摩根士丹利：韩国和台湾经济

韩国2024年经济增长2.0%，预计2025年因贸易不确定性放缓至1.1%， 但高于市场预期。财政扩张预计将推动2026年国内需求和消费复苏。2025年第二季度韩国经济温和复苏，环比增长0.7%，同比增长0.8%，主要得益于消费触底和科技出口（尤其是半导体出口美国）的强劲增长。建筑投资持续疲软，对韩国经济构成拖累，但与项目融资相关的不良贷款问题逐步解决，政府的供给侧改革计划有望在未来2—3年内推动行业复苏。韩国2025年上半年出口表现稳健，半导体出口增长11%，但非科技类产品出口下降，对美国和中国的出口流量放缓。欧洲市场对韩国电动车需求强劲。 ·韩国通胀率预计在2025—2026年保持在1.9%的温和水平，总体价格压力应能保持在央行2%的目标以下，但需关注服务业通胀和加工食品价格上涨。 韩国政府正积极推进经济刺激计划，包括发放现金券，并与央行合作通过扩张性财政政策和降息推动经济复苏，2026年预算规模预计将达到GDP的35%。 ·韩国资本市场改革旨在解决实物资产与金融资产失衡问题，缓解“韩国折扣”，通过商业法典修订和股息税改革，激励企业和散户投资者推动金融市场发展。 韩国经济在2025年和2026年的增长前景如何？ 经过半年的政治紧张局势和高关税不确定性后，韩国新政府启动了专注于国内活动反弹的财政刺激措施。我们对韩国的GDP预测是2025年增长1.1%，2026年增长1.5%。去年（2024年）韩国经济增长2.0%，相对稳健。今年由于贸易不确定性，预计增长将放缓至1.1%，但仍高于市场共识预测的0.9%。明年，我们预计财政扩张将推动国内需求活动复苏，尤其是消费复苏更加明显。 今年第二季度韩国经济表现如何？ 在第一季度出现收缩后，主要由于建筑和设施投资放缓拖累，进入第二季度，我们预计将会出现温和复苏。这主要得益于消费触底以及出口保持稳定。我们预计第二季度环比增长0.7%，同比增长0.8%。特别是在科技出口方面，我们看到强有所改善，但建筑投资仍然疲软，同比下降约9%。 韩国私人消费在未来一年的表现预期如何？ 私人消费在经历了政治不确定性和实物刺激措施后逐步走向正轨，但尚未完全从今年第一季度的低迷中恢复。过去八个季度私人消费连续低于趋势增长，这主要受限于限制性的货币环境、较高的生活必需品价格通胀以及紧缩的财政政策影响。今年下半年开始，我们预计私人消费将出现温和复苏，到明年才会有明显改善。央行适当降低利率、财政刺激增加家庭收入以及通胀温和，将有助于2026年的消费复苏。 建筑投资对韩国经济有何影响？ 建筑行业持续低迷，对经济构成拖累。今年第一季度建筑投资下降13%，第二季度再次普遍放缓。尽管新政府表示会增加住房供给和基础设施投资，但区域城市住宅 需求放缓及严格房贷政策可能对建筑行业产生下行压力。因此，我们认为建筑投资复苏步伐将较为缓慢。然而，与项目融资相关的不良贷款问题正在逐步解决，这可能进一步推动建筑投资活动。从长远来看，政府宣布的供给侧改革计划将在未来24到36个月内带来行业复苏。 韩国设施投资前景如何？ 除了半导体外，由于全球不确定性和贸易技能问题，KPAX其他设施业务正面临逆风。如果这些全球不确定性及商业情绪得到解决，那么设施投资部分也可能面临一定程度的下行压力。不过，新政府宣布的一系列供给侧改革计划可能在未来几年内带来积极影响。 预计明年（2026年）全球货币环境的变化将如何影响KPAX和整体商业情绪？明年（2026年）年底，美联储可能会开始降息，全球货币环境将变得更加宽松，这可能会对KPAX和整体商业情绪产生积极影响然而，在此之前，设施投资预计将成为一个拖累因素，对未来两年的增长产生一定压力。 韩国今年（2025年）的出口表现如何？ 今年（2025年）上半年，韩国的出口表现相对稳健，超出了预期。海关出口录得负0.1%的增长，而实际出口量在第二季度出现反弹，以5到6%的实际增幅增长。此外，根据7月20日的数据，日出口增长上升了4.1%。这主要得益于半导体和船舶出口的带动。 科技类和非科技类产品的出口趋势有何不同？ 今年（2025年）上半年，半导体出口跳涨11%，而剔除半导体和1T产品后，其他产品的实际出口下降了2.7%。特别是面临行业关税的非科技类产品，如汽车和钢铝，其增速明显低于去年（2024年）即便是未受行业关税影响的机械、石油产品和石化产品，由于全球总需求放缓，也呈现负增长态势。尤其是流向美国和中国的主要出口流量一直在放缓，今年第三季度对美国的出口下降了3.7%，对中国下降了4.3%。 欧洲市场对韩国电动车需求有何影响？ 欧洲市场在今年第一半年保持4%的增长，其中第二季度流向欧洲地区的增长超过12%，这主要是由于欧洲委员会开始为电动车购买提供补助，带动了强劲的电动车需求。然而，占韩国40%份额的美中两国主要市场一直在放缓，这一趋势预计将在今年剩余时间及明年持续。 