短期业绩确定性增强，长期可持续增长空间巨大

公司研究|消费行业 泡泡玛特（9992.HK）：短期业绩确定性增强，长期可持续增长空间巨大 林闻嘉首席消费分析师richard_lin@spdbi.com(852) 2808 6433 泡泡玛特1H25净利润同比增长385.6%，高于盈喜预测的不低于350%的增速。管理层在业绩会上表示“2025年收入达到300亿很轻松”，全年净利润在35%左右。如我们的预期，管理层较为直观的指引提升了市场对公司短期业绩表现的确定性，而管理层对海外业务发展较为乐观的展望则加强了市场对公司长期健康和可持续增长的信心。根据管理层的指引，我们上调了公司2025-2027年的业绩预测，上调泡泡玛特目标价至410.9港元（基于DCF），维持公司消费行业首选。基于以下原因，我们坚定看好泡泡玛特作为全球化和集团化IP平台的长期巨大增长空间。 张嘉消费分析师constance_zhang@spdbi.com(852) 2808 6439 2025年8月20日 评级 海外市场依然有巨大的扩张空间：尽管1H25海外收入同比增长439.6%，但仅占公司整体收入的40.3%。美洲虽然是公司1H25收入的主要增长驱动力（同比增长1142%），但其1H25的收入贡献仅有16.3%，仍然低于亚太的20.6%。从门店数来看，公司1H25在亚太新开5家（至69家）、在美国新开19家（至41家）、在欧洲新开4家（至18家）。截至1H25末，海外总门店数不及大中华区的30%。另外，公司海外线上收入增速远高于线下。以上数据都说明公司在海外市场仍有巨大的空间，通过线下门店网络扩张对其强大的IP品牌力与产品力进行变现。管理层表示公司未来将持续在美国和欧洲通过开店来驱动收入的增长，同时计划布局中东、南亚、中南美、俄罗斯等新市场的线上渠道。 目标价（港元）410.9潜在升幅/降幅+30.0%目前股价（港元）316.052周内股价区间（港元）40.1-319.4总市值（百万港元）423,833近3月日均成交额（百万港元）3,383 供应链和产能优化助力对终端需求的变现：管理层承认泡泡玛特的产品目前仍处于供不应求的状态。基于此，公司已经规划了全球6大生产基地（国内4家，海外2家），并在积极扩大产能的同时加大对自动化生产的投入，从而提升生产效率，降低人工成本，保障产品质量。公司旨在最大程度上减小市场真实需求与公司对销售预测之间的偏差，并在生产端尽可能的去匹配市场需求。我们相信，随着公司产能的持续释放，公司有望进一步满足市场的真实需求，从而将需求转化为公司的销售收入。另外，产能和供应链的持续升级（包括引入新材料、新工艺、新标准、新制造）有望进一步提升公司生产效率，提升毛利率水平，也提升公司产品的品质。 均衡且不断扩张的IP矩阵驱动可持续发展：作为公司1H25最大的增长驱动力，TheMonsters系列1H25收入同比增长668%。公司仍在对该系列进行持续迭代，并将在近期推出Mokoko搪胶产品以及miniLabubu。值得留意的是，TheMonsters系列仅占公司1H25整体收入的34.7%，而Molly、Dimoo、SkullPanda、Crybaby等IP也在1H25录得可观的销售收入增长。我们认为，公司已在过去5年的发展历程中证明了其持续创造新爆款IP的能力，而这种能力是支撑公司能够长期可持续发展的基础。随着其IP运营体系的持续完善，泡泡玛特也将吸引更多优秀的海外艺术家与其开展合作，从而为公司的IP矩阵注入新鲜的血液。 资料来源：Bloomberg、浦银国际 IP生态圈的发展助力核心业务的增长：除了全球化以外，管理层也强调集团化战略的重要性。因此，公司也在积极地发展主营业务以外的IP生态圈，比如乐园、饰品店、潮流服饰等。这些业务短期对于公司业绩的贡献较为有限，但却很大程度上丰富了IP的内容与形态，对于核心业务的增长有一定的促进和推动作用。 扫码关注浦银国际研究 投资风险：行业需求放缓、国内品牌竞争大于预期。 公司研究|消费行业 SPDBI乐观与悲观情景假设 资料来源：Bloomberg、浦银国际 悲观情景：公司收入和利润率增长不及预期 乐观情景：公司收入和利润率增长好于预期 泡泡玛特2025年海外零售及机器人门店同比增长40家；公司2025年毛利率水平同比提升300bps；整体费用率增速放缓，经营利润率提升1,300bps。 泡泡玛特2025年海外零售及机器人门店同比增长70家；公司2025年毛利率水平同比提升600bps；整 体 费 用 率 增 速 放 缓 ， 经 营 利 润 率提 升 超1,600bps。 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告（包括任何有关的附件），表示及保证其根据下述的条件下有权获得本报告，且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告是由从事证券及期货条例(香港法例第571章)中第一类(证券交易)及第四类(就证券提供意见)受规管活动之持牌法团–浦银国际证券有限公司（统称“浦银国际证券”）利用集团信息及其他公开信息编制而成。所有资料均搜集自被认为是可靠的来源，但并不保证数据之准确性、可信性及完整性，亦不会因资料引致的任何损失承担任何责任。报告中的资料来源除非另有说明，否则信息均来自本集团。本报告的内容涉及到保密数据，所以仅供阁下为其自身利益而使用。