到83.7%及21.7%，PE处于七年来43.1%分位数，相关板块短期会有较高的超额收益

1 近期研报摘要分享【中泰国际】兖煤澳大利亚（3668 HK）更新报告：25H1运营成本料理想（评级：买入；目标价：38.55港元）25Q2煤炭销售表现好坏参半公司发布25Q2运营报告。权益煤炭产量同比增长15%至940万吨，增长率大于Q1的8%，H1同比上升11%至1,890万吨。基于物流运输原因，25Q2销量表现各有千秋，动力煤销量同比减少10%至680万吨，冶金煤销量则同比上升35%至130万吨。H1两者销量分别同比下跌7%至1,380万吨，及上升39%至280万吨。25Q2动力煤及冶金煤平均售价分别同比下跌20%及38%至130及197澳元/吨，同比降幅分别大于Q1的9%及35%，H1两者售价分别同比下跌13%及38%至138及207澳元/吨(见图表1)。综合(一)下半年物流运输料改善；(二)24H2冶金煤销量基数较大；(三)煤价走势等因素，我们预计FY25全年动力煤销量同比下跌1.2%至3,210万吨，冶金煤销量同比上升21.7%至630万吨。FY25全年动力煤及冶金煤平均售价料分别同比下跌7.1%及20.7%至149及219澳元/吨(见图表2-4)。上半年运营成本料同比下跌待8月公布的中期业绩，公司现阶段估计25H1现金运营成本可能处于89至97澳元/吨的中间段，优于我们预计。如实现，将远低于24H1的101澳元/吨。FY25运营指引维持不变公司维持FY25运营指引：(一)权益煤炭产量为3,500-3,900万吨；(二)现金经营成本(不含特许权使用费)89-97澳元/吨；(三)权益资本开支为7.5-9.0亿澳元。调升盈利预测及目标价，重申“买入”评级基于运营成本料理想，我们分别上调FY25-26股东净利润预测5.6%及5.3%(见图表5-6)，并新增FY27预测。加上考虑近期资本市场风险下降，我们将目标价由32.70港元提升至至38.55港元，对应20.7%上行空间及9.5倍FY25目标市盈率。重申“买入”评级。敏感度分析：FY25F：±1.0%动力煤/冶金煤均价→ ± 2.9%/0.8%股东净利润(见图表7)。风险提示：(一)生产延误；(二)电力/钢铁市场需求波动；(三)政治风险；(四)汇兑损失。 2 近期研报摘要分享【中泰国际】医药行业点评：带量采购政策有望优化，政府鼓励选用优质产品药品集采政策将优化，预计降价幅度将日趋理性国家组织药品联合采购办公室发布《关于开展第十一批国家组织药品集中采购相关药品信息填报工作的通知》，启动第十一批带量采购。本次集采在规则方面进行了优化，具体包括：1）医疗机构首次可以按照具体品牌报量，保证了医疗机构可自主选用相对优质的产品：原来医疗机构是按照药品通用名报量，但由于同一通用名的药物有很多，难以保证中选产品的质量。本次医疗机构可选择按品牌报量，将能让口碑更好的生产商获得较多报量，因此对高品质产品有利。2）优化价格政策：以往集采中价格超最低价1.8倍的不能中选，但本次将不再简单选用最低价作为参照。此外，对于每个品种中报价最低的中选企业，国家医保局将要求企业对报价的合理性作出解释，承诺不低于成本价，以保证集采药物的质量。中泰国际评论：我们认为以上政策表明政府已充分认识到过度降价可能影响国内药品的质量，对患者不利，因此预计今后带量采购的降价幅度将日趋理性。长远看，国家集采中不过分强调低价中标，让医疗机构按品牌选择药物，有利于高品质产品的终端销售。重点个股推荐及点评中国生物制药（1177 HK）:我们预计公司2025年产品销售收入将稳健增长。公司日前宣布将收购创新药新贵礼新医药，礼新医药将成为公司的全资子公司。我们认为将构成利好，理由：1）礼新医药拥有强大的药物发现和临床研究能力，在肿瘤领域拥有超40多项在研产品，2023-24年分别与阿斯利康（AZN US）及默沙东（MRK US）签订抗体偶联物（ADC）与双抗领域的肿瘤药授权交易，这两大领域的肿瘤药需求前景广阔，礼新医药为国内唯一在两大领域均与全球巨头签订授权协议的公司。根据公司的介绍，礼新医药有望从阿斯利康与默沙东获得的首付款及近期里程碑付款达9.43亿美元，此外还有望获得最高约29.45亿的开发与商业化里程碑付款，因此我们认为收购礼新医药构成利好。此外，公司预计年内还有望落实一项海外授权交易，我们认为值得关注。信达生物（1801 HK）：公司6月底获批的玛仕度肽的减重剂型在7月上旬已正式发货销售，而且7月中旬又与京东健康签订合作协议，京东平台目前显示3-7日可发货，考虑到国内减重产品刚需强大，玛仕度肽的减重效果与全球著名的司美格鲁肽与替尔伯肽接近，京东的加入将推动销售放量，我们预计玛仕度肽销售收入将快速增加。此外，我们预计公司的原有产品销售收入将稳健增长，而且截止6月底公司管线内有21款在研产品，其中的肿瘤免疫疗法药物（IO）IBI363能显著延长难治的免疫耐药肺鳞癌、肺腺癌、黑色素瘤、末线MSS结直肠癌的无进展生存期，抗体偶联物（ADC）IBI343为全球首个在晚期胰腺癌治疗中表现除较好疗效的ADC药物，我们看好这两项产品的需求空间。除龙头创新药企业外，创新药企业经营环境在回暖，而且创新药出海也将间接医药研发与生产外包服务（CXO）的需求，我们预计CXO板块中的龙头企业业绩有望逐步回暖。此外，我们近期的调研表明大输液等基础医疗产品生产商的2025年业绩可能还受医保控费与集采降价等因素的影响，但从目前的动向看，集采降价有望趋于温和，医疗机构将可自行选择高品质产品，因此我们认为2026年后该领域的石四药（2005 HK）等著名龙头企业也可能缓步走出低谷。风险提示：1）药品与器械大幅降价可能影响业绩；2）如新药研发慢于预期，可能影响研发管线兑现时间；3）新药上市后如销售推广效果差于预期，可能短期内难以给企业带来利润。4）海外授权交易如最终不能达成或交易金额少于市场预期，可能影响股价。 3 不承担责任声明台端对本报告读取时,即视为同意接受下列各项之约束。本报告只供参考之用,并不构成要约、招揽或邀请、诱使、任何不论种类或形式之申述或订立任何建议及推荐,读者务请运用个人独立思考能力自行作出投资决定,如因相关建议招致损失,概与中泰国际证券有限公司无涉。报告中部份内容及数据发放可能于部份地区受到法律上限制,而此报告并非提供予置身于该等在法律上限制我们发放此等数据之地区的人士使用。翻阅此等报告之人士,须自行负责了解有关限制。此报告之相关内容如在任何地区向任何人士招引或游说出售投资或接受存款乃属违法时,则此等报告之内容不应视为于该等地区作出该等招引或游说。本报告之内容,包括但不限于文字、图表、版面、设计、相关网站或其它项目只备作一般参考用途。虽然数据已力求准确,唯本公司对上述数据之正确性、充足性或完整性不予保证,并表明不会对该数据内之错误或遗漏负任何赔偿责任。关于上述数据并不提供任何种类之保证、明示或法定保证,包括但不限于不侵犯第三者权利、所有权、可商售性、对某特定用途的适用性等保证。©中泰国际证券有限公司 4