策略周报：聚焦港股中报行情，择机布局政策与产业共振

香港股市|2025年8月4日-2025年8月10日 聚焦港股中报行情，择机布局政策与产业共振 每周策略建议 港股：市场风险偏好持续走强，推动大盘高位震荡。7月中国出口韧性超预期，进口同比增速创一年多新高，下游物价温和修复，上游降价压力仍存，基本面整体延续温和改善，叠加市场预期政策聚焦结构性发力，港股整体仍有上升支撑力。当前港股盈利预期稳健，恒指2025/2026年预测盈利增速2.7%/8.5%，上游资源板块受益反内卷政策引领改善，叠加中国债市企稳（10年期国债收益率＞1.7%）支撑盈利上修动能。然而，当前港股估值短期已大幅修复，恒指预测PE回归2018-2019年中枢，风险溢价处历史低位与AH溢价创近六年新低，叠加8月进入港股季节性的淡 港股指数 周收盘价 周涨跌幅 年初至今涨跌幅 恒生指数 24,858 1.4% 23.9% 恒生科技指数 5,460 1.2% 22.2% 恒生中国企业指数 8,895 1.0% 22.0% 恒生指数上周表现 更新报告 季，中报业绩期将集中验证基本面，市场有理由高位整固。建议把握回调窗口布局政策与产业共振双主线，包括自主可控突围——生物医药、高端制造业、半导体、AI算力等，政策受益方向——反内卷核心相关的水泥、煤炭等上游周期；重大及建工城相关的工程机械、电力设备；生育补贴落地提振母婴产业链、本地生活及文娱休闲服务等。 美股：尽管美股三大指数上周反弹，纳指再创历史新高，但主要由苹果公司(AaplUS)、谷歌(GooglUS)、英伟达(NvdaUS)及特斯拉(TslaUS)带动，大盘升势不均衡，其中等权纳指100指数走势与纳指100出现背离，而纳指及标普500的中线及长线市 宽并没有明显改善，市场明强实弱。截至上周五，91%标普500成份股已公布业绩，超预期占中多数，使Q2标普500指数收入及盈利增长达到6.0%及11.4%，微观层面的企业盈利在上修阶段，与8月以来公布的宏观数据出现背离。考虑到较高 的估值水平，我们不建议追高，策略上，关注标普500指数6,050点及纳指20,000 点的重新增配机会，首选银行、半导体、软件、工业等顺周期股份。 美债：十年期美债收益率在4.27%附近震荡，短期美债收益率或因通胀黏性担忧及财政部发债冲击存在技术性反弹压力，但是美国7月ISM服务业骤降至荣枯线，制造业PMI续跌，印证经济趋冷深化，叠加美联储内部鸽派声量显著放大，美债利率后续技术性回弹空间或不大。建议利用收益率反弹至4.3%上方择机增持多头头寸，重点关注本周核心PCE数据对降息路径的验证。需警惕特朗普干预联储人事引发的政策独立性风险，但经济数据疲软正加速瓦解鹰派阻力，收益率中枢下移的驱动逻辑正在从预期转向实质落地阶段。 美元指数：美元指数持续受三重压制：经济动能弱化（ISM服务业和制造业均超预期走弱）、政策独立性风险（特朗普拟任命鸽派理事冲击美联储决策）、地缘避险溢价消退（美俄会晤推升俄乌停火预期）。当前市场对9月降息概率定价已达87%。料短期美元指数保持震荡偏弱格局，仍待经济数据、关税战终章进展、特朗 普对美联储独立性影响几何等重点事件明朗化。 美元兑离岸人民币：上周离岸人民币在7.18左右中枢窄幅波动，中间价维持稳定印证政策托底意图，叠加外部压力短期可控。若美元短期技术性反弹，人民币或被动承压测试7.18政策顶。预计短期延续7.15-7.20区间震荡，焦点转向国内政策协同及中美后续磋商进展。 风险提示：国际形势复杂多变；政策效果不及预期；地缘政治风险加剧。 来源：万得、中泰国际研究部 上周港股通资金流动情况（亿港元） 港股通:当日买入成交净额(港币) 300.00 200.00 100.00 0.00 -100.00 -200.00 -300.00 来源：万得、中泰国际研究部 分析师 颜招骏,CFA +85223591863 alvin.ngan@ztsc.com.hk助理分析师 陈雅蕙 +85223591858 yahui.chen@ztsc.com.hk 港股宏观基本面及政策追踪 中国宏观数据及政策跟踪： 7月物价温和修复 7月CPI及PPI显示中国下游物价温和增长，但上游降价压力挥之不去。