铜月报：供应有压力，政策有支撑

月度要点小结

• 供应：上半年海外主要铜矿企业产量低于预期，铜精矿供应维持紧张。国内精炼铜产量继续增长，预计8月份开始产量下滑。
• 需求：7月中国精炼铜表观消费预估延续较高增长，8月基数上抬，消费增速预计下滑。海外制造业景气度分化，短期需求预期中性。
• 进出口：7月沪铜进口亏损收窄，当期未锻轧铜及铜材进口增加，预估8月进口量进一步增加。
• 库存：7月上期所库存减少，LME、COMEX和保税区库存增加。预估8月国内外都有一定的累库压力。
• 小结：进入8月，中国精炼铜产量预估有所下滑，美国铜关税落地后进口也有增加预期，不过废料供应偏紧有望在一定程度上缓解过剩。海外需求预期中性，库存面临继续增加压力。宏观层面，美国对等关税落地边际影响不大，在美联储降息预期下，海外风险偏好尚可，国内权益市场表现较强，叠加反内卷政策预期，情绪面也有支撑。总体而言，美国关税落地后的供应增加预期为铜价带来压力，而美联储降息和反内卷政策预期使得价格仍有支撑，铜价或盘整运行。本月沪铜主力合约运行区间参考：76500-80000元/吨；伦铜3M运行区间参考：9400-9900美元/吨。操作建议：观望或继续横移后做多波动率。

产业链图示

• 产业链图示内容未在文本中详细描述，无法总结。

期现市场

• 市场回顾：7月铜价震荡走弱，月内沪铜主力合约下跌2.29%，伦铜3M合约下跌2.74%。美国铜关税和对等关税落地前市场有所走弱，同时美国铜关税不及预期引起美铜大幅冲高后大幅回落，沪铜、伦铜偏弱运行。当期美元指数涨3.34%，离岸人民币贬值0.75%。
• 市场间价差：7月伦铜交仓增多，现货供应宽松，月差走弱，沪铜走势强于伦铜，当前沪铜现货进口仅小幅亏损，同时美国对铜的232调查落地，7月9日特朗普宣布将对铜产品征收50%关税，关税幅度超预期引起美铜相对伦铜大幅上涨，但市场最多仅计价约30%关税，7月30日，美国披露铜产品关税细节，关税明显不及预期，其中仅包含半成品铜（铜管、铜线、铜棒、铜板、铜管等）及铜密集型衍生产品（管件、电缆、连接器、电气元件等），阴极铜未被征税，美铜相对伦铜大跌，美铜套利窗口基本关闭。
• 库存&基差：截至8月初，三大交易所加上海保税区库存约52.3万吨，较6月底增加9.7万吨，总库存量脱离相对低位，但库存结构性问题依然存在（COMEX库存占比高，约45%）。
  • 中国铜库存回升，交易所库存约7.3万吨，交易所以外的社会库存量约6万吨。保税区库存量环比增加，绝对量约7.5万吨。
  • LME铜库存转增，8月初回升至14万吨以上，近期库存延续增加。COMEX铜总库存量约23.4万吨。
  • 基差方面，LME库存增加推动Cash/3M由升水转为贴水，8月初贴水超60美元/吨；中国进口未明显增加和废料供应偏紧的情况下，现货维持偏紧，基差相对坚挺，8月初基差报100元/吨以上。
• 基金情绪：截至7月底，CFTC基金持仓维持净多，净多比例提高至13.1%，不过临近关税落地时点多头出现减仓，基金看多情绪边际降温；LME投资基金多头持仓占比下调，关税落地前后市场总体偏谨慎。进入8月，市场情绪的影响主要来自美联储货币政策预期、库存变化和贸易局势等。

供需分析

• 供应-铜矿：
  • 统计的15家大中型铜矿企业加总产量约300.3万吨，同比小幅增长0.9%，增速延续偏低，其中产量增量主要来自必和必拓、紫金矿业、五矿资源、淡水河谷、洛阳钼业和力拓，而减量主要来自自由港、英美资源、泰克资源和第一量子矿业。
  • 6月智利铜矿产量环比明显下降，Escondida铜矿产量下滑等是产量降幅较大的原因。近期智利国家铜业公司（Codelco）旗下El Teniente矿山发生事故而停产，矿端供应扰动偏大。
  • 7月中国主要港口铜精矿库存震荡减少，港口现货供应偏紧。加工费方面，7月以来尽管国内国外矿端供应扰动加大，但在国内“反内卷”导向和铜精矿加工费本身很低的情况下，现货TC企稳略升，8月初现货TC报至-42.1美元/吨。
  • 7月国内粗铜加工费和进口粗铜加工费持平略升，而从冷料和进口来看，粗铜供应仍偏紧。当月国内主流地区冶炼副产品硫酸价格环比抬升，维持相对高位，对冶炼收入形成正向贡献。
• 供应-精炼铜：
  • 7月冶炼厂开工率维持高位，国内精炼铜产量同环比均明显增长。
  • 进入8月，铜冶炼厂检修活动仍偏少，但由于原料供应偏紧，预计产量小幅下滑。9月国内铜冶炼检修较多，产量预计进一步下降。
• 供应-再生铜：
  • 7月国内精废铜价差均值约1220元/吨，环比小幅缩窄，废铜替代优势处于偏低水平。
  • 当期再生铜制杆企业开工率震荡，对精炼铜的替代边际变化不大。
  • 进入8月，废铜供应维持紧张，精废差维持低位，从消费端对电解铜形成替代预计减少。
• 需求-中国：
  • 7月出口持平或略增的假设下，国内精炼铜表观消费预估140.4万吨，同比增长约6.4%，1-7月累计表观消费量约939.5万吨，同比增11.1%。
  • 从经济领先指标看，7月国内官方制造业PMI和财新制造业PMI双双下滑，财新制造业PMI滑至荣枯线以下，制造业景气度边际弱化。
  • 2025年前6个月我国铜材产量增长约3.7%，6月产量增速下降。据SMM数据，7月铜材企业开工率下滑，预计8月开工率延续下滑。
  • 7月中国精铜制杆企业开工率震荡，平均开工率低于去年同期水平。当月国内电线电缆企业开工率下滑，预计8月开工率继续下滑，且低于去年同期水平。
  • 7月中国铜管企业开工率下降，8月国内家用空调排产同比小幅下降，预计铜管开工率继续下行；7月铜板带企业开工率下滑，预估8月开工情况改善。
  • 531节点后光伏和风电新增装机容量明显下降，6月单月光伏新增装机低于去年同期，风电新增装机高于去年同期。从光伏组件排产看，7-8月总体相对平稳。
  • 高频数据看，7月国内地产成交数据偏弱，弱于去年同期；汽车销售数据偏强。
• 需求-海外：
  • 7月海外主要发达经济体制造业景气度有所分化，欧元区、印度景气度偏强，美国、日本景气度偏弱。
  • 按照ICSG数据，2025年5月全球精炼铜消费量环比下滑、同比维持增长，1-5月消费量增长约3.6%。

宏观分析

• 美联储政策：
  • 美国7月失业率走高，且非农数据不及预期。6月美国通胀数据企稳略升。
  • 尽管美国经济数据韧性较强，但政治压力下市场仍预期美联储在9月议息会议上有超90%概率降息25BP。
• 美元指数&美国通胀预期：
  • 7月美元指数回升，当前整体仍处于震荡偏反弹阶段。
  • 美国10年期通胀预期走势偏弱，对铜价指引略偏空。

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