从经济四周期配置大类资产8月篇：轰轰烈烈“反内卷”与10年周期再现

格林大华期货研究院专题报告 期货研究院 大类资产配置专题报告2025年8月4日 轰轰烈烈“反内卷”与10年周期再现 宏观金融研究员：于军礼从业资格证号：F0247894交易咨询资格：Z0000112联系邮箱：yujunli@greendh.com摘要： 从经济四周期配置大类资产8月篇 中央财经委反内卷号角吹响，轰轰烈烈反内卷快速展开。反内卷是朱格拉周期的10年再现，对应制造业投资周期进入顶部区域后的政策反应，10年前的政策反应是供给侧改革。 本轮朱格拉10年周期再现的同与不同。 格林大华期货交易咨询业务资格：证监许可【2011】1288号成文时间：2025年8月4日星期一 反内卷快速推升大宗商品价格，是本轮基钦周期上行期第三波也是最后一波大宗商品价格上升，上行时间段大概率为年底前。 反内卷对上市公司业绩、股价形成向上多击。A股财富效应显现，场外资金入场节奏加快。 美联储大概率9月重新开启降息，并有望在2026年进入跳水式降息，中美利差快速缩窄，中国庞大的海外资金将加速回流。 全球专业投资机构延续去美国化，持续增配中国资产。 黄金仍在技术调整中，大机会或在年底。 更多精彩内容请关注格林大华期货官 反内卷开启通胀上行方向，长久期国债下行空间打开。 方微信 贸易、资本有望双顺差，离岸人民币汇率有望继续走强。 各项大类资产8月展望： 权益类资产：A股财富效应显现，场外资金入场节奏加快；7月底的回调属于突破上证指数3500点大平台后的回抽确认。 大宗商品：大宗商品急升后在7月下旬进入二浪回调，有望在8月下旬结束回调，进入本轮大宗商品上行期的主升浪。 黄金资产：黄金仍在技术性调整中，大机会或在年底。 债券类资产：反内卷开启通胀上行，长久期国债下行空间打开。 外汇资产：贸易、资本有望双顺差，离岸人民币有望继续走强。 格林大华期货研究院专题报告 期货研究院 前言 四大经济周期定义 1、基钦周期： 约瑟夫·基钦（JosephKitchin），英国统计学家。他在1923年发表的论文《经济因素的周期和趋势》中，对1890-1922年间英国和美国的商业周期进行了研究，发现了经济短周期（Businesscycle）运行的规律。基钦发现金融和商业数据中银行信贷活动、大宗商品价格、利率存在着3年半左右的周期波动规律，并且三者之间存在着领先与滞后的相对关系。后人将基钦观察到的经济周期波动，命名为基钦周期，也称为经济短周期。 本轮基钦周期处于上行期，预期中国基钦周期2025年年底见顶，美国2026年一季度见顶。 2、朱格拉周期： 1862年法国医生、经济学家克里门特·朱格拉(CJuglar)在《论法国、英国和美国的商业危机以及发生周期》一书中提出资本主义经济存在着9～10年的周期波动。“朱格拉周期”也称为制造业投资周期，又称中周期。中国朱格拉周期当前处于上行期，预期2027年初见顶。 3、库兹涅茨周期： 1930年，美国经济学家库兹涅茨（S·Kuznets）提出了存在一种与房屋建筑业活动相关的经济周期，这种周期平均长度为20年左右。被称为“库兹涅茨”周期，也称建筑业周期。预期本轮中国库兹涅茨周期，在2030年左右见底。 4、康波周期： 俄国经济学家康德拉季耶夫（N·D·Codrulieff）于1925年提出资本主义经济中存在着50～60年一个的周期，故称“康德拉季耶夫”周期，也称长周期。 康波周期分为复苏、繁荣、衰退、萧条四个阶段。康波萧条期是康波周期大循环中最动荡的周期时段，通常会充斥着混乱、战争、饥荒、大通胀、货币剧烈贬值等现象。 人类社会重大的科技创新通常出现于康波萧条期，因此康波周期也被称为科技创新周期。每一轮科技创新周期都会有一个科创中心国，本轮科技创新周期的中心国是中国。人工智能是本轮科创大时代最伟大的科技创新。AI人形机器人是本轮科技创新的终极代表。 DeepSeek打开了AI极低成本、大规模、本地化部署的极广阔应用空间，将带来全球生产力的大迸发。 