7月CPI同比不增不跌，核心CPI同比上升0.8%，为2024年2月以来最高。服务CPI同比增速连续三个月保持在0.5%，而消费品CPI同比下降0.4%，跌幅较上月扩大，或受到消费补贴或商家主动降价的影响。 7月PPI同比跌幅维持在3.6%，生产资料PPI同比跌幅轻微收窄至4.3%，生活资料则同比下降1.6%。一般日用品PPI同比上升0.6%，已连续十个月转正，表明必需品的需求有韧性。耐用消费品PPI同比跌幅再扩大至3.5%，走势与消费品CPI几乎一致，反映终端需求较弱，商家需要降价去库存。 本轮“反内卷”政策对企业盈利的影响路径区别于过往行政化供给侧改革，核心在于市场化机制主导，通过行业自律、标准提升及公平竞争审查构建良性生态，因此政策效果显现需更长时间，但上游资源行业（钢铁/水泥/煤炭）因国企集中度高、减产执行力强，盈利改善料率先兑现，料上游PPI修复斜率将优于下游PPI。 图表1：7月核心CPI同比回升至一年多来最高 图表2：7月PPI同比跌幅未明显改善 CPI核心CPI消费品CPI服务CPI 1.5%1.0%0.5%0.0% -0.5%-1.0%-1.5% PPIPPI:生产资料PPI:生活资料耐用消费品PPI 0.0% -1.0%-2.0%-3.0%-4.0%-5.0% 来源：万得、中泰国际研究部。以上为同比。来源：万得、中泰国际研究部。以上为同比。 图表3：7月出口同比增速超预期回升 图表4：7月进口同比增速大幅回升 出口金额:当月同比出口金额:两年平均增速 25.0%15.0% 5.0% -5.0% -15.0%-25.0% 进口金额:当月同比进口金额:两年平均增速 20.0%15.0%10.0% 5.0%0.0% -5.0% -10.0%-15.0%-20.0% 来源：万得、中泰国际研究部。来源：万得、中泰国际研究部。 7月进出口均超预期 中国7月出口同比上升7.2%，为三个月以来最快增速；7月出口两年平均增速则与前值持平7.1%。从出口国别来看，7月对欧盟及东盟等主要贸易伙伴的出口增速分别达到9.2%及16.6%，基本抵销对美出口同比下降21.7%的拖累，意味着出口商正在积极拓展欧洲及新兴经济体等市场。展望后续，随着8月7日美国对东盟主要经济体关税税率的上调，转出口的拉动效应将大幅削弱。 7月进口同比上升4.1%，为去年7月以来最高增速。以绝对值计，7月进口量达到去年12月以来最多。7月进口在高基数背景下超预期偏强，受关税扰动影响，铜矿、芯片产品的进口拉动明显，能源进口则仍是主要拖累，原油进口受累于价格，煤炭进口则价量齐弱。 海外市场宏观数据及政策：美国服务业承压加剧 美国7月ISM非制造业指数意外回落至50.1，逼近荣枯线，凸显服务业增长动能骤减——新订单几无增长、就业分项持续萎缩，反映需求疲软与用工收缩的双重压力。然而成本矛盾尖锐化，原材料与服务价格支付指标飙升至2022年10月以来新高，揭示关税政策不确定性正通过供应链传导，迫使企业被动承接输入性通胀。这种"活动停滞+成本飙升"的组合，印证关税冲击已从制造业蔓延至服务业。 美国制造业景气仍低位徘徊 美国7月ISM制造业PMI跌至48%，是去年11月以来最低，新订单指数连续第六个月低于荣枯线，产出指数保持扩张。物价指数跌至五个月以来最低，但仍要警惕通胀从制造商向终端传导的风险。自有库存、客户库存及订单库存都处于荣枯线以下，表明除因规避关税而提前备货外，企业缺乏主动补库存意愿。 美联储内部多位官员鸽派发声 近期美联储官员表态显著转向鸽派，核心动因源于就业市场超预期疲软。美联储金融监管副主席鲍曼明确支持年内降息三次，强调需"主动降息以避免劳动力市场恶化"，其立场由鹰转鸽，具风向标意义。