国债期货周报：紧货币配合强监管 期债市场震荡偏空

金融期货研究报告 银河期货研究中心 您最忠实和信赖的理财顾问！ 请务必阅读正文后的免责声明部分 1 国 债 期 货 周报 银河期货研发中心 2 0 1 7年5月5日 星期五 国内债市追踪：政治局学习金融监管，证监会叫停资管大集合 国内流动性追踪：MLF到期未续作，同业资金成本续升 国外债市追踪：中美利差仍然不低，外部环境影响很小 主要观点 本周国内债市持续下滑，券商资管大集合产品收紧本身已经足以让市场震动，更重要的是，此次收紧是在中共中央政治局就维加强金融监管和防范金融风险进行集体学习的背景下做出的，配合前期银监会收紧委外业务，不得不让市场为之一振。再加上全国35个城市533家银行中，有122家银行首套房利率折扣上升，央行又对本周三到期的2300亿MLF未进行续做，银行间质押式回购利率虽然触顶回落，但Shibor利率依然居高不下，同业存单发行利率更是继续攀升，强监管配合紧货币，市场大跌可想而知。虽然劳动节假期期间公布的制造业PMI数据下滑得非常厉害，高库存低需求和经济拐点的观点非常契合，又有汇丰制造业PMI的配合，但市场显然已经无法在如此强烈的去杠杠政治环境下幻想央行会看在经济拐点有一丝可能出现的面子上加大放水力度救市场于危难之中，此次监管重压下，除非出现极端暴跌行情，我们认为想看到连续两日的短期技术性反弹都相当困难。维持前期判断，中期震荡偏空预期并未改变，全市场依然面临缓慢而持续的失血状态。 近期市场运行主要逻辑：宏观经济数据和金融数据优越给银监会6号文和46号文监管提供了完美的时间窗口，中央政治局防范金融风险集体学习给一行三会联合监管提供了坚实的政策支持，银行收回委外资金、上调房贷利率，短期和中期资金成本较高，国债收益率曲线平坦化上行，总体内部环境不利。 未来市场主要关注点：一行三会监管力度，央行货币政策调整情况，同业存单利率走势，美债收益率走势。 操作建议：震荡偏空。 紧货币配合强监管 期债市场震荡偏空 银河期货研发中心 胡明哲 宏观利率研究员 ：021-60329563 ：humingzhe@chinastock.com.cn ：上海市浦东新区世纪大道1501号SOHO世纪广场9层 : www.yhqh.com.cn 从业资格号：F0307699 投资咨询资格号：Z0011735 国债收益率曲线周度变动： 0.00005.000010.000015.000020.000025.00003.00003.10003.20003.30003.40003.50003.60001年3年5年7年10年每周变化（BP,右轴)2017-05-052017-04-27 近期相关研究报告： 国债期货周报20170428 高库存叠加低需求 期债预计短涨长跌 国债期货周报20170421 委外赎回加成本上升 期债趋势仍震荡下行 国债期货周报20170414 国内不利国外有利 期债难出趋势行情 国债期货周报20170407 市场环境略有变化 期债存在触顶迹象 国债期货周报20170331 同业存单利率下行 MPA考核压力释放 金融期货研究报告 银河期货研究中心 您最忠实最可信赖的理财顾问！ 请务必阅读正文后的免责声明部分 2 本周行情回顾 表1:5年期与10年期国债主力与次主力合约 期货合约 现价 周涨跌幅 周成交量 持仓量 周增仓 CTD IRR TF1706 97.715 -0.10% 3.58万 1.91万 -2434 170007.IB 1.6238 TF1709 97.495 -0.15% 6259 7202 +2485 150026.IB 2.6035 T1706 95.235 -0.07% 19.08万 3.47万 -9942 170004.IB 1.1860 T1709 94.605 -0.26% 5.68万 3.07万 +10526 170004.IB 0.7420 料来源:WIND资讯 银河期货研究中心 图1:5年期国债期货日K线 图2: 10年期国债期货日K线 9797. 59898. 59999. 5100 9393. 59494. 59595. 59696. 59797. 598 资料来源:WIND资讯 银河期货研究中心 金融期货研究报告 银河期货研究中心 您最忠实最可信赖的理财顾问！ 请务必阅读正文后的免责声明部分 3 期货套利监测 国债期货当季和次季价差与IRR总体呈现负相关关系，从套利监测上看这种负相关关系在10年期国债期货中表现的更为明显。国债期货当季和次季价差与IRR的负相关关系并不仅仅存在历史统计中，它们的负相关关系是存在量化逻辑的，即当各期限合约IRR同时上升时，由于近月合约离到期日相对较近，计算IRR的乘数（365/距离到期日时间）较高，因此近月合约应该相对弱于远月合约，当季和次季价差收窄；当各期限合约IRR同时下降时，同理，近月合约应该相对强于远月合约，当季和次季价差扩大。 从近年的经验上看，刨去毛刺和临近到期合约交易偏少的影响，各合约IRR基本落在正负4%之间的区间内，IRR本身具有均值回复的特性，因此，一旦IRR接近或超过正负4%，下一阶段反转的概率就相对加大，而当季和次季价差也会发生相应的变化。 