人类社会正在进入科幻世界，未来已来。 本轮康波萧条期始于2020年新冠冲击，预期在2030年左右结束，然后进入为期10年左右的康波复苏期。 格林大华期货研究院专题报告 期货研究院 一、中央财经委反内卷号角吹响，轰轰烈烈反内卷快速展开 7月1日，中央财经委会议召开。 会议指出，纵深推进全国统一大市场建设，基本要求是“五统一、一开放”，即统一市场基础制度、统一市场基础设施、统一政府行为尺度、统一市场监管执法、统一要素资源市场，持续扩大对内对外开放。 会议强调，纵深推进全国统一大市场建设，要聚焦重点难点，依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出。 规范政府采购和招标投标，加强对中标结果的公平性审查；规范地方招商引资，加强招商引资信息披露。持续开展规范涉企执法专项行动，健全有利于市场统一的财税体制、统计核算制度和信用体系。 7月3日，工业和信息化部党组书记、部长主持召开第十五次制造业企业座谈会，聚焦加快推动光伏产业高质量发展，听取光伏行业企业及行业协会情况介绍和意见建议。强调聚焦重点难点，依法依规、综合治理光伏行业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出。 7月16日召开的国务院常务会议明确提出，要着眼于推动新能源汽车产业高质量发展，针对该产业领域出现的各种非理性竞争现象，坚持远近结合、综合施策，切实规范新能源汽车产业竞争秩序。7月17日下午，中央第四指导组聚焦“综合整治新能源汽车行业非理性竞争问题”专项工作赴中国汽车工业协会开展下沉调研。 7月18日，工业和信息化部负责人在国务院新闻办公室举行的新闻发布会上透露，将实施新一轮钢铁、有色金属、石化、建材等十大重点行业稳增长工作方案，推动重点行业着力调结构、优供给、淘汰落后产能。近期将印发机械、汽车、电力装备等行业稳增长工作方案，提升优质供给能力，优化行业发展环境。 8月1日，国家发展改革委召开通报会。会议部署了下半年多项重点任务，包括稳就业、扩大内需、推动“人工智能+”行动走深走实、破除“内卷式”竞争等 格林大华期货研究院专题报告 期货研究院 二、反内卷是朱格拉周期的10年再现，对应制造业投资周期进入顶部区域后的政策反应，10年前的政策反应是供给侧改革 朱格拉周期，即制造业投资周期，一轮回大约是10年，本次反内卷政策是制造业投资周期进入高位后的政策应对，上一轮的政策应对是供给侧改革。 2008年金融危机后，中国推出四万亿稳增长，制造类投资在煤炭、钢铁、玻璃等领域大规模展开，新一轮朱格拉周期展开，制造业投资成为当时拉动经济增长的重要动力。 至2015年，制造业投资周期进入高位区域，大规模制造业投资已形成海量产能，供大于需形成产业危机。作为政策应对，供给侧改革应运而生，通过行政力量去除煤炭、钢铁产能。 2020年，疫情冲击下，中国启动新一轮制造业大规模投资，通过投资拉动经济增长，新一轮朱格拉周期启动。本轮制造业投资的重点是光伏、锂电池、新能源车。 至2025年，制造业投资周期再次进入高位区域，大规模光伏、新能源车产能海量堆积，形成产业危机。作为政策应对，反内卷应运而生，新一波去产能展开。 反内卷是朱格拉周期的10年再现。 格林大华期货研究院专题报告 期货研究院 三、本轮朱格拉10年周期再现的同与不同 两轮朱格拉周期的相同之处在于，都是制造业投资周期进入高位区域后的政策应对，目标都是去产能。 不同之处在于，上一轮的供给侧改革重点是在传统产业，产业链上游。本次反内卷重点是在新兴产业、产业链下游。 第二是本轮反内卷，不仅局限在制造业，而是包括电商平台为目标的服务业。以中央的意志和决心，本轮反内卷会扩散至国内制造业、服务业的各个领域，甚至包括证券业和期货业。本轮反内卷的政策效果和对中国经济的深远影响，将远超上一轮的供给侧改革。 金融服务业反内卷已展开。