韩国通胀情况如何？ 尽管最近出现了一些波动，但预计今明两年的通胀率将保持在1.9%的较为温和水平。今年第二季度通常引导CPI通胀走势的PPI进口价格出现明显放缓，但由于服务业通胀以及加工食品价格上涨，总体CPI指数仍较为粘性。这些价格上涨本应早些时候体现，但因政治事件导致推迟到了第二季度及夏季。总体来看，由于油价走势、供给端疲软及需求端温和复苏，总体价格压力应能保持在央行2%的目标以下。 韩国政府近期采取了哪些经济刺激措施？ 在李总统领导下的新政府最近迅速推进了第二轮刺激计划，包括本月初刚刚通过并从明天开始实施发放现金券。这项政策举措获得强烈支持，并且预计将带动零售销售复苏。政府与中央银行携手合作，通过扩张性的财政政策、明年的预算以及韩国银行持续降息，共同推动经济复苏。预计明年的预算规模将达到7.3万亿元，相当于GDP的35%，重点关注国内福利、劳动力市场支持措施以及人工智能、建筑行业融资等领域。 韩国财政政策与经济复苏之间存在什么关系？ 尽管担心财政平衡恶化，但扩大财政支出被认为不会成问题，因为优先考虑的是通过财政刺激来支持经济增长，而不是维持稳固或健全的财政平衡。在经济进入复苏阶段后，这种担忧就会消除。假设到2026年或更远未来，如果经济仍低于潜力，那么优先考虑的是通过财政刺激来支持增长，而不是改善财政环境。 韩国央行未来利率调整预期如何？ 预计韩国央行将在8月份货币政策委员会会议上进行下一次降息，因为房价问题已经解决，但贸易协议可能成为不确定因素。本周实际上还会进行第四轮工作层面的贸易谈判，因此贸易代表将飞往华盛顿进行进一步磋商。 美国和韩国在产业合作方面有哪些具体进展和未来计划？ 美国明确表示希望从韩国获得行业合作，目前已经在造船业启动。韩国造船商已开始在费城造船厂生产，并设定了未来10年在美国建造船舶的目标。此外，半导体制造商也可能承诺在美国进行FDI或扩建工厂。阿拉斯加的LNG项目也可能被讨论。预计未来两周内，政府可能推出一个小型刺激计划或交易方案，包括这些行业合作方案，并承诺分阶段增加这些行业在美国的投资和活动，以带来就业创造和制造活动。 韩国资本市场改革的主要内容及其对经济的影响是什么？ 韩国资本市场改革旨在解决实物资产与金融资产之间的失衡问题，以及长期存在的折价问题。这次改革不仅有助于缓解“韩国折扣”的市场观点，也有强大的经济理由支撑。政府认为这是一种解决家庭部门实际资产和金融资产严重失衡问题的方法，也是解决长期低消费增长和家庭债务快速积累的重要起点。目前，近50%的韩国成年人成为散户投资者，这给了政府政治动力去真正解决信用折扣问题，并激励企业和投资者推动金融市场的发展。 近期通过的商业法典修订及其对资本市场改革进程的影响是什么？ 本月初通过商业法典修订后，对强制性国库取消提案带来了积极影响。几家金融公司正在审查提高股息支付率至至少35%的方式或渠道，从去年平均27%的水平来看，这将在未来12个月内带来相当积极的改革势头。预计未来三到六个月甚至到2026年初，将有更多针对企业政策推动，包括资本市场收购、股息税框架变更和ISA规则变更。 股息税改革对散户投资者有什么重要意义？ 股息税改革对于散户投资者尤为重要。目前基本股息所得税税率为15.4%，但综合金融所得税部分只针对海外股票投资。如果股息收入超过2000万韩元（约15，000美元），适用更高税率，总税率可达49%以上。如果这个税率下降，将显著激励散户投资者重新回到本地股票市场。 台湾今年（2025年）的经济增长情况如何？ 进入2025年，台湾增长放缓至2.2%，但由于前置货物和人工智能相关半导体出口强劲，目前预测上调至2.6%。第二季度数字显示台湾增长可能接近3%。尽管低于去年4.7%，但工业生产、制造业出口特别是科技领域活动表现良好，因此放缓将相当温和，大约为3%。 台湾出口表现优异背后的原因是什么？ 台湾出口急剧上升主要得益于前置活动和人工智能需求旺盛。从今年1月至5月，美国占据台湾出口新订单40%以上，每月同比增长超过40—50%。即使面临半导体关税风险，台湾仍是美国芯片需求最大受益者之一，占美国芯片进口份额从去年的40%上升到46%。 新台币升值对台湾出口有哪些影响？ 每10%新台币升值会导致出口增长下降2.55个百分点，但由于半导体占总出口比重较大，对其影响较小，仅产生22个基点影响。因此，新台币最近表现对整体出口影响有限，而非文本因素敏感性将成为未来几个季度重点话题。 台湾国内消费情绪如何？CPI通胀走势预期如何？ 尽管科技出口反弹，但台湾国内消费情绪平淡，就业方面疲软，尤其是制造业净招聘转为下降。因此，CPI通胀走势将温和，一旦美联储明年（2026年）降息，中央银行预计也将在2026年进入降总周期。整体来看，由于半导体行业稳健表现，我们认为台湾整体增长前景风险偏向上行，今年GDP增速接近3%。