华西策略周报：站上十年新起点，A股步入“慢牛”新周期

分析师 一、过去A股长期横向震荡的原因。1）2010年起，A股ROE持续下行。中国在经济产业结构转型过程中，传统投资出口拉动增长的模式边际效应递减；2）2024年以前，A股募资规模（IPO、增发）持续高于分红金额，并且市场上行阶段往往伴随重要股东净减持规模增加，在增量资金入市不足阶段持续消耗流动性。 分析师：张海燕邮箱：zhanghy5@hx168.com.cnSAC NO：S1120521040002 二、A股新一轮牛市已然启动。1）全球贸易不确定性增强，但中国经济的强大韧性正在得到越来越广泛的国际认可；2）居民部门积累大量超额储蓄，资产荒权益市场吸引力提升。截至2025年上半年，住户存款向上偏离2011-2019年间的趋势线约50万亿元以上，意味着股市潜在增量资金庞大。当前居民存款搬家仍处于早期阶段，一旦资本市场活力激发，则会产生居民存款搬家现象，从而促进“居民配置资金入市与股市慢涨”的正反馈效应；3）供给侧“反内卷”与需求侧“扩内需”并进，修正了投资者对长期低通胀的预期，A股盈利增速和ROE企稳回升的可预见性增强。股票市场往往领先基本面反映，2024年“924”行情以来A股估值显著修复，后续随着盈利和通胀企稳，A股估值仍有向上抬升的空间。 1.【华西策略】中期A股市场仍有充足空间和机会——华西策略周报2025-08-15 2.【华西策略】勿质疑本轮A股行情的上行趋势与市场空间——华西策略周报2025-08-10 3.【华西策略】暂时的折返，慢牛行情趋势不变2025-08-03 三、本轮行情有望转向一轮慢牛、长牛。1）资本市场已成为“稳预期”的重要抓手，其重要性提到历史新高度；2）资本市场新“国九条”和“1+N”政策体系落地显效，A股投融资天平逐渐向“投资端”倾斜；3）战略性力量储备和稳市机制建设正在强化。一方面，监管持续推动险资、养老金、社保基金等中长期资金加速入市，有效减少短期市场波动对投资决策的影响；另一方面，中央汇金公司作为资本市场重要的“国家队”，持续发挥类“平准基金”的市场稳定器作用，且背后还有央行强有力的流动性支撑与政策协同。 四、站上十年新起点，A股步入“慢牛”新周期。1）A股市场正处于一轮由制度改革、资金结构优化和经济动能转换共同驱动的中长期“慢牛”新起点；2）供给侧治理乱象、遏制恶性竞争，叠加需求侧政策持续加码，正在有效扭转市场对长期通缩和企业盈利塌陷的悲观预期；3）投资者回报机制的完善，是“慢牛”得以持续的制度基石；4）居民“存款搬家”大幕初启，潜在增量资金充沛，正反馈机制正在形成；5）险资、社保、养老金及潜在平准基金持续入市，这类资金的长期属性将优化A股投资者结构；6）“慢牛”的航向将与国家战略高度同频，聚焦新动能、新技术，辅之以部分大金融、新消费。 风险提示：宏观经济波动超预期，地缘政治扰动，海外流动性风险等。 正文目录 1.过去A股长期横向震荡的原因...................................................................32. A股新一轮牛市行情已然启动...................................................................42.1.中国经济在关税冲击下展现出强大韧性.........................................................42.2.居民端积累大量超额储蓄，资产荒下潜在增量资金充裕............................................42.3.供给侧“反内卷”与需求侧“扩内需”并进，强化ROE企稳预期....................................63.本轮行情具备转向中长期“慢牛”的条件........................................................73.1.资本市场重要性被提到新高度.................................................................73.2.新“国九条”资本市场改革促进A股向投资市转变................................................83.3.险资、养老金、类平准基金等中长期资金入市，发挥“稳定器”作用.................................94.站上十年新起点，A股步入“慢牛”新周期.......................................................105.风险提示...................................................................................11 图表目录 图1过去15年，A股跑输美股、日股、印度股指等.........................................................................................................................3图2 2010年以来，A股ROE持续下行.....................................................................................................................................................3图3 3月以来，中国出口持续超预期（%）...........................................................................................................................................4图4中国出口金额占全球比重..................................................................................................................................................................4图5居民部门累积超额储蓄.......................................................................................................................................................................5图6居民超额储蓄（亿元）.......................................................................................................................................................................5图7居民储蓄意愿提升（%）.....................................................................................................................................................................5图8 2022年以来，二手房价同比下跌（%）.........................................................................................................................................5图9 A股总市值/居民存款、A股流通市值/居民存款处于历史相对低位.....................................................................................6图10 A股（非金融）归母净利润同比、工业企业利润总额累计同比（%）...............................................................................6图11中国PPI同比增速（%）..................................................................................................................................................................7图12 A股（非金融）ROE累计15个季度下行（%）..........................................................................................................................7图13沪深300指数盈利估值涨跌贡献（%）........................................................................................................................................7图14“稳股市”提到新高度.....................................................................................................................................................................8图15 A股分红+回购金额逐渐超过募资金额.........................................................................................................................................8图16重要股东净减持（亿元）................................................................................................................................................................9图17万得300除金融股息率高于十年期国债到期收益率...............................................................................................................9图18保险机构持有流通股市值及占比（不含通过基金持股）...................................................................................................10图19养老金持有流通股市值及占比............................................................