近期多地银行业、保险业协会发布“反内卷”自律公约，从禁止房贷“返点”、落实“报行合一”等多方面对银行、保险机构提出规范，引导行业良性健康发展。此外，监管加大打击银行业“全员营销”违规行为力度。年中工作会议上，工商银行明确要求带头整治内卷式竞争，成为首家将反内卷列入下半年重点工作的国有大行。 8月1日晚，中期协发布《期货公司经纪业务不正当竞争行为管理规则（征求意见稿）》，标志着期货业反内卷的展开。 四、反内卷快速推升大宗商品价格，是本轮基钦周期上行期第三波也是最后一波大宗商品价格上升，上行时间段大概率为年底前 （一）、本轮大宗商品上涨持续时间的测算 光伏行业是本轮反内卷的重点，光伏行业的期货标的多晶硅应声而起，从6月底的3万元每吨，快速上涨至7月24日的最高5.5万元每吨。 低估值的工业类大宗商品集体上涨。 格林大华期货研究院专题报告 期货研究院 本轮基钦周期上行期始于2023年6月，见顶期大概率是2025年年底。 每一轮基钦周期上行期，大宗商品价格通常会有两至三轮上涨。 大宗商品价格波动由四大周期力量共同作用决定。 本轮基周期上行期是决定大宗商品价格的上行力量，但面对的是康波萧条期的下行冲击，房地产库兹涅茨周期下行期的剧烈冲击，同时朱格拉制造业投资周期进入高位区域后，巨大的新增产能也对大宗商品价格形成向下冲击。 一对三，造成了本轮基钦周期上行期，大宗商品价格的上行时间短，上行力量弱，只发生了两个明显的上行期。 反内卷推动本轮大宗商品价格上涨，是本轮基钦周期上行期的第三轮上涨，时间大概率可运行至年底。由于反内卷去产能、美联储9月大概率降息的助力，大宗商品第三轮上涨的力度和运行时间有望明显强于前两轮。 （二）、大宗商品二浪回调的时间估算 格林大华期货研究院专题报告 期货研究院 由于7月1日反内卷的快速展开，低估值大宗商品上涨速度过快。上涨速度快，则意味着运行时间短。7月25日，交易所对焦煤实施限仓，始于6月4日的第一浪上涨结束，进入二浪回调期。 从文华工业品指数分析，第一浪上涨运行38个交易日见阶段性顶部，二浪回调很可能运行21个交易日左右，时间点在8月下旬。 美联储大概率在9月中旬的议息会议上启动降息，大宗商品价格有望在降息前启动主升浪。进入8月下旬后，需密切关注大宗商品价格动向。 五、反内卷对上市公司业绩、股价形成向上多击。A股财富效应显现，场外资金入场节奏加快 各大行业上市公司均为各自细分领域的头部公司，受益于淘汰落后产能，反内卷有望提升相关行业上市公司的利润、每股收益，同时推动相关行业上市公司重估。 相关行业上市公司不再进行新增产能的资本支出扩张，主要利润用于分红、回购，股息率的提升有望吸引更多居民部门储蓄资金、保险资金进入股市，回购规模增加有利于推升股价。 十大稳增长行业，多为传统行业上市公司，沪深300指数更具代表性，沪深300指数上行力度增大，弹性增加。 沪深300指数上行有望推动股市上台阶，创造财富效应，吸引更多资金进入股市，形成良性循环。 更多资金进入股市，市场热点将持续扩散，推动进攻性强的成长类的中证1000指数和中证500指数的更高弹性的上升。 股市7月底的回调，属于上证指数突破3500点后的回抽确认，鉴于上证指数已在3500点一线构建了8个多月的大平台，因此上证指数3550点下方支撑强劲，回落空间有限。 对比7月1日中央财经委会议内容，有机构认为7月31日政治局经济工作会议内容中，将“治理企业无序竞争”少了“低价”两字理解为利空。实则不然，低价只是无序竞争中的方式之一，删除“低价”两字，则无序竞争的定义大幅扩展，意味着反内卷的政策力度将大幅强化，对经济、股市、大宗商品均构成更强劲的利多。 格林大华期货研究院专题报告 期货研究院 六、美联储大概率9月重新开启降息，并有望在2026年进入跳水式降息，中美利差快速缩窄，中国庞大的海外资金将加速回流 无论是外部行政压力还是内部金融利益集团的需要，美联储大概率在9月份重启降息进程，区别只是降息50个基点还是