矿产铜量价齐升驱动业绩增长，玉龙铜矿三期扩产可期

glzqdatemark12025年07月28日 |报告要点|分析师及联系人请务必阅读报告末页的重要声明 2025H1公司实现营业收入316.19亿元，同比增长26.59%；归母净利润18.69亿元，同比增长15.35%。2025H1公司矿产铜/矿产锌/矿产铅/矿产钼产量分别为9.18/6.29/3.51/0.25万金属吨，分别同比增长7.65%/18.61%/24.63%/31.10%。2025H1公司冶炼铜/冶炼铅/冶炼锌产量分别为18.22/8.58/7.10万吨，分别同比增长49.94%/3534%/17.07%。玉龙铜矿是公司的主力铜矿山，2025H1玉龙铜矿实现矿产铜产量8.34万金属吨，实现营业收入63.65亿元，同比增长26.17%；净利润34.91亿元，同比增长36.99%。丁士涛刘依然SAC：S0590523090001 SAC：S0590523110010 请务必阅读报告末页的重要声明西部矿业(601168)矿产铜量价齐升驱动业绩增长，玉龙铜矿三期扩产可期行业：有色金属/工业金属投资评级：买入（维持）当前价格：17.48元基本数据总股本/流通股本(百万股)2,383/2,383流通A股市值(百万元)41,654.84每股净资产(元)6.97资产负债率(%)58.97一年内最高/最低(元)20.70/13.80股价相对走势相关报告1、《西部矿业（601168）：主要矿产品量价齐升，冶炼端释放产能优势》2025.04.272、《西部矿业（601168）：玉龙铜矿大幅增产，冶炼业务盈利承压》2025.04.13扫码查看更多-20%-3%13%30%2024/72024/112025/32025/7西部矿业沪深300 2/5事件公司发布2025年半年度报告，2025H1公司实现营业收入316.19亿元，同比增长26.59%；归母净利润18.69亿元，同比增长15.35%；扣非归母净利润18.34亿元，同比增长9.42%。2025Q2公司实现营业收入150.78亿元，同比增长7.67%，环比下降8.85%；归母净利润10.62亿元，同比增长20.13%，环比增长31.41%；扣非归母净利润10.53亿元，同比增长9.61%，环比增长34.78%。➢主要矿产品产量稳步增长，矿产铜量价齐升驱动业绩增长2025H1公司矿产铜/矿产锌/矿产铅/矿产钼产量分别为9.18/6.29/3.51/0.25万金属吨，分别同比增长7.65%/18.61%/24.63%/31.10%。2025Q2矿产铜/矿产锌/矿产铅/矿产钼产量分别为4.77/3.29/1.84/0.13万金属吨，分别环比增长8.13%/9.90%/10.37%/2.32%。2025H1铜/铅/锌/钼精矿均价分别同比+3.7%/-0.8%/+4.0%/+1.5%；2025Q2铜/铅/锌/钼精矿均价分别同比下降2.9%/6.6%/4.8%/1.8%，环比+0.4%/-1.5%/-6.8%/+2.3%。2025H1公司业绩同比增长主要由于矿产铜量价齐升。➢冶炼铜产量同比高增，冶炼板块环比2024H2减亏2025H1公司冶炼铜/冶炼铅/冶炼锌产量分别为18.22/8.58/7.10万吨，分别同比增长49.94%/3534%/17.07%，计划完成率分别为108%/69%/79%。2025H1青海铜业/西部铜材分别生产冶炼铜10.04/7.96万吨，分别同比增长17.65%/134%；2025H1青海铜业/西部铜材分别实现净亏损2.82/0.10亿元，冶炼铜吨净亏损分别为2806/121元/吨；而2024H2吨净亏损分别为6105/609元/吨，环比2024H2实现减亏。➢玉龙铜矿三期工程项目获批，公司矿产铜产量有望进一步增长玉龙铜矿是公司的主力铜矿山，2025H1玉龙铜矿实现矿产铜产量8.34万金属吨，实现营业收入63.65亿元，同比增长26.17%；净利润34.91亿元，同比增长36.99%。玉龙铜矿三期工程项目已于2025年6月23日获得西藏自治区发展和改革委员会核准批复，目前正在办理其他有关部门的相关手续；三期工程建成后，玉龙铜矿生产规模将由1989万吨/年增加至3000万吨/年，铜金属量将达到18-20万吨/年。➢盈利预测、估值与评级玉龙铜矿三期稳步推进，矿产铜产量有望进一步增长；受益于产量增长与铜价中枢上移，公司业绩增长可期。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为36.37/39.79/46.51亿元，分别同比增长24.08%/9.40%/16.89%；EPS分别为1.53/1.67/1.95元/股，当前股价对应P/E分别为11.5/10.5/9.0倍，维持“买入”评级。风险提示：宏观经济环境风险；金属价格大幅波动风险；项目建设进展不及预期；安全环保风险。财务数据和估值202320242025E2026E2027E营业收入（百万元）4274850026556655951965969增长率（%）6.24%17.02%11.27%6.92%10.84%EBITDA（百万元）76548940103121100012368归母净利润（百万元）27892932363739794651增长率（%）-18.38%5.10%24.08%9.40%16.89%EPS（元/股）1.171.231.531.671.95市盈率（P/E）14.914.211.510.59.0市净率（P/B）2.72.42.21.91.7EV/EBITDA6.76.45.85.34.6数据来源：公司公告、iFinD，国联民生证券研究所预测；股价为2025年07月25日收盘价 风险提示宏观经济环境风险：当前宏观环境存在较多不确定性，货币政策、地缘政治、能源危机、贸易保护等因素交织，全球经济增速承压，流动性风险概率增加。