业绩符合预期，利沙托克拉获批上市

投资要点 西 南证券研究院 利沙托克拉获批上市，四项注册Ⅲ期临床研究快速推进。2025年7月，利沙托克拉（APG-2575）单药治疗既往经过至少包含BTK抑制剂在内的一种系统治疗的CLL/SLL获NMPA附条件批准上市，这是中国首个、全球第二个获批上市的针对CLL适应症的Bcl-2抑制剂。APG-2575正在开展四项注册III期临床试验，分别为联合BTKi治疗经治CLL/SLL患者的全球注册III期临床试验（GLORA研究，由美国FDA许可）；联合阿可替尼一线治疗初治CLL/SLL患者的全球注册III期临床试验（GLORA-2研究）；联合阿扎胞苷（AZA）一线治疗新诊断老年或不耐受标准化疗的急性髓系白血病（AML）患者的全球注册III期临床试验（GLORA-3研究）；联合AZA一线治疗新诊断中高危骨髓增生异常综合征（MDS）患者的全球注册III期临床试验（GLORA-4研究，由美国FDA许可）。此外，公司正在美国开展利沙托克拉联合疗法治疗多发性骨髓瘤（MM）的Ⅰb/Ⅱ期临床试验。 分析师：汤泰萌执业证号：S1250522120001电话：021-68416017邮箱：ttm@swsc.com.cn 耐立克所有适应症纳入国家医保药品目录后放量明显，准入医院近300家。自2025年1月起，奥雷巴替尼所有适应症均纳入国家医保药品目录，极大地提升了中国患者的可负担性和可及性。截至6月30日，耐立克的全国准入医院和DTP药房达到782家（+17%），其中准入医院数量达295家（+47%）。耐立克多项Ⅲ期临床快速推进中，POLARIS-1为奥雷巴替尼联合化疗对照伊马替尼联合化疗治疗新诊断Ph+ ALL患者的注册Ⅲ期临床试验。2024年2月启动POLARIS-2的患者招募工作，POLARIS-2为由FDA许可的耐立克®治疗伴有或不伴有T315I突变的经治CML-CP成年患者的注册III期临床研究。2024年5月启动POLARIS-3的患者招募工作，POLARIS-3为耐立克®针对系统性全身治疗失败的琥珀酸脱氢酶（SDH）缺陷型胃肠间质瘤（GIST）患者的注册III期临床研究。 数据来源：聚源数据 两款核心产品纳入多项诊疗指南，商业化和可及性持续提升。奥雷巴替尼被纳入2025版《中国肿瘤整合诊治指南（CACA）》及2025版《CSCO指南》，涉及慢性髓系白血病（CML）及费城染色体阳性急性淋巴细胞白血病（Ph+ ALL）领域的治疗。奥雷巴替尼针对BCR-ABL1激酶区T315I突变的费城染色体阳性急性淋巴细胞白血病（Ph+ ALL）儿童患者的治疗获2025版《CSCO儿童及青少年白血病诊疗指南》升级推荐；奥雷巴替尼作为新兴治疗方案被纳入2024年美国国立综合癌症网络（NCCN）CML治疗指南及更新的2025年欧洲白血病推荐方案。利沙托克拉获2025年《CSCO淋巴瘤诊疗指南》推荐用于治疗复发/难治CLL/SLL患者的单药疗法，使其成为首个获得CSCO指南推荐的由中国原研Bcl-2抑制剂。 相 关研究 盈利预测：亚盛医药研发实力强劲，管线持续落地，我们预计公司2025-2027年营业收入分别为5.5、8.5和14.9亿元。 风险提示：研发不及预期风险，商业化不及预期风险，市场竞争加剧风险。 盈利预测 关 键假设： 假设1：假设奥雷巴替尼三线治疗CML2025-2027年市占率为24.9%、34.9%和38.9%，对应收入为4.9、6.9和7.7亿元。假设PH+ ALL于2027年获批上市，市占率为8%，对应收入1.2亿元。假设奥雷巴替尼于2026年美国递交上市申请，2027年上市，2027年市占率为2%，对应收入0.7亿美元，对应4.8亿元人民币，假设美国分成比例20%，对应0.97亿元，综上，我们预计奥雷巴替尼2025-2027年收入为4.9、6.9和9.9亿元。 假设2：利沙托克拉单药治疗既往经过至少包含BTK抑制剂在内的一种系统治疗的CLL/SLL于2025年在中国获批上市，假设2025-2027年市占率分别为0.5%、1.5%和7%；假设一线CLL于2027年上市，2027年市占率为1%；假设一线AML于2027年上市，2027年市占率为2%。综上，我们预计APG-2575 2025-2027年收入为0.5、1.5和4.9亿元。 假设3：由于武田选择权行使费可能于2025-2027年内收到，因此盈利预测仅为产品销售收入和已确认的选择权付款。 随着奥雷巴替尼和APG-2575的放量，我们预计公司2025-2027年营业收入分别为5.5、8.5和14.9亿 元。 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。 投资评级说明 报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现，即：以报告发布日后6个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 强于大市：未来6个月内，行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数5%以上跟随大市：未来6个月内，行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5%与5%之间弱于大市：未来6个月内，行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5%以下 重要声明 西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。 本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供本公司签约客户使用，若您并非本公司签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司也不会因接收人收到、阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。 本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 本报告及附录版权为西南证券所 须注明出处为“西南证券”，且不得对本报告及附录进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权刊载或者转发本报告及附录的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。 西南证券研究院 上海地址：上海市浦东新区陆家嘴21世纪大厦10楼邮编：200120 北京地址：北京市西城区金融大街35号国际企业大厦A座8楼邮编：100033 深圳地址：深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦22楼邮编：518038 重庆地址：重庆市江北区金沙门路32号西南证券总部大楼21楼邮编：400025