美国经济研究：保税区库存，美企避税的最后自留地

保税区库存，美企避税的最后自留地 2025年08月18日 ➢为何年初美国中上游企业抢进口的廉价库存消耗殆尽，但通胀上行却未如预期般“汹涌”？我们在报告《关税“悖论”：真的越加越通缩？》中提到，年初企业抢进口囤积的大量廉价库存使得短期通胀效应并未明显显现，此前我们预计这批库存会在7月前逐步消耗完毕，而通胀的上行也会加快。当然我们的确看到了6-7月核心CPI加速上行，但无论是上涨的幅度和广度似乎都有些不及预期。 ➢我们认为关键环节或在于美国保税区政策——其通过延迟缴税为企业提供了短期避税空间，暂时缓解了成本压力。围绕这一问题，我们展开以下讨论，来看看“消失的通胀”究竟藏于哪个“隐秘角落”。 分析师陶川执业证书：S0100524060005邮箱：taochuan@mszq.com 分析师林彦执业证书：S0100525030001邮箱：linyan@mszq.com ➢首先，保税区如何实现企业的合理避税？根据美国海关条例，货物进口美国后通常可存放于保税区（对外贸易区或海关保税仓库）。进口产品无论是存放至保税仓库还是对外贸易区（FTZ），仅需在离开保税区并进入美国消费市场时缴纳关税（税率按离区时标准计算）。这一制度被美国进口商广泛采用。近年数据显示，美国进口至保税区的商品约占总进口的10%。 研究助理武朔执业证书：S0100125070003邮箱：wushuo@mszq.com ➢但在4月关税大幅上调后，这一原本用于帮助企业短期过渡的进口制度，反而成了企业大规模避税的通道。近几个月美国保税区净流入呈现显著波动：自去年11月，保税区进口净流入占总进口比重加速下滑，在今年3月触底（-1.6%）后一路飙升，截至6月已接近历史高位（2.6%）。 相关研究 1.海外市场追踪：Hibor上涨：噪音还是隐忧？-2025/08/172.美国经济研究：美国通胀：PPI会如何“搅局”？-2025/08/173.地缘政治研究：“破冰”几何？美俄会晤的可能影响-2025/08/164.2025年7月经济数据点评：7月经济数据的不寻常-2025/08/155.“十五五”规划系列报告（五）：从新兴支柱产业看“十五五”-2025/08/14 ➢其次，美国对哪些国家的进口最受益于保税区政策？在本轮关税调整中，美国从中国进口商品的保税区囤积行为相对明显——2月以来，美国从中国进口商品的保税区净流入占比从-7.7%触底反弹，6月升至7.3%，创下新高（2010年以来）。其他地区虽也呈现保税区净流入增长的趋势，但幅度相对偏缓。 ➢最后，保税区如何影响美国通胀？近期数据显示，保税区进口净流入与美国实际库存走势截然相反：1-3月实际库存上升时，保税区净流入下降；4月以来实际库存骤降，保税区净流入却加速上升。这反映出企业在高关税下的策略调整：从依赖“抢进口囤现货”转向“保税区囤缓冲”。 ➢两者对通胀的影响存在明显不同。年初抢进口带来的超额库存几乎不受关税的影响，但保税区货物需在离区时按当前税率（不低于10%）缴税，本质是“延迟缴税”的缓冲机制。因此，年初库存的关键是“何时耗尽”（6-7月已近尾声），而保税区库存的关键是“何时离区”。 ➢从6月数据看，保税区净流入尚未放缓，但我们预计拐点可能出现在8月。原因在于：保税区的避税策略本质是对关税不确定性的“应激反应”；8月后，多数国家关税已落地，企业无需再押注税率下调，与其继续承担高额保税仓租金，不如集中清关以降低长期成本。因此，8月后保税区净流入或现放缓迹象。 ➢对通胀而言，真正的压力可能在四季度集中爆发：7月前后，年初抢进口的廉价库存已消耗殆尽；8-9月，保税区货物将集中进入美国市场，企业关税成本压力进一步释放；叠加9月大概率降息，会对通胀进一步“推波助澜”。随着“天时地利人和”的消退，四季度美国通胀压力或将显著加剧。 ➢风险提示：特朗普政策过于激进导致美国经济陷入滞胀甚至衰退；关税扩散超预期，导致全球经济超预期放缓；地缘政治风险升温导致资产价格波动加大。 目录 1保税区如何实现企业的合理避税？...........................................................................................................................32美国对哪些国家的进口最受益于保税区政策？..........................................................................................................83保税区如何影响美国通胀？...................................................................................................................................104风险提示..............................................................................................................................................................12插图目录..................................................................................................................................................................13 为何年初美国中上游企业抢进口的廉价库存消耗殆尽，但通胀上行却未如预期般“汹涌”？我们在报告《关税“悖论”：真的越加越通缩？》