威力传动：大齿新秀，拐点在即

大齿新秀，拐点在即 风电精密传动龙头，减速器主业经营拐点在即。公司作为国内风电减速器领域的领先者，深耕新能源精密传动系统二十余年，核心产品覆盖陆上及海上风电机组全谱系需求。2025风电装机强势复苏，公司2025Q1营收同比激增284%至1.1亿元，扭转2024年因技术路线切换及行业价格战导致的收入下滑颓势（2024年营收3.45亿元），核心驱动力是风电减速器市场需求回升及公司市场份额的显著提升。 买入（首次） 公司新业务——齿轮箱增速器放量在即。公司战略重心正加速转向技术壁垒更高、毛利率更优（20-25%）的风电增速器（增速器齿轮箱）市场。2023年与银川经济技术开发区管理委员会签订《项目投资协议书》，拟用地309.1亩，分期投资建设“风风电增速器智慧工厂项目”，第一期项目于2025年12月底前建设并投产。2025年7月，发布定增预案，计划募资6亿元，其中5亿元投资风电增速器智慧工厂（一期），预计将形成年产2000台风电增速器产能。 增速器齿轮箱行业进入壁垒高、集中度高、毛利率高。增速器齿轮箱主要用于双馈和半直驱机型，目前二者市场份额90%以上。风电增速器齿轮箱是风电机组中技术含量最高的部件之一，有着复杂的机械结构、高精度制造和较高性能转化要求以及较高的成本和技术门槛。风电增速器齿轮箱属于重资产型，从前端的设计开发到中端的生产组装再到后端的测试维护均需投入大量的资金以匹配研发、生产及运营的需要。风电零部件客户认证壁垒高，新进入者认证周期长达1-2年，且当前主机厂商均拥有稳定的增速器齿轮箱供应商，因此新企业难快速突破。目前全球风电增速器齿轮箱行业头部化现象明显，市场集中度较高，2022-2024年全球风电出货CR3约60-65%。头部企业凭借其领先的技术实力、可靠的产品质量以及稳定的交付能力，在市场竞争中占据优势，一头部企业的产品定价通常高于非头部企业。增速器齿轮箱进入壁垒高、产品附加值较高，对比风电整机产业链其他核心部件包括塔筒、叶片和轴承等，增速器齿轮箱产品毛利率介于20-25%区间，处于产业链中较高水平。 作者 分析师杨润思执业证书编号：S0680520030005邮箱：yangrunsi@gszq.com 相关研究 公司与金风科技战略合作，大厂背书下，有望加速导入增速器齿轮箱市场。2024年10月17日金风科技与威力传动，正式签署全面合作战略协议及联合开发合作协议。增速器齿轮箱业务单台价值量、毛利率均高于减速器，参照德力佳，目前1台风机增速器齿轮箱价值量约150万元，增速器齿轮箱毛利率约20-25%。随着公司风电增速器智慧工厂（一期）投产，增速器齿轮箱出货量有望高增。 盈利预测：由于2025/2026/2027全球风电需求有望实现高增，我们预计公司2025-2027年 归 母 净 利 润 分 别 为0.36/2.49/3.58亿 元， 对 应PE为125.6/18.3/12.7倍。公司2025年有望扭亏为盈、2026-2027年实现业绩高增、业绩弹性较大，首次覆盖给予风买入”评级。 风险提示：市场需求风险、原材料价格风险、行业竞争风险、项目执行风险。 财务报表和主要财务比率 内容目录 一、威力传动：减速器行业领先，深耕新能源精密传动系统........................................................................5二、全球风电需求有望持续高增，增速器齿轮箱高壁垒铸就高毛利..............................................................82.1增速器齿轮箱行业进入壁垒高、毛利率高、集中度高......................................................................82.1.1增速器齿轮箱用于双馈+半直驱，90%以上风机均需使用......................................................82.1.2增速器齿轮箱行业集中度高，毛利率处风电行业偏高水平....................................................122.1.3技术+资金+客户构成行业护城河，进入壁垒高...................................................................142.2全球风电需求持续增长，全球增速器齿轮箱80%产能在中国..........................................................162.2.1国内十五五新能源装机或将朝风电倾斜，国内外风电需求持续高增........................................162.2.2全球增速器齿轮箱80%产能在中国，国内供应商受益全球风电建设......................................19三、增速器齿轮箱扩产落地，客户已拓宽至国内外各大主机厂....................................................................213.1与金风科技战略合作，大厂背书、技术保障...........................................................................213.2风电装机高增，减速器有望降本增效....................................................................................22盈利预测..............................................................................................................................................24风险提示..............................................................................................................................................25 图表目录 图表1：公司发展历程...........................................................................................................................5图表2：公司主要产品...........................................................................................................................5图表3：公司产品结构...........................................................................................................................6图表4：带增速器齿轮箱的风电机组结构示意图.......................................................................................6图表5：风电偏航减速器、风电变桨减速器风机内部位置图.......................................................................6图表6：公司股权结构图（截至2025年7月18日）................................................................................7图表7：公司年营业收入情况（亿元）....................................................................................................7图表8：公司年销量情况........................................................................................................................7图表9：公司归母净利润情况（万元）....................................................................................................8图表10：公司毛利率与净利率情况.........................................................................................................8图表11：2020-2025Q1公司四费率情况..................................................................................................8图表12：风机结构图............................................................................................................................9图表13：风机技术对比.........................................................................................................................9图表14：全球风电主机技术结构...........................................................................................................10图表15：2024年全球风电不同风电机组制造商的技术路线情况................................................................10图表16：2022—2024年中国宣布下线的陆上风电机型技术路线发展趋势..................................................11图表17：2016-2024年中国海上风电机组不同技术类型新增装机容量占比.................................................11图表18：2014-2024中国新增陆上和海上风电机组平均单机容量..............................................................11图表19：2024年1-6月运达股份风机及配件业务营业成本原材料构成......................................................12图表20：2021年三一重能风机及配件业务营业成本原材料构成.............................................................