经济形势波动将对有色金属原材料供应、产品下游需求及价格产生影响，公司营业收入与利润将可能受到影响。金属价格大幅波动风险：公司主要产品锌、铅、铜的价格是参照国内和国际市场价格确定。这些基本金属的国内和国际市场价格不仅受供求变化的影响，而且与全球经济状况、中国经济状况密切相关。此外，锌、铅、铜的价格波动一直以来受汽车、建筑、电气及电子等行业的周期活动影响。若上述因素变化导致金属价格大幅波动，可能对公司盈利能力产生不利影响。项目建设进展不及预期：公司主要矿产品产量增长来自于玉龙铜矿三期工程项目，该项目建设尚需取得其他有关部门的相关手续，建成时间存在不确定性，且项目处于高寒缺氧地区，自然地理环境恶劣，可能存在项目建设不及预期的风险。安全环保风险：采矿和冶炼业务涉及多项经营风险，包括工业事故、矿场坍塌、恶劣天气、设备故障、火灾、地下水渗漏、爆炸及其他突发性事件，这些风险可能导致公司的矿场或冶炼厂受到财产损失，并可能造成人员伤亡、环境破坏及潜在的法律责任。 3/5 请务必阅读报告末页的重要声明财务预测摘要资产负债表2023货币资金5436应收账款+票据793预付账款66存货3162其他1953流动资产合计11410长期股权投资4369固定资产24049在建工程1759无形资产6421其他非流动资产4058非流动资产合计40657资产总计52067短期借款5667应付账款+票据2915其他6767流动负债合计15349长期带息负债14404长期应付款607其他1364非流动负债合计16374负债合计31723少数股东权益5075股本2383资本公积4981留存收益7904股东权益合计20344负债和股东权益总计52067现金流量表2023净利润4233折旧摊销2113财务费用822存货减少（增加为“-”）362营运资金变动-951其它-340经营活动现金流6239资本支出-2819长期投资-1045其他793投资活动现金流-3072债权融资2602股权融资其他-6270筹资活动现金流-3668现金净增加额-499数据来源：公司公告、iFinD，国联民生证券研究所预测；股价为2025年07月25日收盘价 请务必阅读报告末页的重要声明评级说明投资建议的评级标准报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，北交所市场以北证50指数为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场以柯斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。分析师声明本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。法律主体声明本报告由国联民生证券股份有限公司或其关联机构制作，国联民生证券股份有限公司及其关联机构以下统称为“国联民生证券”。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由国联民生证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。国联民生证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，接受中国证监会监管，负责本报告于中国（港澳台地区除外）的分销。国联证券国际金融有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的分销。本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露。权益披露国联证券国际金融有限公司跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务关系，且雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。一般声明除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属国联民生证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“国联民生证券”）。未经国联民生证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为国联民生证券的商标、服务标识及标记。本报告是机密的，仅供我们的客户使用，国联民生证券不因收件人收到本报告而视其为国联民生证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但国联民生证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，国联民生证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，国联民生证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。国联民生证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。国联民生证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。国联民生证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。特别声明在法律许可的情况下，国联民生证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到国联民生证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他