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首次覆盖报告:射频前端龙头,厚积方可薄发

2025-08-13肖超、佘凌星、郑震湘国盛证券E***
首次覆盖报告:射频前端龙头,厚积方可薄发

卓胜微(300782.SZ) 射频前端龙头,厚积方可薄发 射频全品类布局,Fab-Lite夯实壁垒。卓胜微成立于2012年8月,2019 年6月登陆创业板,专注于射频前端芯片的研发与产业化,核心产品包括 射频开关、低噪声放大器、滤波器及功率放大器等分立器件与模组,并布局低功耗蓝牙MCU芯片,覆盖智能手机、智能穿戴、通信基站、汽车电子及VR/AR设备等应用领域。近年来公司积极由Fabless向Fab-Lite经营模式转型,大力投入芯卓项目建设,体现出公司对技术革新、供应链优化、市场拓展等多维度的战略布局。虽然短期面临行业竞争和折旧费用的压力,但随着产能利用率的不断提升,我们判断公司有望在25H2扭亏为盈。 射频前端千亿市场,国产替代加速进行。从市场规模来看,根据Yole的预测数据,全球移动终端的射频前端市场规模将从2022年的192亿美金成长至2028年的269亿美金,CAGR达到5.8%。从竞争格局来看,根据 Yole对2022年的统计数据,全球前�大厂商分别为博通(19%)、高通 (17%)、Qorvo(15%)、Skyworks(15%)和村田(14%)。我们看到,今年4月中美贸易冲突的发生再一次加强了终端客户对上游供应链全面进行国产替代的决心,目前国产厂商在滤波器和L-PAMiD模组领域仍有较大成长空间,我们坚定看好新一轮国产替代带来的成长机遇。 芯卓项目稳步推进,定增加码全面扩产。芯卓项目自2020年11月启动建设至今,已经步入中期交付阶段,6英寸滤波器产线的产品品类已实现 全面布局,具备双工器/四工器、单芯片多频段滤波器等分立器件的规模量产能力;12英寸IPD平台正式进入规模量产阶段,射频开关和LNA的第一代工艺生产线已实现工艺通线进入量产阶段,截止2024年末,公司12英寸晶圆生产线重要工艺实现从工艺稳定定型至产能逐步提升,目前可实现5000片/月的产能规模。此外,公司在今年1月正式启动新一轮定增项 目,募集资金总额不超过35亿元以投入射频芯片制造扩产项目,我们认为经过此次扩产,未来公司在定制化产品性能以及自主可控的成本方面都将领先竞争对手,从而在下一轮行业上行周期占据更加有利的竞争地位。 盈利预测与投资建议:我们预计公司在2025/2026/2027年分别实现营业收入49.1/56.1/66.7亿元,同比增长9.5%/14.2%/19.0%,实现归母净利3.8/8.6/12.9亿元,同比增长-5.6%/126.8%/50.3%。当前股价对应 2025/2026/2027年PE分别为107/47/32X,考虑到公司在国内射频前端领域的龙头地位,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:行业竞争加剧;产能利用率提升不及预期;产品推广不及预期。 财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 4,378 4,487 4,911 5,607 6,670 增长率yoy(%) 19.1 2.5 9.5 14.2 19.0 归母净利润(百万元) 1,122 402 380 861 1,294 增长率yoy(%) 5.0 -64.2 -5.6 126.8 50.3 EPS最新摊薄(元/股) 2.10 0.75 0.71 1.61 2.42 净资产收益率(%) 11.4 3.9 3.6 7.6 10.4 P/E(倍) 36.3 101.5 107.4 47.4 31.5 P/B(倍) 4.2 4.0 3.3 资料来源:Wind,国盛证券研究所注:股价为2025年08月11日收盘价 证券研究报告|首次覆盖报告 2025年08月13日 买入(首次) 股票信息 行业 半导体 08月11日收盘价(元) 76.21 总市值(百万元) 40,768.02 总股本(百万股) 534.94 其中自由流通股(%) 83.79 30日日均成交量(百万股 7.40 股价走势 卓胜微 沪深300 70% 52% 34% 16% -2% -20% 2024-082024-122025-042025-08 作者 分析师郑震湘 执业证书编号:S0680524120005 邮箱:zhengzhenxiang@gszq.com分析师佘凌星 执业证书编号:S0680525010004 邮箱:shelingxing1@gszq.com分析师肖超 执业证书编号:S0680525070010邮箱:xiaochao@gszq.com 相关研究 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 3269 5016 5450 4515 5531 营业收入 4378 4487 4911 5607 6670 现金 1008 1411 1719 1089 2133 营业成本 2345 2715 3066 3347 3894 应收票据及应收账款 518 579 578 644 739 营业税金及附加 11 17 15 17 20 其他应收款 33 42 48 55 65 营业费用 47 57 59 62 67 预付账款 48 31 37 40 47 管理费用 155 181 192 207 233 存货 1493 2521 2435 2154 1964 研发费用 629 997 1031 1009 1000 其他流动资产 168 433 633 533 583 财务费用 -44 21 88 102 104 非流动资产 7689 9216 10996 12465 12142 资产减值损失 -96 -165 -120 -50 -30 长期投资 91 84 79 69 89 其他收益 12 26 25 28 33 固定资产 2418 5172 7021 8235 