运营成本上升令业绩低于预期，下调评级至中性

招商证券（香港）有限公司证券研究部 公司报告 京东方精电(710 HK) 梁勇活殷浩程+86 755 8290 4571liangy6@cmschina.com.cn+86755 83082215yinhc@cmschina.com.cn 运营成本上升令业绩低于预期，下调评级至中性■ 上半年业绩低于预期，收入端受海外拖累，利润端受成本上升影响■下半年收入增长仍具可见度，但成本压力犹存，管理层指引业绩平淡■下调净利润预测11%-13%，因下半年缺乏催化剂，下调评级至中性，并下调目标价至6.8港元 最新变动 1H25业绩点评，盈利预测与目标价调整 业绩低于预期，收入受海外拖累，利润受成本上升影响 25年上半年公司归母净利润1.7亿港元（下同），同比/环比-3.3%/-21.5%，大幅低于VisibleAlpha一致预期约25%。同环比下降主要因为员工成本、折旧成本上升及海外收入减少所致。1）收入受海外拖累：25年上半年总收入66.7亿港元，基本符合市场预期，同比/环比+8.3%/-8.5%。其中，国内实现44亿收入，同比增长20.6%，受益于新能源渗透率持续提升；但海外收入从24.7亿下降至22.2亿，同比下降10%，美日韩下滑受地缘政治和新能源政策转向所致，但欧洲定点量产收入所有上升。2）毛利率上升：上半年毛利率为18%，同比/环比+0.9ppts/+1.2ppts。3）费用率大幅上升：员工成本费用率为10%，同比/环比+1.3ppts/+2.1ppts，因系统业务等投入增加、越南工厂前期建设及客户信用风险拨备计提所致。4）利润率小幅下滑：归母净润率为2.5%，同比/环比-0.3ppt/-0.4ppt，受费用率上升拖累。 三步走战略令下半年业绩仍承压，未来三年成长路径清晰1）下半年利润指引走平：根据管理层，预计车载行业价格战下半年趋于平 缓，为利润恢复提供机会，但车载三步走战略及泛工业业务的投入仍较大，其中公司规划未来三年研发投入超10亿港币支撑产品落地，故预计下半年整体利润与上半年持平。2）未来发展规划：管理层明确于2027年前达到：a）LTPS市占率跻身全球前三；b）高端显示进入全球第一梯队；c）海外收入占比提升至50%。公司预期2026–2027年海外收入CAGR超20%，得益于欧洲业务稳步推进；并将加大日韩投入，越南工厂二期已投产将承接欧、韩车企新订单。d）泛工业开启第二成长曲线：2027年泛工业收入占比目标10%，以“场景+生态”打法切入To B（白电/游艇/航空等）及To C（Inno Ulo智能生态缸等），公司预计下半年将有望展现成果。 资料来源：彭博% 下半年缺乏催化剂，下调至中性评级，下调目标价至6.8港元下调FY25-27净利润预测11%/11%/13%，反映投入加大令运营费用提升，但由于行业竞争激烈，难以提升利润率，预计下半年业绩表现平淡，缺乏催化剂，下调至中性评级。公司作为车载屏龙头地位稳固，未来工业类产品亦有望开拓新收入来源，长期仍具成长潜力，我们将持续观察公司长期规划执行情况，在公司业务有重大转变后重审基本面。下调目标价至6.8港元（前次7.6港元），相当于13.5x FY25EP/E，接近历史平均估值水平。风险因素：行业景气度低于预期。 相关报告1.京东方精电(710 HK)-多因素扰动业绩，长期关 注系统业务及海外空间（增持）（2025/3/27）2.京东方精电(710 HK)-上半年业绩低于预期，下半年利润率温和复苏（增持）（2024/8/23） 重点图表 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测 资料来源：公司资料、招商证券（香港） 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测 资料来源：万得、招商证券（香港） 资料来源：万得、招商证券（香港） 行业估值比较 财务预测表 投资评级定义 分析师声明 主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明:(i)本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对所评论的证券和发行人的看法; (ii)该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相关系。 