2025 年半年报点评：稳中求进，盈利能力持续修复

萤石网络2025年半年报点评：稳中求进，盈利能力持续修复 |报告要点 萤石网络2025H1硬件端总体延续稳健增长，智能入户与机器人有望贡献长期增长，云平台端，合同负债反映的云平台C端预收款增长提速，后续云平台业务收入增速或逐步改善，且与AI结合的C端增值服务有望带来业务增量；盈利方面，我们认为随着产品结构优化带来毛利率改善，且费用投放效率提升，公司盈利能力有望修复至稳定水平；长期看，我们认为公司AI技术、智能设备以及物联网云服务深度融合的发展前景依然值得期待。 |分析师及联系人 管泉森孙珊莫云皓SAC：S0590523100007 SAC：S0590523110003 SAC：S0590523120001 萤石网络(688475) 萤石网络2025年半年报点评：稳中求进，盈利能力持续修复 公司事件 萤石网络披露2025年半年报：2025H1营收28.3亿元，同比+9.4%，归母净利润3.0亿元，同比+7.4%，扣非净利润3.0亿元，同比+7.7%；2025Q2营收14.5亿元，同比+7.5%，归母净利润1.6亿元，同比+5.0%，扣非净利润1.6亿元，同比+3.3%。➢入户表现较亮眼，外销延续高增 行业：计算机/计算机设备投资评级：买入（维持）当前价格：35.29元 2025H1公司智能家居产品营收同比+9%，其中摄像机/入户/机器人分别同比+7%、+33%、+9%，摄像机延续稳健增长趋势，智能入户凭借AI智能锁等新品表现亮眼，机器人业务产品条线梳理导致短期降速；2025H1公司云平台服务营收同比+12%，或由于公司较畅销的4G摄像头采取终身免流量模式，增值服务收入会计确认年限均值拉长，公司2025H1云增值与开放平台服务的合同负债同比+57%，其中计入其他非流动负债的部分同比+374%，均相比2024年末提速。2025H1公司境外营收同比+25%，延续较快增长，占总营收比例进一步提升至38%，同期境内营收同比+2%。➢毛利率小幅优化，盈利能力修复 总股本/流通股本(百万股)788/410流通A股市值(百万元)14,451.25每股净资产(元)7.01资产负债率(%)34.37一年内最高/最低(元)44.29/24.18 分业务看，2025H1公司摄像机/入户/机器人/云平台服务毛利率分别同比-0.1、+5.1、-2.5、-4.0pct，其中智能入户产品结构优化，毛利率改善较明显，分渠道看，经销与电商渠道毛利率均有改善，且低毛利率的专业客户占比降低对毛利率改善也有贡献。公司2025Q2毛利率同比+0.9pct，同期销售、管理、研发、财务费用率分别同比+2.9、+0.4、-0.8、-1.5pct，销售费用率提升或由于增量业务与多渠道发力，财务费用率下滑或由于汇兑影响；综合影响下公司2025Q2归母净利率同比-0.3pct。公司当季净现金流改善较显著，或得益于营收增长与采购策略调整。➢稳中求进，维持公司“买入”评级 萤石网络2025H1硬件端总体延续稳健增长，智能入户与机器人有望贡献长期增长，云平台端，合同负债反映的云平台C端预收款增长提速，后续云平台业务收入增速或逐步改善，且与AI结合的C端增值服务有望带来业务增量；盈利方面，我们认为随着产品结构优化带来毛利率改善，且费用投放效率提升，公司盈利能力有望修复至稳定水平；长期看，我们认为公司AI技术、智能设备以及物联网云服务深度融合的发展前景依然值得期待。我们预计公司2025/2026年实现归母净利润6.4及7.9亿元，对应当前PE约43.7及35.0倍，维持公司“买入”评级。 相关报告 1、《萤石网络（688475）：2024年报与2025一季报点评：营收双位数增长，盈利能力修复》2025.04.14 2、《萤石网络（688475）：萤石网络2024年业绩快报点评：积极拥抱“AI+”，发展前景可期》2025.02.25 风险提示：政策兑现不及预期，原材料成本大幅上涨，关税及外需不确定性 扫码查看更多 资料来源：公司公告，国联民生证券研究所 资料来源：公司公告，国联民生证券研究所 风险提示 1）政策兑现不及预期。2024Q4起以旧换新政策进入兑现阶段，终端出货数据好转同时，板块估值尚未有明显反馈，若后续股价出现持续大幅上涨，市场预期明显上调，考虑政策/需求环境均有不确定性，最终兑现有弱于预期的可能。 2）原材料价格大幅波动。原材料占主要家电公司营业成本的比例在80%以上，以钢、铜、塑等为主，目前盈利预测建立在原材料价格基本平稳的假设下，主要经济体降息周期共振中，以有色为代表的大宗价格有上行可能，对盈利能力可能形成压力。 3）关税及外需不确定性。当前美国关税博弈持续，最终税率/形式仍有不确定性；此外，若后续主要经济体地产、耐用品消费需求超预期恶化，外销有不及预期的可能。 财务预测摘要 评级说明 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 法律主体声明 本报告由国联民生证券股份有限公司或其关联机构制作，国联民生证券股份有限公司及其关联机构以下统称为“国联民生证券”。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由国联民生证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。国联民生证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，接受中国证监会监管，负责本报告于中国（港澳台地区除外）的分销。国联证券国际金融有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的分销。本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露。 权益披露 国联证券国际金融有限公司跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务关系，且雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属国联民生证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“国联民生证券”）。未经国联民生证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为国联民生证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，国联民生证券不因收件人收到本报告而视其为国联民生证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但国联民生证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，国联民生证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，国联民生证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 国联民生证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。国联民生证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。国联民生证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 特别声明 在法律许可的情况下，国联民生证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到国联民生证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 版权声明 未经国联民生证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、转载、刊登和引用。否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、转载、刊登和引用者承担。 联系我们 上海：上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦8层深圳：广东省深圳市福田区益田路4068号卓越时代广场1期13楼 北京：北京市东城区安外大街208号玖安广场A座4层无锡：江苏省无锡市金融一街8号国联金融大厦16楼