主动脉支架价格调整方案影响逐渐消退，公司全年股权激励目标进度已完成过半

股票投资评级 心脉医疗(688016) 证券研究报告：医药生物|公司深度报告 发布时间：2025-08-11 心脉医疗 医药生物 31% 26% 21% 16% 11% 6% 1% -4% -9% -14% -19% 个股表现 买入|首次覆盖 主动脉支架价格调整方案影响逐渐消退，公司全年股权激励目标进度已完成过半 主动脉支架终端价格调整方案落地，公司长期高成长性不变 心脉医疗专注于主动脉及外周血管介入医疗器械的研发、生产、销售和服务。截至2024年9月，心脉医疗的产品已在国内超过2400 家医院使用，并已进入海外40个国家和地区，挽救了全球超过33万名患者的生命。2024年12月5日，公司公布《2024年员工持股计划 （草案）》，彰显公司未来增长信心。 随着2024年主动脉支架终端价格调整方案落地，价格调整对公 2024-082024-102024-122025-032025-052025-08 公司基本情况 资料来源：聚源，中邮证券研究所 最新收盘价（元）111.89 总股本/流通股本（亿股）1.23/1.23 总市值/流通市值（亿元）138/138 52周内最高/最低价128.30/79.81 资产负债率(%)10.9% 市盈率27.49 MicroPort 司的影响逐步减弱。考虑到主动脉价格调整能有效减轻患者和医保基 金压力，在一定程度上提高患者手术治疗的意愿度和积极性，同时公司能通过产品升级换代降低影响；其次公司除了主动脉介入产品业务外，术中支架业务和外周介入业务仍保持快速发展趋势，且公司海外市场拓展顺利，我们认为未来公司高成长性不变，公司仍处于高值耗材高景气赛道中。首次覆盖，给予“买入”评级。 我们预计公司2025—2027年收入端分别为15.19亿元、18.94亿元和23.31亿元，收入同比增速分别为26%、25%和23%，归母净利润预计2025年—2027年分别为6.17亿元、7.37亿元和9.04亿元，归母净利润同比增速分别为23%，20%和23%。公司对应2025-2027年PE分别为22.27倍，18.72倍和15.25倍，公司对应2025-2027年PEG分别为0.98、0.96和0.67。首次覆盖，给予“买入”评级。 第一大股东 研究所 分析师:盛丽华 EndovascularCHINACorp.Limited 公司全年股权激励目标进度已完成过半 公司价格调整影响逐步削弱，2025年二季度环比Q1增幅明显，全年股权激励目标进度已完成过半。根据公司2025年中报预告，预 计2025年上半年实现营业收入7.08亿元到7.87亿元，同比减少 SAC登记编号:S1340525060001 Email:shenglihua@cnpsec.com研究助理:陈峻 SAC登记编号:S1340123110013 Email:chenjun@cnpsec.com 10.00%到0.00%。预计2025年上半年实现归属于母公司所有者的净 利润为3.04亿元到3.61亿元，同比减少24.78%到10.52%。但是从季度环比数据对比看，公司盈利能力重新体现，其中25年Q2公司归母净利润预计1.74亿-2.31亿，中值为2.03亿，环比Q1增幅明显。我们认为随着公司价格调整影响逐步削弱，公司盈利能力重新体现。 公司新产品更新换代持续推进 在主动脉介入支架上，心脉医疗Cratos分支型支架于2025年3月正式上市，与Castor®分支型支架形成产品组合，市场接受度有望快速提升，未来有望逐步替换老款产品并带来增量。在主动脉术中支架上，心脉医疗在2019年推出全新一代术中支架Fontus支架，产品性能进一步提升。目前老产品CRONUS支架销售量增速稳定，新产品 市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分 Fontus支架销售量快速增长，术中支架业务处于快速发展期。 