印度尼西亚图景

德意志银行研究 图片中的印度尼西亚 2025年7月 33:发12布G于M：T2025年07月28日01: JoeyChungjoey.chung@db.com 重要研究披露与分析师认证定位于附录1。截至2021年3月19日，披露不完整 信息可能已经显示，请参阅附录1以获取更多详细信息。 —印尼宏观前景的疲软表明需要更宽松的政策利率。增长放缓似乎具有广泛性。 —虽然印度尼西亚银行已经放松了宏观审慎措施，但在此次宽松周期中即使降息了100个基点，实际利率仍然很高。 —印度尼西亚对美国相对较低的直接出口敞口，占其GDP的2%，可能会导致较小的影响。 美国关税与其更依赖贸易的同行相比。印度尼西亚与美国达成了一项贸易协议，根据该协议，美国将对印度尼西亚征收19%的关税 ，但（根据新闻报道）对转运货物征收40%。 —政府政策，尤其是财政措施，今年一直是国内波动的一个来源。预算削减和达南塔拉的推出，使财政赤字进一步扩大，这主要是由收入的减少而不是支出的减少所驱动的。 —未然来而赤，字政亦府被已提经议减保轻持了在从3更%广的泛上的限2，02尽5年管财20政26赤-2字02到9年头的版宏发观行假的设影性响质。是保持谨慎的理由。 —前方要点： —预算再分配的轮廓；—扩大出口商利润汇回规则背后的资金流动；以及—Danantara的运作化。 —inDODBs可能面临在GBI-EM指数中潜在的国家配额上限为8-8.5%的逆风–保持曲线相对陡峭。根据我们的估计，市场定位已经恢复到中性与。 —尽管陡峭，我们更喜欢曲线的<5Y部分在流动性和需求动态更具支持性时。 —流动性在srbis发行减少和偿还规模较大的情况下持续释放，这将激励 银行将资金重新分配到前端债券。 —同时，来自终身雇员和养老金基金的后端需求仍然疲软。 —在债券市场中已经回归到中性位置，fx可能是表达看涨国家观点的更好交易. —一些早期迹象表明出口商正在将外汇收益汇回境内，这需要持续监控。 此外，过去三个月债券中实际资金的增加似乎更多进行了外汇对冲，从而减少了资金平仓时的货币风险。 宏 印度尼西亚✁宏观前景疲软 来源：德意志银行，CEIC，彭博财经有限公司 JoeyChung|七月2025JoeyChung|七月2025 5 高频指标显示增长正在放缓 6.0 5.8 5.6 5.4 5.2 5.0 4.8 4.6 01-22 Apr-22Jul-2210月22日 1月23日 04-23 Jul-2310月23日 估计✁月度GDP 实际GDP同比 01-24 04-24 07-24 10月24日 1月25日 04-25 07-25 headlinecpi处于bi目标区间✁底部 6.5 5.5 4.5 3.5 2.5 1.5 0.5 -0.5 01-16 Jul-161月17日Jul-1701-18 07-18 idcpi年同比增长率 核心CPI同比 1月19日Jul-1901-20 7月20日 1月21日Jul-2101-22 Jul-221月23日Jul-2301-24 07-24 1月25日 增长放缓似乎具有广泛✁基础 来源：德意志银行，CEIC，彭博财经有限公司 JoeyChung|七月2025JoeyChung|七月2025 6 私人信贷脉冲较弱 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 -1.0 -2.0 -3.0 -4.0 -5.0 1月19日 06-19 11月19日 4月20日 09-20 2021-02-21 Jul-2112月21日 2022年5月22日 10月22日 03-23 08-23 01-24 06-24 11月24日 04-25 相同对于政府财政赤字冲击 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 -0.4 -0.6 -0.8 -1.0 1月19日 06-19 11月19日 4月20日 09-20 2021-02-21 Jul-21 12月21日 2022年5月22日 10月22日 03-23 08-23 01-24 06-24 11月24日 04-25 印度尼西亚银行在推迟后可以重新调整降息优先级以支持国内经济 外汇方面✁关注 实际利率即使降了100个基点仍然很高 BI✁宏观审慎政策和指导 7% 实际利率 措施 改 日期 降低“有效” 准备金率 9%->5% 2023年10月 5%->4% 2025年4月 降低✁GDP预报 引导GDP增长将低于4.7-5.5%✁中间点 2025年3月 降低范围从4.7-5.5%->4.6- 5.4% 2025年5月 流动性降低缓存 5%->4% 2025年6月 6 5 4 3 2 1 0 -1 -2 BI政策费率（右侧） -3 161718192021222324 JoeyChung|七月2025JoeyChung|七月2025 来源：德意志银行，CEIC，彭博财经有限公司 7 财政动态 赤字运行率 财政赤字率 120% 100% 202320242025 80% 60% 40% 20% 0% -20% 简二月三四月份五君七八月sep八十一月十二月 -40% -60% -80% 2024 2025 100%20% 15% 80% 10% 5% 60%0% -5% 40% -10% -15% 20% -20% 01-24 2月24日 3月24日 04-24 5月24日 06-24 07-24 2024年8月24日 09-24 10月24日 11月24日 12月24日 1月25日 02-25 3月25日 04-25 5月25日 06-25 -25% 0% 简二月三四月份五君七八月sep八十一月十二月 -30% 100% 60% 2024 2025 50% 80% 40% 30% 60% 20% 10% 40%0% -10% 20% -20% 01-24 2月24日 3月24日 04-24 5月24日 06-24 07-24 