甲醇研究报告：基本面改善，甲醇短期反弹行情可期

甲醇研究报告：基本面改善，甲醇短期反弹行情可期 春节之后，国内商品市场经历了极其快速的下跌行情。往年所谓“春季的骚动”的补库存上涨行情消逝不见，取而代之的是“比比谁跌得快”的大滑坡行情。具体到甲醇，郑醇指数从2017年2月15日的最高点3117跌到目前2250的水平，跌幅将近30%。3个月之内跌幅之巨大验证了期货市场的真理——下跌永远比上涨顺畅。不过，从近期甲醇走势来看，盘面2200位置似乎有一定的支撑力度，后市郑醇是突破这一平台继续向下重回1字头，还是平台整理之后反弹一波，笔者个人更倾向于后者。 一、煤炭走弱，甲醇环节利润向下游转移 国内甲醇主要是煤制的，煤炭价格决定甲醇成本。这三个月煤炭价格同样经历了断崖式快速下跌，直观上来看甲醇成本支撑趋弱了。然而，如果考察甲醇工厂的利润，甲醇和煤炭的同步下跌，这是甲醇工厂挤出利润的过程。就在不远的三个月前，在华东甲醇价格还在3字头的时候，一度传出西北甲醇工厂利润能达到800元/吨，利润率达到惊人的30.76%，这对于制造业普遍萎靡的当下国内市场来说简直就是奇观，而且更为重要的是，甲醇产业链的利润主要集中在甲醇这一环节，甲醇的下游——无论是MTO\MTP还是传统下游，都在苦苦支撑。烯烃环节从过去的暴利模式回到了亏损经营，传统下游（甲醛、醋酸、二甲醚）都在盈亏平衡点附近徘徊。因此，在这波下跌之后，甲醇环节的利润被压缩，烯烃环节开始有利润了，传统下游的利润好转了，甲醇产业链重新回到了相对健康可持续的状态。当前西北煤制甲醇工厂的利润应该在300元/吨附近，因此，在当前各个环节都“有利可图”的背景下，笔者并不认为甲醇的利润会被进一步压缩。 二、华东进口甲醇重回倒挂结构 我们分析商品都是从供需出发，而郑醇盘面看华东甲醇，华东甲醇供给看内陆甲醇、进口以及港口库存。 因为目前内蒙-江苏甲醇价差在400附近，山东-江苏价差在100以内，价差都在套利窗口以内，所以内陆甲醇对港口甲醇的冲击力有限，或者说这段时间可以将内陆甲醇视为次要因素。所以供应端的因素就剩下进口以及港口库存。 那么，我们先来看看甲醇的进口数据。 数据来源：wind，通惠期货研发部 为何我们要把这两张图放在一起看，因为决定甲醇进口量的最直接因素其实不是所谓沿海烯烃工厂的开工率，而应该是进口利润。因为商人都是逐利的，没有利润的情况下进口必然减少。从进口量来看，今年已经出来的1-3月份数据分别是78.61、67.54、52.74万吨，很明显的下降趋势，3月份的数据52.74万吨更是比最高峰的92万吨下滑了将近40%。为何如此？从第二张图就能一目了然，因为从今年2月中旬开始，进口甲醇开始呈现倒挂结构，而且进口亏损幅度愈发拉大，这也是造成2-3月份甲醇进口急剧减少的直接原因。到了4月份，进口甲醇呈现正挂结构，因此，我们预计4月份进口数据将肯定比3月份好；不过，目前进口甲醇又来到了倒挂结构，如果维持目前的CFR中国甲醇以及港口甲醇的价差水平，也就是说维持当前的倒挂结构，5月份进口量不会超过4月份，进口压力将会减小。 三、港口去库存 重看上面两张图，有读者会有疑问，为何2-3月份进口倒挂那么多，进口压力也是减小的，为何甲醇价格还是跌的这么惨不忍睹？是不是进口量和甲醇价格的相关性并不大。其实不是，这里我们就要考察华东甲醇供应的另一个指标——港口库存。 数据来源：wind，通惠期货研发部 我们看到，为何2-3月份进口量低，但是甲醇价格却在暴跌，因为当时华东（江苏）库存太高了，库存高其实反映了当时甲醇需求萎靡（这与当时华东几套主流烯烃工厂检修有关）。但到现在，江苏库存已经来到相对低位，经过将近一个月的去库存，目前华东库区的库存水平已经来到2014年以来的相对低位，库存压力已经不存在。再叠加上5月份可能进口量的减少，供应压力的减小是可预见的。 四、外盘甲醇持稳 当然，我们刚刚得出的结论的前提是CFR中国甲醇短期内不能暴跌。我们为何会这么认为？这是由CFR中国与FOB美湾，中国-东南亚甲醇价差所决定的。甲醇作为全球性的商品，全球各地的价格都息息相关，相关性极高，一旦两地出现过大价差，甲醇流向就会改变，进 而影响当地甲醇的价格。今年4月份就出现FOB美湾甲醇价格单日暴跌60美金的惊天奇闻，究其原因，就是因为2-3月份中美甲醇价差过大，导致当时有一部分中国甲醇转口至美国套利，当4月份这部分甲醇到达美国后，引发了当天美湾甲醇的暴跌。因此，我们在分析世界各地甲醇价差的时候，往往会觉得和绝对价格关联性不大，其实这种直觉是错误的，这是由于物流决定的滞后性，或者说“不是不跌，时候未到”。当前中美甲醇价差以及中国东南亚甲醇价差都在套利窗口以内，没有发生转口贸易的驱动力，此外，伊朗Zagros PC装置自5月7日开始检修还未重启；美国塞拉尼斯还未重启成功，俄罗斯Tomsk装置5月中旬开始要进行一个月的检修；尽管东南亚近期有装置重启，马来西亚对中国出口可能增加，但外盘甲醇装置整体来看还是支持甲醇短期向上的。 五、下游需求平稳 我们说甲醇行情“三分天注定，七分看烯烃”，由于甲醇最大的下游是MTO\MTP环节，烯烃装置的开工是决定短期甲醇行情的重要原因。 数据来源：卓创资讯，通惠期货研发部 从开工率来看，当前的开工率水平72.8%是处于历史上偏低的位置，主要原因是阳煤恒通5月7日开始停车检修15-20天，兴兴装置降负荷至6成。不过，阳煤恒通马上检修结束，到时候对山东甲醇需求将是拉动；当前兴兴装置还是有利润的，开工负荷的提升也在计划中。因此，可以说，未来一个月烯烃对甲醇是利好的。 至于传统下游，目前的开工水平不温不火，利润也可以定性为可以接受，对华东甲醇影响力较小，可以定性为中性。 六、总结 我们梳理一下逻辑。 从供应来看，未来一个月国外甲醇装置检修多于重启，可以说支撑国外甲醇不会大跌；中国港口甲醇与美湾、东南亚甲醇价差不足以发生转口套利行为，所以中国CFR甲醇不会暴跌；所以当前进口甲醇倒挂还将维持，5月进口量将减少，加上当前库存低位，所以整体供应压力不大。 从需求来看，烯烃装置在未来一个月可能也是重启大于检修，当前产业链利润情况也支持烯烃装置维持较高的开工率，所以需求可以说是在恢复的。 所以笔者看好未来一个月甲醇的反弹行情。 当然，今年商品整体是在一个挤出价格泡沫的过程中，上半年下跌行情已经有反应，中长期来看商品价格还是会下跌，此是后话。