2025年是心脉医疗外周新产品放量的大年，外周介入业务未来可期 公司腔静脉滤器、滤器回收器、外周球囊扩张导管、静脉支架系统、带纤维毛栓塞弹簧圈、外周支架系统、外周球囊扩张导管、经颈静脉肝内穿刺器等外周介入新产品陆续获得CFDA认证上市。我们认为随着外周新产品的不断上市，公司在外周血管领域市场占比有望持续上升，外周业务在公司整体收入中重要度将逐步提升，有望成为公司新的增长引擎。 风险提示： 集采影响超预期，新品研发进度不及预期，行业竞争加剧。 项目\年度 2024A 2025E 2026E 2027E 盈利预测和财务指标 营业收入（百万元） 1206 1519 1894 2331 增长率(%) 1.61 25.92 24.69 23.07 EBITDA（百万元） 617.75 737.04 889.31 1096.37 归属母公司净利润（百万元） 502.10 616.53 736.89 904.18 增长率(%) 1.96 22.79 19.52 22.70 EPS(元/股) 4.07 5.00 5.98 7.34 市盈率（P/E） 27.47 22.37 18.72 15.25 市净率（P/B） 3.64 3.45 3.15 2.85 EV/EBITDA 18.47 15.59 12.59 9.89 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 目录 1心脉医疗专注于主动脉及外周血管介入，近期员工持股计划公布，彰显公司未来增长信心6 1.1心脉医疗专注于主动脉及外周血管介入医疗器械的研发、生产、销售和服务6 1.2公司核心管理层专业知识充足，具备战略目光，引领着公司业务增长6 1.3受2024年三季度主动脉支架产品集采价格调整，公司利润受阶段性扰动7 1.4员工持股计划公布，彰显公司未来增长信心9 2主动脉疾病病人基数大，心脉医疗主动脉介入支架营业收入2016年-2023年CAGR为39%9 2.1主动脉疾病主要包括主动脉夹层、主动脉瘤和主动脉狭窄9 2.2目前A型主动脉夹层手术难度较大，B型主动脉夹层以腔内介入修复术为首选治疗方式10 2.3主动脉瘤以腹主动脉瘤更为常见，预计2030年我国腹主动脉瘤发病人数将达87.32万人13 2.4目前我国主动脉腔内介入治疗渗透率仍处于较低水平14 2.5心脉医疗主动脉介入支架营业收入2016年-2023年CAGR为39%，2024年价格调整对公司影响有限15 2.6主动脉外科支架技术壁垒高，心脉医疗是目前国内唯一能提供相关解决方案的企业19 32025年是心脉医疗外周新产品放量大年，外周介入业务未来可期21 3.1外周血管疾病患者人数众多，国内周围介入器械市场以欧美国家跨国企业为主导21 3.22024年公司外周介入产品上市较多，外周业务有望成为公司2025年增长引擎22 4公司自主创新能力强，在研产品储备丰富，为未来成长夯实基础24 4.1公司自主研发的Castor分支型主动脉覆膜支架首次将TEVAR手术适应证拓展到主动脉弓部病变24 4.2Cratos分支型支架2025年获批上市，有望贡献新的销量26 4.3心脉医疗HepaFlowTIPS肿瘤介入覆膜支架系统进入国家创新“绿色通道”27 5盈利预测与投资建议28 6风险提示29 图表目录 图表1：心脉医疗成立十四载，致力于主动脉介入、外周动静脉介入和肿瘤介入业务6 图表2：微创医疗是公司第一大股东，公司实行集团化运营7 图表3：2024年心脉医疗营业收入12.06亿元，同比增长1.61%8 图表4：2024年归母净利润5.02亿元，同比增长1.96%8 图表5：2025年Q2公司归母净利润有望接近单季度利润历史新高8 图表6：心脉医疗毛利率和净利率处于较高水平8 图表7：心脉医疗公司整体费用率略有下降8 图表8：公司业务可分为主动脉支架类、术中支架类、外周和其他类三大主要管线（截至2024中）9 图表9：公司员工持股计划业绩目标2025-2027年净利润年化增速约20%9 