海外市场专题：美联储货币政策体系研究及市场流动性追踪

美联储货币政策体系研究及市场流动性追踪 海外市场专题 投资要点 2025年07月29日 美联储组织架构及决策机制：1）美联储联邦储备理事会。职能涵盖货币政策制定、监督12家储备银行的运作，并与它们共同承担监督和管理某些金融机构和活动的责任等工作。2）12家地方联邦储备银行。核心职责涵盖为辖区存款机构提供关键金融服务，及对区域内经济动态数据进行系统性监测及分析。3）联邦公开市场委员会。每年至少举行8次会议，并根据美国当下的经济运行情况在这些会议上制定关键的货币政策。 美联储利率走廊形成历程：1）稀缺准备金时期的传统操作框架。主要指的是2003—2008年期间，这一阶段再贴现利率作为走廊体系的上限，存款准备金利率为当时走廊体系的下限，且由于当时美联储尚未创设超额准备金利率，因此这一目标的下限基本为0%。2）2008年成为量化宽松与制度创新的转折点。这一期间银行系统由“准备金稀缺”转变为“准备金充裕”。针对这一变化，美联储进行了两项关键制度创新：一是引入超额准备金利率（IOER，现更名为IORB）；二是创设隔夜逆回购工具（ON RRP）。至此，以IORB为上限、ONRRP为下限的非对称利率走廊框架基本成型。3）紧缩周期下的利率机制再优化。2015年美联储转入加息周期后，美国金融市场流动性压力不断上升，为应对突发性流动性危机，2021年美联储创设了新的货币政策工具——常备回购协议（SRF），作为利率上限的“补丁”。 张 雯婷分 析师执业证书编号:S0530524030002zhangwenting30@hnchasing.com 美国当前的经济环境：近两个月偏强的非农数据和尚未走高的通胀数据仍为美联储保持观望态度预留了较大空间。若美国与各国贸易协议最终未能如愿达成，则美国物价水平走高或将“虽迟但到”，鉴于企业倾向于成本提升后的3个月内涨价，而关税豁免期令到期在即，未来一个季度或为通胀重要观测期。我们认为美联储短期暂不急于降息，下一次降息时点或仍至少需要等到9月，但需警惕美联储下任主席候选人相关信息对市场预期造成扰动。 美国市场流动性追踪：基于规模变动、价格信号与压力传导等维度，我们构建了三类核心指标用于追踪美国金融市场流动性。总体来看，上半年以来美国金融市场流动性边际收紧，但当前尚处于美联储理想的流动性“充足”状态，各项指标表现健康，同样支持美联储暂不急于降息。但当前TGA账户处于低位，叠加美国"大而美"法案通过后，债务上限也随之提高。在此背景下，财政部后续发债规模或将上升，而美债供给增加又将进一步对市场流动性形成“抽水”效果，可能触发短期流动性缺口风险，因此三季度末或为观测美联储调整缩表节奏的重要时点。 风 险提示：美国经济数据及货币政策超预期、政治不确定性等。 内容目录 1.1美联储组织架构及决策机制...............................................................................................................41.2美联储利率走廊形成历程...................................................................................................................51.2.1稀缺准备金时期的传统操作框架..............................................................................................51.2.22008年成为量化宽松与制度创新的转折点.............................................................................61.2.3紧缩周期下的利率机制再优化...................................................................................................8 2美国当前的经济环境................................................................................................9 2.1就业.........................................................................................................................................................102.2通胀.........................................................................................................................................................12 3美国市场流动性追踪..............................................................................................16 3.1规模类指标............................................................................................................................................173.2价差类指标............................................................................................................................................193.3压力性指标............................................................................................................................................20 5风险提示................................................................................................................22 图表目录 图1：美联储三大重要组成部门...................................................................................5图2：EFFR波动剧烈（%）.........................................................................................6图3：稀缺准备金时期的操作框架（%）......................................................................7图4：2008年金融危机后存款准备金规模飙升（亿美元）............................................7图5：地板系统逐步形成（%）....................................................................................8图6：充裕准备金时期的操作框架（%）......................................................................8图7：2019年9月美元“钱荒”事件（%）.....................................................................9图8：国债超发吸收市场流动性（十亿美元）..............................................................9图9：6月美国非农数据概览（千人、%）..................................................................11图10：政府部门新增非农就业人数（千人）...............................................................11图11：PMI就业分项（%）........................................................................................11图12：失业率与劳动参与率（%）..............................................................................11图13：美国劳动力人数（百万人）.............................................................................11图14：2025年5月美国CPI表现（%）....................................................................14图15：CPI能源项及油价（%，美元/桶）..................................................................14图16：二手车分项及其领先指标（%）......................................................................14图17：美国进口增速（%）.......................................................................................15图18：美国理论平均关税税率（%）.........................................................................15图19：美国制造业库存已从高位滑落（%）...............................................................15图20：美国实际关税测算（百万美元，%）...............................................................15图21：密歇根大学通胀预期（%）.............................................................................15图22：美国ISM制造业物价分项（%）.....................................................................15图23：房租项通胀同比增速有望延续放缓（%）........................................................16图24：大多数受访企业认为应当在成本上涨后3个月内涨价