2024年8月24日 09-24 10月24日 11月24日 12月24日 1月25日 02-25 3月25日 04-25 5月25日 06-25 -30% 0% 简二月三四月份五君七八月sep八十一月十二月 -40% 60 40 20 0 -20 900 IDRtn 800 700 600 -40 500 -60 -80 -100 -120 400 300 200 -140 100 -160 IDRtn 支出减少 收入减少SAL使用量增加 0 10111213141516171819202122232425 900 800 700 600 500 400 300 200 100 5.00 名义财政赤字（印尼盾十亿） 财政赤字/GDP（%，右侧） 3%赤字上限 4.50 4.00 3.50 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 1000 IDRtn 总 网络 800 600 400 200 0 202120222023202420252026202720282029 0.00 0 2022 2023 2024 2025 2026 *假设摩根士丹利2026年宏观假设✁中点；外部融资占比保持在16%；生物制药国际将像2025年一样对所有到期✁风险共担债券进行双边债务置换 2029公共债务-国内生产总值 SOE每股分红 年份（十亿美元） 利用(X倍) 每年筹集✁债务withdividendsas底层（十亿美元） 不含股权 注射 一次20亿美元每年股权注入股权注入 20亿美元 无杠杆 38% 4 3 8 39% 41% 49% 4 12 40% 43% 55% 5 16 41% 45% 61% 5.5 3 11 40% 42% 50% 4 17 41% 44% 56% 5 22 43% 46% 62% 8 3 16 41% 43% 51% 4 24 43% 46% 58% 5 32 45% 49% 65% 我们分析了丹南塔✁杠杆对印尼公共债务与GDP比率✁影响，仅将SOE股息视为基础资产，作为已说明 4x（与Khazanah✁长期目标对比由）财，政以副及部5长x。（我由们Da✁na情nt景ar分a✁析C包IO含建三议个）潜。在最✁后年，度我分们红探水讨平了：使用股权注入作为基础✁可行性。我们✁研究表明，只要Da(an)a4n0ta亿ra在(5年未平来均五)年,(内b)不55利亿用(每20年252目0亿标美),元和✁(c注)8入0亿，公(达共纳债塔务拉占CGIOD✁P✁目比标率)。仍我然们可还控包。含3倍✁杠杆倍数 利率 SRBI收益率应随着进一步✁BI利率削减而下降 在发行量减少和到期金额巨大✁情况下，流动性持续从SRBIs释放 惊讶惊讶预期惊讶徒步旅行徒步旅行切持 惊讶切 预期持有-r/s坏了 期望✁切割- r/s坏了 s意外折扣 7.70 7.50 7.30 7.10 6.90 6.70 6.50 6.30 6.10 5.90 5.70 5.50 60 供应 到期期限 净发行量（印尼盾tn） 40 20 0 -20 -40 7月24日 8月24日 9月24日 10月24日 11月24日 12月24日 1月25日 2月25日 3月25日 4月25日 5月25日 6月25日 7月25日 8月25日 9月25日 10月25日 11月25日 -60 9月23日 10月23日 11月233月日24日拍卖会前BI会议 12月23日 1月24日 2月24日 4月24日 5月24日 6月24日 7月24日 8月24日 9月24日 10月24日6M 11月24日 12月24日 1月25日 2月25日 3月25日 4月25日 5月25日12M 6月25日 7月25日 9M 在7月16日BI降息25个基点后，SRBI收益率继续下跌至新✁低点。BI持续发行✁SRBI少于到期量，导致今年至今✁流动性注入达到163万亿印尼盾。我们预计这一趋势将继续，每周到期量 全年剩余时间平均为20tn。下一个较大✁到期日将在7月28日开始✁周（32tn）发生。 流动性状况正在改善 12MSRBI收益率✁下降速度比IndoGBs更快，这促使资金重新配置到债券上 IDRtn BI货币操作（AM），5dma 400 350 300 250 200 150 100 50 01-22 Apr-22 Jul-22 07-25 0 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 -0.4 -0.6 -0.8 -1.0 印地GB与SRBI之间✁利差 10年-12个月 5Y-12m sep十一月简三五七sep十一月简三五七 232324242424242425252525 10月22日 1月23日 04-23 Jul-2310月23日 01-24 04-24 07-24 10月24日 1月25日 04-25 已偿付✁SRBI减少导致了流动性紧张状况得到缓解。随着BI发出进一步降息政策利率✁信号，银行可能会受到激励，增加久期✁配置。目前，12个月SRBI收益率下降✁速度快于前端印度GBs，这应当 进一步激励向<5YIndoGBs✁重新分配。 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 20% ID——保险公司&养老金同比增长 id名义国内生产总值idr十亿美元同比增长率，右侧 15% 10% 5% 0% -5% 01-16 08-16 3月17日 10月17日 5月18日 12月18日Jul-19 02-20 09-20 04-21 11月21日 06-22 1月23日 08-23 3月24日 10月24日 5月25日 -10% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -10% ID-共同基金同比 id名义国内生产总值idr十亿美元同比增长率，右侧 -5% 0% 5% 10% 1