投资要点
- 事件概述：寒武纪发布2025年半年度报告。2025上半年公司实现营业收入28.81亿元（同比增长4347.82%），归母净利润10.38亿元（同比扭亏为盈），扣非归母净利润9.13亿元（同比扭亏为盈），综合毛利率55.93%（同比下降6.80个百分点）。2025Q2，公司实现营业收入17.69亿元（同比增长4425.01%，环比增长59.19%），归母净利润6.83亿元（同比增长324.97%，环比增长92.03%），扣非归母净利润6.37亿元（同比增长283.07%，环比增长130.68%），综合毛利率55.88%（同比下降10.20个百分点，环比下降0.11个百分点）。
- 二季度业绩增长：主要系云端产品线大幅放量。思元系列芯片持续出货，适用于数据中心等场景的AI训练和推理任务，思元590及后续690系列将提供强劲业绩动能。产品已在运营商、金融、互联网等行业规模化部署并通过客户验证，新一代智能处理器微架构和指令集正在研发中。软件层面，训练软件平台扩展对DeepSeek、Qwen、Hunyuan系列模型的支持，优化通信计算并行性能；推理软件平台进一步降低通信延时，提升通信计算并行效率，DeepSeek-R1-671B大语言模型性能显著提升。开源生态影响力提升，快速支持DeepSeek和Qwen3模型，适配vLLM最新版本。
- 财务状况：环比2025年一季度末，存货与预付账款保持稳定，货币资金与交易性金融资产环比增长显著，缓解一季度末资金问题，四季度产品集中交付有望推动全年业绩跨越式增长。
- 定增计划：拟通过定增募集39.85亿元资金，投资软硬件平台项目，为研发实力增长和产品迭代升级提供动力。
- 行业趋势：国产云端芯片渗透率提升已成大势所趋，公司作为国内AI芯片龙头企业，有望受益于替代逻辑。DeepSeek V3.1版本大模型采用混合推理架构，参数精度为UE8M0 FP8 Scale，针对即将发布的下一代国产芯片设计。英伟达H20解禁但面临“后门”安全问题，国产AI芯片替代逻辑持续受益，预计2025年国内AI Server市场中国本土芯片供应商占比升至40%。
- 投资建议：公司业绩受益于云端产品落地大幅增长，增长动能饱满，后续业绩将持续爆发。预计2025-2027年营业收入分别为86.88、165.98和255.34亿元，归母净利润分别为30.56、63.04和99.24亿元。当前市值对应2025-2027年PE分别为188、91、58倍，PS分别为66、35、22倍，给予“增持”评级。
- 风险提示：客户落地进展不及预期、国际贸易政策风险、产品研发不及预期。
