， 在 中 国 市 场 带 来 品牌 宣 传 效 应 ， 流 量 明 显 增 加 ， 中 国 市 场 销 售 因 此 受 益 。 分析师 何伟 ☎️：021-2025-7811📧：hewei_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130525010001刘立思📧：liulisi_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524070002杨策📧：yangce_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130520050005陆思源📧：lusiyuan_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130525060001 ⚫费 用 率 提 升 导 致 利 润 率 下 降：1）25H1，公 司 归 母 净 利 润14.7%，同 比 下 降7.2pct，主 要 是 毛 利 率 下 降 与 费 用 率 提 升 共 同 作 用 。2）25H1，公 司 实 现 毛 利率51.2%， 同 比-2.2 pct， 销 售 费 用 率 达 到17.1%， 同 比+2.4 pct， 主 要 是 因为 公 司 加 大 产 品 推 广 力 度 并 增 加 销 售 人 员 薪 酬 ；研 发 费 用 率 达 到15.3%，同 比+3.8 pct，当 期 主 要 投 入 多 传 感 器 感 知 避 障 导 航 系 统 、新 一 代 一 体 化 全 景 相 机 、新 一 代 穿 戴 式 相 机 及 智 能 飞 行 机 器 人 等 在 研 项 目 。 ⚫全 景 无 人 机被 给 予 厚 望：1）大 疆 是 影 石 主 要 竞 争 对 手 ，虽 然 大 疆 在 全 景 相 机方 面 明 显 弱 于 影 石 ， 但 大 疆 在Vlogger用 户 使 用 的 运 动 相 机 方 面 具 备 明 显 优势 。2） 影 石 计 划 推 出 全 景 无 人 机 ，将 全 景 拍 摄 技 术 引 入 无 人 机 拍 摄 方 案 实 现创 新 ，实 现 先 飞 行 捕 捉 全 景 视 野 、再 构 图 自 由 截 取 理 想 视 角 ，同 传 统 消 费 级 无人 机 形 成 差 异 化 竞 争。3） 公 司 当 前 高 估 值 已 超 过 全 景 相 机 、 运 动 相 机 业 务 。由 于 市 场 缺 乏 消 费 级 无 人 机 标 的 ，影 石 特 色 的 全 景 无 人 机 开 发 计 划 被 市 场 给 予厚 望 。 ⚫投 资 建 议 ：我 们维 持盈 利 预 测 ，预 计 公 司2025-2027年 营 业 收 入 分 别 为81.7/112.3/149.5亿 元 ， 分 别 同 比+46.5%/+37.5%/+33.1%， 归 母 净 利 润11.8/16.2/22.8亿 元 ， 分 别 同 比+18.5%/+37.2%/+41.1%，EPS分 别 为2.94/4.03/5.69元 每 股 ，当 前 股 价 对 应119.7x/87.3x/61.8x P/E，维 持“谨 慎推 荐 ”评 级 。 ⚫风 险 提 示 ：涉 美337调 查 及 相 关 诉 讼 的 风 险 ；新 品 开 发 不 及 预 期 风 险。 一、公司经营情况 （一）公司业务拆分 25H1， 公 司 实 现 营 业 收 入36.7亿 元 ， 同 比+51.2%。 分 产 品 来 看 ，25H1消 费 级 全 景 相 机/专 业 级 全 景 相 机/配 件 及 其 他 分 别 实 现 收 入31.6/0.1/4.6亿元 ， 分 别 同 比+53.8%/-14.5%/+36.4%。 分 区 域 来 看 ，25H1中 国/美 国/欧 洲/日 韩/其 他 地 区 分 别 实 现 收 入10/8.6/7.7/2.8/7.3亿 元 ， 分别 同 比+77.5%/+55.2%/+31.2%/+51.9%/+39.4%。 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 （二）公司主要财务 公 司 业 绩 实 现 高 速 成 长 。受 益 于 行 业 成 长 性 ， 以 及 公 司 产 品 持 续 迭 代 创 新 ， 在 市 场 中 不 断 积 累竞 争 优 势 ， 公 司 业 绩 保 持 高 速 成 长 态 势 。2024年 ， 公 司 实 现 营 业 收 入55.7亿 元 ， 同 比+53.3%，2017~2024 CAGR为66.2%； 归 母 净 利 润9.9亿 元 ， 同 比+19.9%，2017~2024 CAGR为106.5%。 资料来源：iFinD，中国银河证券研究院 资料来源：iFinD，中国银河证券研究院 公 司 毛 利 率 维 持 高 位 ，归 母 净 利 率2024年 有 所 下 降 。