监管披露 有关重要披露事项，请参阅本公司网站之「披露」网页http://www.newone.com.hk/cmshk/gb/disclosure.html或http://www.cmschina.com.hk/Research/Disclosure。 免责条款 本报告由招商证券（香港）有限公司提供。本报告的信息来源于被认为可靠的公开资料，但招商证券（香港）有限公司、其母公司及关联机构、任何董事、管理层、及员工（统称“招商证券”）对这些信息的准确性、有效性和完整性均不作任何陈述及保证。招商证券对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失，概不负责。 本报告中的内容和意见仅供参考，其并不构成对所述证券或相关金融工具的建议、出价、询价、邀请、广告及推荐等。本报告中讨论的证券，工具或策略，可能并不适合所有投资者，某些投资者可能没有资格参与其中的一些或全部。某些服务和产品受法律限制，不能在全球范围内不受限制地提供，和/或可能不适合向所有投资者出售。招商证券并非于美国登记的经纪自营商，除美国证券交易委员会的规则第15(a)-6条款所容许外，招商证券的产品及服务并不向美国人提供。 招商证券可随时更改报告中的内容、意见和估计等，且并不承诺提供任何有关变更的通知。过往表现并不代表未来表现。未来表现的估计，可能基于无法实现的假设。本报告包含的分析，基于许多假设。不同的假设可能导致重大不同的结果。由于使用不同的假设和/或标准，此处表达的观点可能与招商证券其他业务部门或其他成员表达的观点不同或相反。 编写本报告时，并未考虑投资者的财务状况和投资目标。投资者自行决定使用其中的任何信息，并承担风险。投资者须按照自己的判断，决定是否使用本报告所载的内容和信息，并自行承担相关的风险。且投资者应自行索取独立财务及／或税务专业意见，并按其本身的投资目标及财务状况自行评估个别投资风险，而非本报告作出自己的投资决策。 招商证券可能会持有报告中所提到公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。 发本文档而引起的任何第三方索赔或诉讼，招商证券不承担任何责任。 本报告仅在适用法律允许的情况下分发。如果在任何司法管辖区、任何法律或法规禁止或限制下，您仍收到本报告，则不旨在分发给您。尤其是，本报告仅提供给根据美国证券法允许招商证券接触的某些美国人，而不能以其他方式直接或间接地将其分发或传播入美国境内或给美国人。 在香港，本报告由招商证券（香港）有限公司分发。招商证券（香港）有限公司现持有香港证券及期货事务监察委员会（SFC）所发的营业牌照，并由SFC按照《证券及期货条例》进行监管。目前的经营范围包括第1类（证券交易）、第2类（期货合约交易）、第4类（就证券提供意见）、第6类（就机构融资提供意见）和第9类（提供资产管理）。 在韩国，专业客户可以通过China Merchants Securities (Korea) Co., Limited要求获得本报告。 在英国，本报告由China Merchants Securities (UK) Limited分发。本报告可以分发给以下人士：(1)符合《2000年金融服务和市场法》（2005年金融促进）令第19(5)章定义的投资专业人士；(2)符合该金融促进令第49(2)(a)至(d)章定义高净值的公司、或非法人协会等;或(3)可以通过合法方式传达或促使其进行投资活动的邀请或诱使的人（根据《2000年金融服务和市场法》第21条的定义）（所有这些人一起被称为“相关人”）。本报告仅针对相关人员，非相关人员不得对其采取行动或依赖该报告。本报告所涉及的任何投资或投资活动仅对相关人员开放，并且仅与相关人员进行。 如本免责条款的中、英文两个版本有任何抵触或不相符之处，须以英文版本为准。 ©招商证券（香港）有限公司版权所有 香港招商证券（香港）有限公司香港中环交易广场一期48楼电话：+852 3189 6888传真：+852 3101 0828