3月金股报告——中期乐观，短期关注节奏变化

——中期乐观，短期关注节奏变化 2025年02月27日 证券研究报告/策略定期报告 报告摘要 分析师：王永健执业证书编号：S0740522050001Email：wangyj09@zts.com.cn分析师：徐驰执业证书编号：S0740519080003Email：xuchi@zts.com.cn 结论：内外经济预期差收敛，中期看好中国资产重估；短期中国经济预期反转概率不大，宏观因子回归可能会导致行情节奏变化，关注小市值风格、股息资产和科技α。 从科技突破到中国资产重估，2月市场风险偏好大幅抬升。（1）我们在2月金股报告中提到，基于流动性担忧的缓解与日历效应，预计市场将开启“春季躁动”行情，2月市场整体上涨，符合我们前期的判断。（2）比较超预期的是Deepseek发布之后，市场围绕AI等领域展开了科技资产重估的行情。此后乐观情绪进一步蔓延，中国资产整体重估的预期明显抬升，市场风险偏好大幅上行。 中期视角下，我们认可中国资产重估的观点，但逻辑有所区别。（1）市场倾向于科技突破增强了中国高质量发展的信心，有望带来中国资产的整体重估。我们从更客观的角度出发，重估的动力应该来自于内外经济预期差的收敛。（2）一方面，中国经济预期下行的速度料将放缓。“926新政”之后，中国抗通缩的政策态度比之前更加坚定，政策框架虽然延续“防风险”的底线思维，但政策响应速度较快，预期引导的力度也偏强，这使得经济预期下行速度放缓，体现在24Q4以来私人部门信用增速的走平。（3）另一方面，海外经济韧性会逐渐松动。这主要是基于去通胀的政策目标下，美国削减财政开支与暂停降息会导致金融条件收缩，指向经济韧性减弱。（4）海外去通胀VS中国抗通缩，内外政策路径延续的情况下，“内弱外强”的经济预期有望得到改观，中国资产在全球配置型资金中的占比预计会有所提升。 相关报告 1、 《 近期 三 个“不 寻 常”现 象 》2025-02-24 2、《国内科技突破与国际地缘局势演绎或带来哪些影响？》2025-02-23 3、《A股科技行情交易情绪的多维度对比》2025-02-18 短期来看，宏观因子的回归可能会影响行情节奏。（1）乐观情绪中，市场对宏观因子的关注度明显下降。比如近期市场交流的过程中，投资者对3月会议的关注度不高，对二手房价格指数连续3周的环比回落持观望态度，对春节后银行间流动性的收缩也不再敏感（1月高度敏感）。（2）虽然我们认为经济预期下行的速度料将放缓，但由于地产供给侧约束和工业产能过剩的情况尚未得到实质性缓解，经济预期和宏观价格偏弱的现实在短期内扭转的概率不大。因此，随着3月经济数据和财报等宏观、基本面因子回归视野，行情的节奏可能会受到一些影响。 科技风格有望反复活跃，短期内的进一步演绎存在一些约束。（1）科技行情有望贯穿全年。一方面，我们认为内外经济预期差的收敛会使得中国资产的配置比例提升；另一方面，我们也判断国内经济预期的扭转尚需时日，因而在此过程中较为受益的是逐渐占据主动的中国科技资产。（2）短期科技行情的进一步演绎存在三条约束：一是科技行情能否对宏观环境完全脱敏？从美股科技指数和龙头的历史表现来看，当经济预期走弱的时候，美股科技行情实际上会出现松动。二是当前市场的交易结构能否支持景气投资策略的生效？A股目前中小市值成交额占比较高，其中100亿以下市值的成交占比接近40%，这类资金对风险偏好的波动高度敏感，轮动较快，短期内可能会导致估值的大幅波动。三是目前估值水平偏高，行情进一步演绎要求有新的催化。我们对中、美、港三地科技龙头的估值（PETTM市值加权）进行了对比，其中A股和美股的科技龙头估值相当，港股科技龙头估值处于21年以来的区间上沿，进一步的估值突破需要新的产业催化。 配置策略：小市值风格预计继续占优，高股息值得持有，科技板块寻找α。（1）市场还不具备风格切换的条件。历史上大市值风格占优需要经济处于明确的趋势中，短期内政策宽松与经济预期偏弱的宏观环境料将持续，小市值风格预计继续占优。（2）如果科技行情短期内有所松动，股息资产预计较为受益。本轮科技资产与股息资产之间的表现明显背离，原因在于较强的产业趋势下，市场认为科技行情有望复刻景气投资策略，而历史上A股高股息策略核心受益于景气投资策略的失效，两者存在“此消彼长”的走势趋势。（3）科技方向建议自下而上寻找龙头。A股前100家科技龙头的市值占比仅有12%，远低于美股七巨头22%的市值集中度。因此从价值投资的理念出发，我们认为A股科技产业投资的核心是自下而上寻找龙头企业。产业趋势明确的情况下，科技龙头将受益于市场规模扩张和份额抬升的双轮驱动。 3月金股组合：自上而下的结合行业推荐，2025年3月中泰证券金股推荐如下（排名不分先后）：冠盛股份（先进产业）、华夏航空（交运）、小鹏汽车（汽车）、广和通（通信）、南方传媒（传媒）、和誉-B（医药）、兆易创新（电子）、广联达（计算机）、浪潮信息（计算机）、中证红利（策略）、中证2000（策略）。 风险提示：经济下行压力超预期，政策力度不及预期，历史数据不代表未来，研报信息更新不及时等风险。 内容目录 3月金股组合...............................................................................................................3风险提示.....................................................................................................................3 图表目录 图表1：3月金股......................................................................................................3 3月金股组合 3月金股组合：自上而下的结合行业推荐，2025年3月中泰证券金股推荐如下（排名不分先后）：冠盛股份（先进产业）、华夏航空（交运）、小鹏汽车（汽车）、广和通（通信）、南方传媒（传媒）、和誉-B（医药）、兆易创新（电子）、广联达（计算机）、浪潮信息（计算机）、中证红利（策略）、中证2000（策略）。 风险提示 经济下行压力超预期，政策力度不及预期，历史数据不代表未来，研报信息更新不及时等风险。 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权，任何机构和个人，不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。