结算节奏影响中期业绩，经营发展积极稳健

证券研究报告 港股公司|公司点评|绿城中国（03900） 结算节奏影响中期业绩，经营发展积极稳健 请务必阅读报告末页的重要声明 2025年08月12日 证券研究报告 |报告要点 公司2025年中期股东应占利润较2024年同期的20.45亿元下降90%左右。主要受公司2025年上下半年交付节奏不分不均的影响，上半年结转面积同比下降，营业收入同比下降，此外上半年计提相关资产减值损失，也导致归母净利润的下滑。销售表现领先行业，2025年上半年自投销售金额803亿元，居行业第5（较2024年上升1位）；积极补充优质土储，公司2025 年上半年总拿地金额460亿元，居行业第二，投资强度达0.57。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为13.31/20.81/28.25亿元，维持“买入”评级。 |分析师及联系人 杜昊旻 方鹏 姜好幸 刘汪 SAC：S0590524070006SAC：S0590524100003SAC：S0590524070008 请务必阅读报告末页的重要声明1/5 港股公司|公司点评 2025年08月12日 绿城中国(03900) 结算节奏影响中期业绩，经营发展积极稳健 行业： 房地产/房地产开发 投资评级：买入（维持） 当前价格：10.08港元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 2,540/2,540 流通市值(百万港元) 25,599.15 每股净资产(元) 15.92 资产负债率(%) 79.70 一年内最高/最低(港元) 13.78/0.00 股价相对走势 绿城中国 恒生指数 130% 83% 37% -10% 2024/82024/122025/42025/8 相关报告 1、《绿城中国（03900）：减值导致业绩承压，聚焦核心投销良好》2025.04.01 2、《绿城中国（03900）：改善房企标杆，“龙头战法”聚焦核心》2025.02.21 扫码查看更多 事件 2025年8月8日绿城中国发布2025年半年盈利预告，公司2025年中期股东应占 利润较2024年同期的20.45亿元下降90%左右。 上半年归母净利润下滑，主因上下半年结转节奏影响 公司2025年上半年归母净利润同比下滑，主要受公司2025年上下半年交付节奏不均的影响，上半年结转面积同比下降，营业收入同比下降，带动归母净利润同比下降。此外，公司积极推动长库存去化，上半年计提相关资产减值损失，也导致归母净利润的下滑。 销售表现领先行业，深耕区域优势地位稳固 公司2025年上半年总销售金额1222亿元，同比-3.4%；其中自投销售金额803亿 元，居行业第5（较2024年上升1位），同比-6.0%（克而瑞百强房企同比-11%）。公司产品品质高，上半年在杭州推出的汀岸印月轩、晴澜轩、岸芷丁香、咏湖云庐等项目热销，在大浙江地区实现476亿销售金额，居榜单第一。 积极补充优质土储，投资拿地聚焦核心 据中指数据，公司2025年上半年总拿地金额460亿元，居行业第二，投资强度达 0.57，权益拿地金额401亿元，同比+220%。拿地城市主要聚焦上海、杭州、成都西安等高能级城市，同时兼顾浙江省内三线城市机会，如金华、嘉兴、宁波等。 财务安全稳健，债务结构持续优化 公司2025年上半年持续优化债务结构，压降短期有息负债，短债占比低于20%，创公司历史新低；现金流充裕，现金短债比在2.5倍以上，创公司历史新高，支撑整体经营安全稳健。 投资建议 考虑公司去库存的毛利率和资产减值压力，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为13.31/20.81/28.25亿元，同比分别为-16.6%/+56.3%/+35.8%。EPS分别为0.52/0.82/1.11元。公司产品品质优，经营发展积极稳健，去库减值后未来业绩有望改善，维持“买入”评级。 风险提示：政策效果不达预期；市场信心不及预期；其他房企违约。 财务数据和估值 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 131383 158546 161185 165682 170734 增长率（%） 3.3% 20.7% 1.7% 2.8% 3.0% EBITDA（百万元） 13420 10389 8639 10798 12870 归母净利润（百万元） 3118 1596 1331 2081 2825 增长率（%） 13.1% -48.8% -16.6% 56.3% 35.8% EPS（元/股） 1.23 0.63 0.52 0.82 1.11 市盈率（P/E） 7.4 14.5 17.4 11.2 8.2 市净率（P/B） 0.6 0.6 0.6 0.7 0.7 数据来源：公司公告、iFinD，国联民生证券研究所预测；股价为2025年08月11日收盘价 风险提示 政策效果不达预期：尽管市场调控政策正在逐步推进，政策的执行效果可能不如预期。由于政策实施过程中可能出现的延迟等影响，市场供需平衡的恢复进程可能因此放缓，进而影响调控效果。 市场信心不及预期：由于过去市场波动较大，加之部分企业违约或项目延期等负面事件的发生，市场参与者的信心可能仍然较为脆弱。消费者和投资者可能仍然持观望态度，导致市场活跃度和交易量难以显著提升，从而进一步影响市场复苏进程。 其他房企违约：当前房企的资金链压力较大，对于资金实力较弱的企业，可能面临较大的流动性风险，若频繁出现其他房企违约情况，对市场或再造成冲击。 