上半年业绩稳健增长，海外业务表现亮眼

上半年业绩稳健增长，海外业务表现亮眼 境外收入高增长，化工主业韧性较强。2025H1公司实现营收907亿元，同降0.3%；归母净利润31亿元，同增9%，符合预期；扣非业绩30亿元，同降2%，增速低于归母主因去年同期营业外净支出以及金融资产公允价值变动损失较多。分季度看：Q1/Q2分别实现营收447/461亿元，同比-1%/+0.4%；归母净利润14.5/16.6亿元，同增19%/2%，Q2业绩增速有所放缓，主因单季毛利率同比-0.9pct、研发费用率同比+0.3pct。分业务看：化学工程/基础设施/环境治理/实业新材料/现代服务业分别实现营收748/91/5/48/8亿元，同比+1%/-10%/-55%/+9%/+8%，基建、环境工程下行较多，化工主业韧性较强。分区域看：2025H1境内/境外分别实现营收635/266亿元，同比-9%/+29%，海外收入高速增长。2025H1首次实行中期分红，拟派发现金红利6.1亿元，占归母净利润的19.69%。 买入（维持） 施工主业盈利能力提升，Q2单季现金流明显改善。2025H1公司综合毛利 率9.6%， 同 比+0.2pct， 其 中 化 工/基 础 设 施/实 业 毛 利 率 同 比+0.3/+1.3/-5pct，施工主业毛利率提升。期间费用率5.3%，同比+0.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.03/+0.11/+0.4/-0.23pct，研发投入力度加大。少数股东损益占比同比-0.6pct。归母净利率3.4%，同比+0.3pct。2025H1经营性现金流净流出100亿元，同比多流出55亿元，Q2单季净流入51亿元，同比多流入29亿元，现金流边际改善。 报表质量优异，净垫资为负凸显产链优势地位。公司有息负债率极低，2025H1末仅6.4%，有息负债规模仅152亿元。2025H1末在手现金类资产（货币资金与交易性金融资产）372亿元，现金类资产减去有息债务差额为220亿元。2025H1末应收账款及票据与合同资产合计为953亿元，应付账款票据与合同负债合计1332亿元，前者明显小于后者，表明公司净垫资为负，可占用上下游款项，凸显产业链优势地位。 作者 分析师何亚轩执业证书编号：S0680518030004邮箱：heyaxuan@gszq.com 新签订单边际向好，海外景气延续、新疆煤化工&“反内卷”有望强化境内订单支撑。2025年1-7月公司新签合同额2248亿元，同增4.4%，环比1-6月提速3.1pct，5月以来持续加速。分业务看：1-7月工程承包新签2161亿元，同增5%，其中化学工程/基础设施/环境治理分别新签1766/366/29亿元，同比+10%/+2%/-67%，化工主业优势持续凸显。勘察设计/实业/现代服务业分别新签20/63/4亿元，同比-17%/+48%/-39%。分区域看：1-7月境内/境外分别新签1769/480亿元，同增4.9%/2.5%。境外订单在高基数下实现稳健增长（24年1-7月同增154%）；境内新疆煤化工加速推进，化工““反内卷”有望驱动行业盈利改善，提振搬迁改造等资本开支意愿，公司作为化工建设龙头有望核心受益。 分析师程龙戈执业证书编号：S0680518010003邮箱：chenglongge@gszq.com 分析师张天祎执业证书编号：S0680525070001邮箱：zhangtianyi@gszq.com 相关研究 1、《中国化学（601117.SH）：如何看中国化学己二腈项目的盈利空间？》2025-05-182、《中国化学（601117.SH）：Q1业绩增长超预期，实业板块盈利有望改善》2025-04-303、《中国化学（601117.SH）：当前时点如何看中国化学？》2025-04-27 投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为64/73/81亿元，同增13%/13%/11%，EPS分别为1.05/1.19/1.32元，当前股价对应PE分别为7.7/6.8/6.1倍，维持“买入”评级。 风险提示：实业不及预期、海外项目不及预期、新疆煤化工不及预期风险。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com