图表10：主动脉分为主动脉窦段、升胸主动脉、主动脉弓、降胸主动脉和腹主动脉5个主要解剖段.10图表11：主动脉疾病主要包括主动脉夹层、主动脉瘤和主动脉狭窄10 图表12：主动脉夹层疾病本质是内膜撕裂形成的真假腔11 图表13：主动脉夹层疾病的常用分型有DeBakey分型和Stanford分型11 图表14：StanfordA型和StanfordB型一般采取不同的治疗方式12 图表15：预计2030年我国主动脉夹层发病人数将突破230万人13 图表16：主动脉瘤可根据瘤部所在区域进行分类14 图表17：腹主动脉瘤腔内介入修复术EVAR过程14 图表18：预计2030年我国腹主动脉瘤发病人数将达87.32万人14 图表19：2017-2023年TEVAR手术由13709例增至30852例15 图表20：2017-2023年EVAR手术由7611例增至25936例15 图表21：预计2030年中国主动脉腔内介入器械市场规模将达到68.22亿元人民币15 图表22：心脉医疗在主动脉介入医疗器械领域产品种类齐全、规模领先、具有市场竞争力16 图表23：2024年H1公司主动脉支架营业收入6.1亿元，同比增长22.68%17 图表24：Castor支架是全球首款获批上市的治疗主动脉弓部病变的分支型主动脉支架18 图表25：Castor支架维持稳定植入量和销售量增长趋势（表）18 图表26：Castor支架维持稳定植入量和销售量增长趋势（图）18 图表27：各主动脉生产企业主动下调产品终端价格19 图表28：CRONUS术中支架降低手术难度，有效提主升动医脉生外科手术可操作性20 图表29：公司在2019年推出全新一代术中支架Fontus支架，产品性能进一步提升20 图表30：2024年H1公司术中支架营业收入1.07亿元，同比增长69%21 图表31：外周血管疾病主要包括外周动脉疾病和静脉疾病21 图表32：预计2030年我国外周动静脉血管疾病手术量约150万例22 图表33：心脉医疗在外周血管介入领域布局较早23 图表34：2024年是心脉医疗外周新产品拿证上市的大年23 图表35：2024年H1公司外周类及其他收入0.69亿，同比增长13.37%24 图表36：心脉医疗在主动脉及外周血管支架领域积累了丰富的核心技术25 图表37：截至2024年12月31日，公司拥有已授权的境内外专利合计242项26 图表38：天津医科大学总医院Cratos临床植入术后造影27 图表39：瑞士苏黎世大学医院首例植入术后造影27 图表40：TIPS支架使来自门静脉的血流经分流道直接进入下腔静脉28 图表41：HepaFlowTIPS覆膜支架创新性地采用了切割支架和编织支架复合设计28 可比公司估值情况 图表42：29 1心脉医疗专注于主动脉及外周血管介入，近期员工持股计划公布，彰显公司未来增长信心 1.1心脉医疗专注于主动脉及外周血管介入医疗器械的研发、生产、销售和服务 心脉医疗专注于主动脉及外周血管介入医疗器械的研发、生产、销售和服务。公司于2012年在上海国际医学园区正式注册成立，主营业务包括主动脉介入、外周静脉介入、外周动脉介入以及肿瘤介入业务。迄今为止公司已在全球范围内推出27款上市销售产品，其中20款为自主研发，产品线主要包含胸主动脉和腹主动脉覆膜支架、术中支架、药物球囊扩张导管以及外周血管支架、球囊扩张导管等。截至2024年9月，心脉医疗的产品已在国内超过2400家 医院使用，并已进入海外40个国家和地区，挽救了全球超过33万名患者的生命。2021年心脉医疗主动脉腔内介入产品在国内市场占有率达29%，在中国市场位居首位。目前心脉医疗业务已覆盖国内31个省区市，并在国际上拓展至欧洲、拉美、亚洲等多个地区。心脉医疗于2019年首次在科创板挂牌上市。 图表1：心脉医疗成立十四载，致力于主动脉介入、外周动静脉介入和肿瘤介入业务 2012年 2013年 2015年 2017年 2019年 心脉医疗正式成立 Herc