财务预测摘要 资产负债表 单位： 百万元 利润表 单位： 百万元 2023 2024 2025E 2026E 2027E 2023 2024 2025E 2026E 2027E 货币资金 73457 72988 82465 80637 83900 营业收入 131383 158546 161185 165682 170734 应收账款+票据 2012 2638 2401 2468 2544 营业成本 114310 138321 142648 146132 149734 预付账款 77881 86983 70656 70358 70165 税金及附加 0 0 0 0 0 存货 286684 252016 273572 276249 278956 销售费用 2728 3323 3157 3315 3480 其他 23691 23067 28207 28994 29878 管理与研发费用 5139 4441 4219 4430 4652 流动资产合计 463725 437691 457302 458707 465442 财务费用 2916 2579 2443 2436 2462 长期股权投资 40324 36428 38044 40661 43684 公允价值变动损益 -352 -186 -300 -200 0 固定资产 10823 10933 10714 10633 10441 投资净收益 2165 -633 -400 500 800 在建工程 0 0 700 650 600 其他经营收益 0 0 0 0 0 无形资产 1654 1565 1304 1043 782 营业利润 8102 9064 8017 9669 11206 其他非流动资产 19009 21169 21669 22669 23669 营业外净收益 1622 -1990 -2500 -2000 -1500 非流动资产合计 71812 70094 72431 75656 79177 利润总额 9725 7074 5517 7669 9706 资产总计 535537 507785 529734 534362 544619 所得税 3047 2928 2189 2594 3136 短期借款 20372 19222 20222 21722 23722 净利润 6678 4146 3328 5075 6571 应付账款+票据 48614 47149 60577 60054 61534 少数股东损益 3560 2550 1997 2994 3745 其他 234262 219134 227647 228388 231179 归属于母公司净利润 3118 1596 1331 2081 2825 流动负债合计 303248 285505 308445 310164 316435 长期带息负债 96048 91142 90170 89684 89623 长期应付款 0 0 0 0 0 主要财务比率 其他 22305 17654 15888 16683 17517 2023 2024 2025E 2026E 2027E 非流动负债合计 118354 108796 106058 106367 107140 成长能力 负债合计 421602 394301 414504 416530 423574 营业收入 3.33% 20.67% 1.66% 2.79% 3.05% 少数股东权益 77805 77157 79154 82148 85893 EBIT -20.92% -23.64% -17.53% 26.95% 20.41% 股本 242 243 243 243 243 EBITDA -19.87% -22.59% -16.84% 24.99% 19.19% 资本公积与留存收益 35888 36085 35834 35441 34908 归属于母公司净利润 13.12% -48.79% -16.61% 56.30% 35.79% 股东权益合计 113935 113484 115230 117832 121044 获利能力 负债和股东权益总计 535537 507785 529734 534362 544619 毛利率 12.99% 12.76% 11.50% 11.80% 12.30% 净利率 5.08% 2.62% 2.06% 3.06% 3.85% 现金流量表 单位： 百万元 ROE 8.63% 4.39% 3.69% 5.83% 8.04% 2023 2024 2025E 2026E 2027E ROIC 4.83% 4.61% 4.63% 5.56% 5.85% 净利润 6678 4146 3328 5075 6571 偿债能力 折旧摊销 780 736 679 693 702 资产负债率 78.73% 77.65% 78.25% 77.95% 77.77% 财务费用 2916 2579 2443 2436 2462 流动比率 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 营运资金变动 -5256 -16378 -1288 3789 4238 速动比率 0.5 0.6 0.5 0.5 0.5 其它 17855 27296 15414 -5807 -3268 营运能力 经营活动现金流 22974 18379 20577 6186 10704 应收账款周转率 65.3 60.1 67.1 67.1 67.1 资本支出 -7613 -5720 -5182 -2623 -2589 总资产周转率 0.2 0.3 0.3 0.3 0.3 其他 -11493 -11476 -1920 -1496 -972 每股指标（元） 投资活动现金流 -19106 -17196 -7101 -4119 -3561 每股收益 1.23 0.63 0.52 0.82 1.11 债权融资 8334 -6056 28 1014 1939 每股经营现金流 9.0 7.2 8.1 2.4 4.2 股权融资 0 0 0 0 0 每股净资产 14.2 14.3 14.2 14.1 13.8 其他 -8757 8102 -4026 -4909 -5820 估值比率 筹资活动现金流 -423 2046 -3998 -3895 -3881 市盈率 7.4 14.5 17.4 11.2 8.2 现金净增加额 3444 3229 9478 -1828 3263 市净率 0.6 0.6 0.6 0.7 0.7 资料来源：公司