图3:5年期国债期货IRR与跨月价差间的负相关关系 图4: 10年期国债期货IRR与跨月价差间的负相关关系 -2.5-2-1.5-1-0.500.511.522.5-6.0000-4.0000-2.00000.00002.00004.00006.00008.000010.00002015-05-052016-05-052017-05-055年期国债期货IRR:次季当季-次季 -1-0.500.511.522.53-8.0000-6.0000-4.0000-2.00000.00002.00004.00006.00008.000010.000012.00002015-05-062016-05-0610年期国债期货IRR:次季当季-次季 资料来源:WIND资讯 银河期货研究中心 金融期货研究报告 银河期货研究中心 您最忠实最可信赖的理财顾问！ 请务必阅读正文后的免责声明部分 4 国内债市追踪：政治局学习金融监管，证监会叫停资管大集合 本周期债继续平坦化上行，紧货币配合去杠杆、严监管远未看到尽头。本周债市最劲爆的两桩事不外乎中共中央政治局就维加强金融监管和防范金融风险进行集体学习和证监会开始清理券商资管资金池期限错配以及大集合产品，券商资管大集合产品收紧本身已经足以让市场震动，更重要的是，此次收紧是在中共中央政治局就维加强金融监管和防范金融风险进行集体学习的背景下做出的，配合前期银监会收紧委外业务，不得不让市场为之一振。再加上全国35个城市533家银行中，有122家银行首套房利率折扣上升，央行又对本周三到期的2300亿MLF未进行续做，强监管配合紧货币，市场大跌可想而知。虽然劳动节假期期间公布的制造业PMI数据下滑得非常厉害，高库存低需求和经济拐点的观点非常契合，又有汇丰制造业PMI的配合，但市场显然已经无法在如此强烈的去杠杠政治环境下幻想央行会看在经济拐点有一丝可能出现的面子上加大放水力度救市场于危难之中，此次监管重压下，除非出现极端暴跌行情，我们认为想看到连续两日的短期技术性反弹都相当困难。 图5:5年期与10年期国债到期收益率 图6: 国债收益率曲线日度变动 2.30002.50002.70002.90003.10003.30003.50002016-05-062016-05-262016-06-152016-07-052016-07-252016-08-142016-09-032016-09-232016-10-132016-11-022016-11-222016-12-122017-01-012017-01-212017-02-102017-03-022017-03-222017-04-112017-05-01中债国债到期收益率:5年中债国债到期收益率:10年 0.00000.50001.00001.50002.00003.00003.10003.20003.30003.40003.50003.60001年3年5年7年10年每日变化（BP,右轴)2017-05-052017-05-04 资料来源:WIND资讯 银河期货研究中心 金融期货研究报告 银河期货研究中心 您最忠实最可信赖的理财顾问！ 请务必阅读正文后的免责声明部分 5 图7: 国债收益率曲线周度变动 图8: 国债收益率曲线月度变动 0.00005.000010.000015.000020.000025.00003.00003.10003.20003.30003.40003.50003.60001年3年5年7年10年每周变化（BP,右轴)2017-05-052017-04-27 0.000010.000020.000030.000040.000050.000060.00002.60002.70002.80002.90003.00003.10003.20003.30003.40003.50003.60003.70001年3年5年7年10年每月变化（BP,右轴)2017-05-052017-04-01 资料来源:WIND资讯 银河期货研究中心 图9:国债与利率互换比价分析 图10: 30大中城市商品房成交面积当周同比 -1.50-1.00-0.500.000.501.00中债国债到期收益率:5年:-利率互换:FR007:5年 -150.00-100.00-50.000.0050.00100.00150.00200.0030大中城市:商品房成交面积:当周值:同比 资料来源:WIND资讯 银河期货研究中心 图11:5年期信用利差 图12: 10年期信用利差 5.005.506.006.507.000.000.200.400.600.801.001.201.401.602016-04-062016-04-262016-05-162016-06-052016-06-252016-07-152016-08-042016-08-242016-09-132016-10-032016-10-232016-11-122016-12-022016-12-222017-01-112017-01-312017-02-202017-03-122017-04-01AAA级企业债5年期信用利差：左轴AA级企业债5年期信用利差：左轴A级企业债5年期信用利差：右轴 5.506.006.507.007.500.000.501.001.502.002016-05-062016-05-262016-06-152016-07-052016-07-252016-08-142016-09-032016-09-232016-10-132016-11-022016-11-222016-12-122017-01-012017-01-212017-02-102017-03-022017