中美股市能否逐渐脱钩？

中美股市能否逐渐脱钩？

核心结论：中美股市有较大的概率逐渐脱钩。鉴于A股和美股估值差异较大，美股波动期间，更直接的影响是部分外资可能减少全球权益资产比例，但2021年以来外资持有A股比例持续下降，且2024年9月以来的牛市外资也没有回流，因此这一影响估计不会很大。

分析

1. 美股调整对A股的影响：

   • 2000年以来，美股有过4次20%级别以上的调整（2000-2002年、2008年、2020年Q1、2022年），如果A股处在牛市高点（2000年、2007年、2021年），美股调整往往会伴随A股牛市转为熊市。如果A股处在牛市初期（2020年Q1），受影响较小。
   • 2008年，美国次贷危机导致全球经济增速放缓，但由于A股估值较高，股市跌幅超过了美股。2020年Q1疫情期间，由于A股估值较低，跌幅远小于美股。同样今年2-4月期间，由于美国关税政策的影响，全球股市均有调整，但由于A股处在牛市初期，估值处于合理区间，上证综指调整幅度远小于美股。

2. 日美股市相关性：

   • 日美股市大部分时候波动正相关，但1965-1980年、1990-2000年，日美股市出现过两次长达10年的长期背离。在日美股市背离期间，出现过多次美股跌幅较大，但日本股市上涨的案例。
   • 1956-1957年、1962年、1968-1970年，期间日本经济快速增长，制造业在全球的竞争力大幅上升。

3. 中美股市脱钩的可能性：

   • 中美股市有较大的概率逐渐脱钩。2000年、2007年，由于A股估值比美股高很多，所以一旦进入熊市，A股跌幅往往大于美股。但2012年之后，美股估值逐渐高于A股估值，差异越来越大，这可能是2020年Q1美股大幅回撤但A股调整幅度较小的原因之一。

4. 当下判断：

   • 政策和资金推动，牛市主升浪有望来临。24年10月-25年6月，市场宽幅震荡期间，上市公司盈利偏弱、政策基调积极、各类主题机会活跃，这些特征较为像2013年-2014年中和2019年，最终的结局大概率是全面的牛市。随着下半年政策预期增多，股市逐渐对当期盈利脱敏，股市结构性赚钱效应已经接近1年，后续居民资金大概率会逐渐增加，股市有望进入主升浪。

5. 近期配置观点：

   • 增加弹性配置，金融内部增配非银，AI内部增加应用端配置，周期股半年内也有望存在弹性表现。
   • 配置风格展望：哑铃策略转变为弹性策略。2024年10月-2025年5月，股市持续区间震荡，期间表现较强的板块更多是自下而上的哑铃策略，一端是保险资金主导的高股息，一端是量化游资等资金主导的小微盘。板块上整体表现较强的是新消费、AI等和经济相关性弱的板块。随着赚钱效应的累积，股市资金状态可能会由之前局部资金流入转为全面资金流入，风格和风格或将会扩散，建议增配各风格内部具有弹性逻辑的方向。
   • 配置行业展望：（1）金融：由银行转配非银。金融整体估值较好，之前涨幅较高的是有高股息特征的银行，后续可能非银的弹性会逐渐增加，牛市概率上升，非银的业绩弹性大概率存在；（2）有色金属：产能格局强，若经济偏弱，则受影响较小，若经济偏强或政策支持，则受益较多；内部黄金稀土等受益于地缘格局的细分行业可能有所表现。（3）传媒：AI季度休整尾声，传媒估值性价比较高，AI下一波关注应用变化；（4）军工：独立的需求周期，内外部特殊环境下，军工可能会有持续的主题事件催化。（5）周期（钢铁、建材、化工）：当前环境下，稳供给政策或将出台，年底可能还会有需求稳定政策。从价格波动规律和产能格局来看，商品价格依然受到产能周期正面的支撑，过去1-2年的价格走弱主要是库存周期下降和国内地产下降的影响。25年需求负面影响还在，但力度可能会减弱。黄金涨是商品长期牛市还在的重要证据。周期主题性机会有望集中在有色金属，全面性机会建议关注国内政策。

风险因素

房地产市场超预期下行，美股剧烈波动，历史规律可能会失效。