圣路易斯联储总裁穆萨莱姆警示双重任务（就业与通胀）风险并行，呼应降息紧迫性。而亚特兰大联储总裁博斯蒂克虽承认就业风险攀升，仍坚持2025年仅降息一次的保守立场，凸显联储内部对宽松节奏的分 歧。当前市场已押注年底前降息50基点，较美联储指引更激进，反映投资者对经济趋弱的高度敏感。当 前博弈焦点集中于9月是否启动降息——若未来两月就业数据续弱，鲍曼代表的鸽派阵营或推动更早、更大幅度的宽松转向。 图表5：美国国债收益率走势 图表6：利率期货对未来数次FOMC利率的预期 10年期国债期限溢价10年期名义利率通胀预期10年期实际利率(左) 6.00%1.05.00%0.84.00%0.63.00% 0.4 2.00% 0.2 1.00%0.00%0.0 -1.00%-0.2-2.00%-0.4 Dec-25Sep-25Jan-26Mar-26Fedfundrate10yrsyield(右轴) 5.0054.504.5 4 4.00 3.5 3.5033.002.5 来源：Bloomberg、中泰国际研究部来源：Bloomberg、中泰国际研究部.左轴单位为%。 上周市场走势回顾 港股大盘、情绪、资金面：港股大盘上周反弹 图表7：恒生指数/恒生科指走势 图表8：港股主板20天平均沽空比例（扣除盈富基金） 恒生指数 恒生科技（右轴） 20天平均沽空比率（右轴） 恒生指数 28,000 26,000 24,000 22,000 20,000 18,000 16,000 14,000 6,500 6,000 5,500 5,000 4,500 4,000 3,500 3,000 2,500 28,000 26,000 24,000 22,000 20,000 18,000 16,000 14,000 12,000 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 上周恒生指数上升1.4%，收报24,858点。恒生科指全周上升1.2%，收报5,460点。交投有所降温，但仍保持相对活跃，上周大市日均成交金额按周下跌22.1%至2,265多亿港元。截至8月8日，港股主板的20天平均沽空比例（扣除盈富基金）为13.0%，近两周呈现缓慢上升态势，反映港股大盘高位整固特征。 2024-08-05 2024-09-05 2024-10-05 2024-11-05 2024-12-05 2025-01-05 2025-02-05 2025-03-05 2025-04-05 2025-05-05 2025-06-05 2025-07-05 2025-08-05 来源：万得、中泰国际研究部来源：Bloomberg、中泰国际研究部 上周12大恒生综合行业分类指数全线上升，原材料板块全周大涨11.0%，工业板块全周上升3.2%，医疗保健则上升0.1%，为表现最差的板块。 图表9：港股行业周涨跌幅（2025.8.4–2025.8.8） 恒生12大行业 上周涨跌幅 本月以来涨跌幅 年初以来涨跌幅 原材料业 11.0% 10.3% 67.7% 工业 3.2% 3.7% 21.5% 能源业 2.8% 0.4% 5.1% 地产建筑业 2.6% 1.4% 19.0% 金融业 2.5% 0.8% 29.3% 资讯科技业 2.5% 0.6% 35.8% 必需性消费 2.2% 1.3% 15.9% 公用事业 1.9% 0.9% 5.3% 电讯业 1.4% 1.4% 16.4% 综合企业 1.0% -0.6% 19.5% 非必需性消费 0.9% 0.8% 18.9% 医疗保健业 0.1% -2.3% 76.7% 来源：万得，中泰国际研究部 港股通风险偏好走强 上周港股通大幅净流入217亿港元，较前两周净流入量有所放缓，但仍处于活跃水平。从板块上来看，南向资金风险偏好有明显转变，前期备受青睐的非银金融、医药生物板块的净流入量大幅下降，平台经济巨头以及软件服务等科技相关板块的净流入量明显增