8559 公允价值变动收益 19 -1 0 0 0 无形资产 122 152 168 174 173 投资净收益 7 1 1 1 1 其他非流动资产 5058 3809 3729 3988 3322 资产处置收益 1 7 1 1 1 资产总计 10958 14233 16446 16980 17673 营业利润 1175 364 362 837 1365 流动负债 881 2971 4351 4195 3822 营业外收入 6 26 0 0 0 短期借款 0 1895 2895 2695 2195 营业外支出 10 9 0 0 0 应付票据及应付账款 635 880 937 976 1082 利润总额 1171 381 362 837 1365 其他流动负债 246 195 518 523 545 所得税 52 -21 -18 -25 68 非流动负债 274 1061 1556 1470 1368 净利润 1119 403 380 862 1296 长期借款 0 633 1133 1033 933 少数股东损益 -3 1 1 2 3 其他非流动负债 274 428 423 437 434 归属母公司净利润 1122 402 380 861 1294 负债合计 1154 4032 5907 5665 5190 EBITDA 1335 979 1373 2092 2765 少数股东权益 0 2 2 4 7 EPS(元/股) 2.10 0.75 0.71 1.61 2.42 股本 534 535 535 535 535 资本公积 3573 3633 3633 3633 3633 主要财务比率 留存收益 5538 5820 6162 6937 8101 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 归属母公司股东权益 9803 10199 10537 11311 12476 成长能力 负债和股东权益 10958 14233 16446 16980 17673 营业收入(%) 19.1 2.5 9.5 14.2 19.0 营业利润(%) 7.2 -69.0 -0.5 131.2 63.0 归属母公司净利润(%) 5.0 -64.2 -5.6 126.8 50.3 获利能力毛利率(%) 46.4 39.5 37.6 40.3 41.6 现金流量表(百万元) 净利率(%) 25.6 9.0 7.7 15.3 19.4 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E ROE(%) 11.4 3.9 3.6 7.6 10.4 经营活动现金流 1894 80 1495 2516 2884 ROIC(%) 10.7 3.1 3.2 6.3 8.8 净利润 1119 403 380 862 1296 偿债能力 折旧摊销 231 600 923 1153 1297 资产负债率(%) 10.5 28.3 35.9 33.4 29.4 财务费用 7 30 130 154 137 净负债比率(%) -9.6 11.6 24.6 26.0 10.3 投资损失 -7 -1 -1 -1 -1 流动比率 3.7 1.7 1.1 1.4 营运资金变动 481 -1124 -71 294 135 速动比率 1.8 0.7 0.5 0.4 0.8 其他经营现金流 63 173 133 54 21 营运能力 投资活动现金流 -2292 -1812 -2725 -2619 -972 总资产周转率 0.4 0.4 0.3 0.3 0.4 资本支出 -2010 -1808 -2559 -2557 -1019 应收账款周转率 9.5 8.2 8.5 9.2 9.6 长期投资 -37 -14 -65 -40 60 应付账款周转率 4.2 3.6 3.4 3.5 3.8 其他投资现金流 -246 10 -101 -22 -13 每股指标(元) 筹资活动现金流 -94 2407 1539 -526 -868 每股收益(最新摊薄) 2.10 0.75 0.71 1.61 2.42 短期借款 0 1895 1000 -200 -500 每股经营现金流(最新摊薄) 3.54 0.15 2.79 4.70 5.39 长期借款 0 633 500 -100 -100 每股净资产(最新摊薄) 18.33 19.07 19.70 21.14 23.32 普通股增加 0 1 0 0 0 估值比率 资本公积增加 50 60 0 0 0 P/E 36.3 101.5 107.4 47.4 31.5 其他筹资现金流 -144 -183 39 -226 -268 P/B 4.2 4.0 3.9 3.6 3.3 现金净增加额 -494 677 308 -630 1044 EV/EBITDA 55.7 50.2 31.6 20.9 15.2 资料来源:Wind,国盛证券研究所注:股价为2025年08月11日收盘价 内容目录 一、射频全品类布局,Fab-Lite夯实壁垒5 1.1国产射频龙头,自建芯卓积极转型5 1.2股权结构稳定,管理层背景深厚6 1.3业绩短期承压,坚定投入研发7 二、射频前端千亿市场,国产替代加速进行9 2.1滤波器与PAMiD模组成长可期9 2.2加速替代Qorvo&Skyworks份额12 三、芯卓项目稳步推进,定增加码全面扩产17 3.16寸线持续优化,12寸线量产顺利17 3.2新一轮定增启动,加码芯卓全面扩产18 四、盈利预测与投资建议20 4.1盈利预测20 4.2投资建议21 风险提示22 图表目录 图表1:公司发展历程5 图表2:公司业务拆分6 图表3:公司股权结构6 图表4:公司部分高管背景7 图表5:公司营收情况7 图表6:公司利润情况7 图表7:公司毛利率及净利率8 图表8:公司期间费用率8 图表9:公司分产品营收8 图表10:公司分产品毛利率8 图表11:公司研发费用及占比8 图表12:公司研发人员数量及占比8 图表13:全球移动终端射频前端