除了阁下以及受聘向阁下提供咨询意见的人士（其同意将本材料保密并受本免责声明中所述限制约束）之外，本报告分发给任何人均属未授权的行为。 任何人不得将本报告内任何信息用于其他目的。本报告仅是为提供信息而准备的，不得被解释为是一项关于购买或者出售任何证券或相关金融工具的要约邀请或者要约。阁下不应将本报告内容解释为法律、税务、会计或投资事项的专业意见或为任何推荐，阁下应当就本报告所述的任何交易涉及的法律及相关事项咨询其自己的法律顾问和财务顾问的意见。本报告内的信息及意见乃于文件注明日期作出，日后可作修改而不另通知，亦不一定会更新以反映文件日期之后发生的进展。本报告并未包含公司可能要求的所有信息，阁下不应仅仅依据本报告中的信息而作出投资、撤资或其他财务方面的任何决策或行动。除关于历史数据的陈述外，本报告可能包含前瞻性的陈述，牵涉多种风险和不确定性，该等前瞻性陈述可基于一些假设，受限于重大风险和不确定性。 本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映浦银国际证券的立场。浦银国际控股有限公司及其联属公司、关联公司（统称“浦银国际”）及/或其董事及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、并可能不时进行买卖。浦银国际或其任何董事及/或雇员对投资者因使用本报告或依赖其所载信息而引起的一切可能损失，概不承担任何法律责任。 浦银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖。对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用。 美国 浦银国际不是美国注册经纪商和美国金融业监管局(FINRA)的注册会员。浦银国际证券的分析师不具有美国金融监管局(FINRA)分析师的注册资格。因此，浦银国际证券不受美国就有关研究报告准备和分析师独立性规则的约束。 本报告仅提供给美国1934年证券交易法规则15a-6定义的“主要机构投资者”，不得提供给其他任何个人。接收本报告之行为即表明同意接受协议不得将本报告分发或提供给任何其他人。接收本报告的美国收件人如想根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券交易，都应仅通过美国注册的经纪交易商来进行交易。 英国 本报告并非由英国2000年金融服务与市场法(经修订)(「FSMA」)第21条所界定之认可人士发布,而本报告亦未经其批准。因此，本报告不会向英国公众人士派发，亦不得向公众人士传递。本报告仅提供给合资格投资者(按照金融服务及市场法的涵义)，即(i)按照2000年金融服务及市场法2005年(金融推广)命令(「命令」)第19(5)条定义在投资方面拥有专业经验之投资专业人士或(ii)属于命令第49(2)(a)至(d)条范围之高净值实体或(iii)其他可能合法与之沟通的人士(所有该等人士统称为「有关人士」)。不属于有关人士的任何机构和个人不得遵照或倚赖本报告或其任何内容行事。 本报告的版权仅为浦银国际证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用，浦银国际证券对任何第三方的该等行为保留追述权利，并且对第三方未经授权行为不承担任何责任。 权益披露 1)浦银国际并没有持有本报告所述公司逾1%的财务权益。2)浦银国际跟本报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系。3)浦银国际并没有跟本报告所述公司为其证券进行庄家活动。 评级定义 证券评级定义: “买入”：未来12个月，预期个股表现超过同期其所属的行业指数“持有”：未来12个月，预期个股表现与同期所属的行业指数持平“卖出”：未来12个月，预期个股表现逊于同期其所属的行业指数 行业评级定义（相对于MSCI中国指数）： “超配”：未来12个月优于MSCI中国10%或以上“标配”：未来12个月优于/劣于MSCI中国少于10%“低配”：未来12个月劣于MSCI中国超过10% 分析师证明 本报告作者谨此声明：（i）本报告发表的所有观点均正确地反映作者有关任何及所有提及的证券或发行人的个人观点，并以独立方式撰写；（ii）其报酬没有任何部分曾经，是或将会直接或间接与本报告发表的特定建议或观点有关；（iii）该等作者没有获得与所提及的证券或发行人相关且可能影响该等建议的内幕信息／非公开的价格敏感数据。 本报告作者进一步确定（i）他们或其各自的关联人士（定义见证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则）没有在本报告发行日期之前的30个历日内曾买卖或交易过本报告所提述的股票，或在本报告发布后3个工作日（定义见《证券及期货条例》（香港法例第571章））内将买卖或交易本文所提述的股票；（ii）他们或其各自的关联人士并非本报告提述的任何公司的雇员；及（iii）他们或其各自的关联人士没有拥有本报告提述的证券的任何金融利益。 浦银国际证券机构销售团队 浦银国际证券财富管理团队 王玥emily_wang@spdbi.com852-2808 6468 杨增希essie_yang@spdbi.com852-2808 6469 浦银国际证券有限公司 SPDB International Securities Limited网站：www.spdbi.com地址：香港轩尼诗道1号浦发银行大厦33楼