整 体 来 看 ，公 司 持 续 推 进 产 品 创 新 迭 代 ，毛 利 率 维 持 在50%左 右 ，2024年 为52.2%；归 母 净 利 率 和ROE在 前 期 业 务 快 速 扩 张 的 过 程 中 ，伴随 规 模 效 应 释 放 而 提 升 ， 但2024年 受 毛 利 率 波 动 及 费 用 率 提 升 的 影 响 而 有 所 下 降 ，2024年 公 司 归母 净 利 率 和ROE-摊 薄 分 别 为17.8%、31.3%。 资料来源：iFinD，中国银河证券研究院 资料来源：iFinD，中国银河证券研究院 25H1， 公 司 实 现 营 业 收 入36.7亿 元 ， 同 比+51.2%； 归 母 净 利 润5.2亿 元 ， 同 比+0.3%。 公 司于25Q1/25Q2分 别 实 现 营 业 收 入13.6/23.2亿 元 ， 分 别 同 比+40.7%/+58.1%； 归 母 净 利 润1.8/3.4亿 元 ， 分 别 同 比-2.5%/+1.7%。 资料来源：iFinD，中国银河证券研究院 资料来源：iFinD，中国银河证券研究院 二、投资建议 我 们 维 持 盈 利 预 测 ，预 计 公 司2025-2027年 营 业 收 入 分 别 为81.7/112.3/149.5亿 元 ，分 别 同 比+46.5%/+37.5%/+33.1%， 归 母 净 利 润11.8/16.2/22.8亿 元 ， 分 别 同 比+18.5%/+37.2%/+41.1%，EPS分 别 为2.94 /4.03/5.69元 每 股 ，当 前 股 价 对 应119.7x/87.3x/61.8x P/E，维 持“ 谨 慎 推 荐 ”评级 。 资料来源：iFinD，中国银河证券研究院 资料来源：iFinD，中国银河证券研究院 三、风险提示 国 际 贸 易 风 险 ； 涉 美337调 查 及 相 关 诉 讼 的 风 险 ； 市 场 竞 争 加 剧 的 风 险 。 附录： 分析师承诺及简介 本 人 承 诺 以 勤 勉 的 执 业 态 度 ，独 立 、客 观 地 出 具 本 报 告 ，本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 本 人 的 研 究 观 点 。本 人 薪 酬 的 任 何 部 分 过 去 不曾 与 、 现 在 不 与 、 未 来 也 将 不 会 与 本 报 告 的 具 体 推 荐 或 观 点 直 接 或 间 接 相 关 。 何 伟 ， 研 究 所 副 所 长 、 大 消 费 组 组 长 。上 海 交 通 大 学 理 学 硕 士 。2009-2011入 职 光 大 证 券 研 究 所 担 任 家 电 分 析 师 ；2012-2024入 职 中 国 国 际 金 融 股 份 有 限 公 司 担 任 家 电 首 席 分 析 师 ，董 事 总 经 理 ；2025年 加 入 中 国 银 河 证 券 股 份 有 限 公 司 研 究 院 。2022年 、2023年 荣 获II China机 构 投 资 者 ·财 新 资 本 市 场 分 析 师 成 就 奖 ，可 选 消 费 行 业 最 佳 分 析 师（ 大 陆&海 外 综 合 ）第 一 。《Extel》（ 原《 机构 投 资 者 》 ）2025年 度 “ 亚 洲 最 佳 本 土 券 商 评 选 ， 中 国 最 佳 分 析 师 非 必 需 消 费 品 第 一 ； 中 国 香 港 最 佳 分 析 师 非 必 需 消 费 品 第 一 。 杨 策 ， 家 电 行 业 分 析 师 。伦 敦 国 王 大 学 理 学 硕 士 ，2018年 加 入 中 国 银 河 证 券 股 份 有 限 公 司 研 究 院 ， 从 事 家 电 行 业 研 究 工 作 。刘 立 思 ， 家 电 行 业 分 析 师 。中 央 财 经 大 学 本 硕 ，2022年 加 入 中 国 银 河 证 券 研 究 院 ， 主 要 从 事 家 电 行 业 研 究 工 作 。陆 思 源 ， 家 电 行 业 分 析 师。 加 州 大 学 圣 地 亚 哥 分 校 金 融 硕 士 ，2023年 加 入 中 国 银 河 证 券 研 究 院 ， 从 事 家 电 行 业 研 究 工 作 。 免责声明 本 报 告 由 中 国 银 河 证 券 股 份 有 限 公 司 （ 以 下 简 称 银 河 证 券 ） 向 其 客 户 提 供 。 银 河 证 券 无 需 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户 。若 您 并 非 银 河 证 券 客 户 中 的 专 业 投 资 者 ，为 保 证 服 务 质 量 、控 制 投 资 风 险 、应 首 先 联 系 银 河 证 券 机 构 销 售 部 门 或 客 户 经 理 ，完 成 投资 者 适 当 性 匹 配 ， 并 充 分 了 解 该 项 服 务 的 性 质 、 特 点 、 使 用 的 注 意 事 项 以 及 若 不 当 使 用 可 能 带 来 的 风 险 或 损 失 。 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ，并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ，并 非 作 为 买 卖 、认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完