中提到，年初企业抢进口囤积的大量廉价库存使得短期通胀效应并未明显显现，此前我们预计这批库存会在7月前逐步消耗完毕，而通胀的上行也会加快。当然我们的确看到了6-7月核心CPI加速上行，但无论是上涨的幅度和广度似乎都有些不及预期。 资料来源：wind，民生证券研究院注：截至2025年7月。 资料来源：wind，民生证券研究院注：截至2025年7月。 当然，微观上，企业主体的行为复杂多样，其在面对关税时的对冲策略多种多样，但目的都是为了“绝地求生”。但对于宏观研究者而言，在“进口-库存-通胀”的传导链条中，是否有被遗漏的环节？企业是否通过某种大规模的一致行为规避关税传导的影响，这种行为是否在某些中宏观层面能被我们观察并跟踪？顺藤摸瓜，我们认为关键环节或在于美国保税区政策——其通过延迟缴税为企业提供了短期避税空间，暂时缓解了成本压力。围绕这一问题，我们展开以下讨论，来看看“消失的通胀”究竟藏于哪个“隐秘角落”。 1保税区如何实现企业的合理避税？ 根据美国海关条例，货物进口美国后通常可存放于保税区（对外贸易区或海关保税仓库）。 美国的对外贸易区（FTZ）制度起源于20世纪30年代。在《斯姆特—霍利关税法》设定高关税的背景下，美国国会于1934年通过《对外贸易区法案》。货物存入FTZ后可长期存放，企业无需立即缴纳关税；若货物不进入美国市场而直接转口，还可完全免税。这一机制既减轻了企业现金流压力、增强了出口竞争力， 也带动了国内基础设施建设等经济需求。 资料来源：耶鲁实验室，Tax Fundation，民生证券研究院注：2025年为耶鲁实验室预测。 海关保税仓库则由美国海关和边境保护局（CBP）授权，用于存放应税进口货物，同样无需预先缴税，储存最长期限为5年。 因此，进口产品无论是存放至保税仓库还是FTZ，仅需在离开保税区并进入美国消费市场时缴纳关税（税率按离区时标准计算）；且在保税区内，美国企业可进行简单生产、组装等行为，兼具成本与灵活性优势——尽管保税仓储价格高于普通仓库。 这一制度被美国进口商广泛采用。近年数据显示，美国进口至保税区的商品约占总进口的10%。 资料来源：美国国际贸易署，民生证券研究院注：截至2025年6月。 但在4月关税大幅上调后，这一原本用于帮助企业短期过渡的进口制度，反 而成了企业大规模避税的通道。近几个月美国保税区净流入呈现显著波动：自去年11月，保税区进口净流入占总进口比重加速下滑（这不是传统的去库，而是趁通胀没起来腾空库存为后续囤货做准备），在今年3月触底（-1.6%）后一路飙升，截至6月已接近历史高位（2.6%）。 这一走势与美国关税政策节奏高度吻合。特朗普胜选后，企业因担忧后续关税上涨，加快将保税区存量货物及新进口商品清关进入国内市场，导致保税区净流入加速下滑；但4月关税上调后，企业转入观望状态，将货物暂存保税区——既等待税率下调可能，也通过分批清关避免一次性缴税的流动性压力。类似情形在2018年中美贸易摩擦中也曾出现。 资料来源：美国国际贸易署，民生证券研究院注：截至2025年6月。 微 观 数 据 也 印 证 了 保 税 仓 需 求 的 激 增 ：据 数 字 仓 储 管 理 供 应 商WarehouseQuote统计，2025年一季度保税区及FTZ仓储搜索量较去年同期增长超150%；仓储需求攀升也推高了租金——2024年初保税仓租金约为普通仓库的两倍，2025年已攀升至四倍；更有企业向CBP申请扩大保税仓储空间，甚至将一般仓库改建为保税仓。 资料来源：WarehouseQuote，民生证券研究院注：截至2025年6月。 2美国对哪些国家的进口最受益于保税区政策？ 美国对中国进口货物使用保税仓的比重相对较高。自2018年中美双边关税上升以来，美国进口中国商品使用保税仓的比例从不足10%上升至近20%。而在本轮关税调整中，美国从中国进口商品的保税区囤积行为也相对明显——2月以来，美国从中国进口商品的保税区净流入占比从-7.7%触底反弹，6月升至7.3%，创下新高（2010年以来）。 资料来源：美国国际贸易署，民生证券研究院注：截至2025年6月。 资料来源：美国国际贸易署，民生证券研究院注：截至2025年6月。 其他地区虽也呈现保税区净流入增长的趋势，但幅度相对偏缓。4月以来，欧盟、东盟、日本及加墨等地区的保税仓净流入占比快速回升，6月已基本恢复至2024年底水平，但增速较中国更为平缓。 资料来源：美国国际贸易署，民生证券研究院注：截至2025年6月。 资料来源：美国国际贸易署，民生证券研究院注：截至2025年6月。 资料来源：美国国际贸易署，民生证券研究院注：截至2025年6月。 资料来源：美国国际贸易署，民生证券研究院注：截至2025年6月。 3保税区如何影响美国通胀？ 我们在《关税“悖论”：真的越加越通缩？》中提到，年初企业抢进口的廉价库存延缓了短期通胀显现，而我们预计这批库存会在7月前消耗完毕。但这一分析忽略了美国“第二库存”——保税区的存在。 近期数据显示，保税区进口净流入与美国实际库存走势截然相反：1-3月实际库存上升时，保税区净流入下降；4月以来实际库存骤降，保税区净流入却加速上升。这反映出企业在高关税下的策略调整：从依赖“抢进口囤现货”转向“保税区囤缓冲”。 资料来源：ifind，美国国际贸易署，民生证券研究院注：截至2025年6月。 而保税区库存整体规模并不小。由于企业库存和保税区净流入额两者统计口径存在区别（前者为美国经济分析局统计数据，后者为美国国际贸易署的进口数据），因此我们只能简单近似估算，2025年上半年保税区累计净流入约53亿美元，相当于同期美国名义库存的四分之一。 但两者对通胀的影响存在明显不同。年初抢进口带来的超额库存几乎不受关税的影响，但保税区货物需在离区时按当前税率（不低于10%）缴税，本质是“延迟缴税”的缓冲机制。因此，年初库存的关键是“何时耗尽”（6-7月已近尾声），而保税区库存的关键是“何时离区”。