2025年6月份金融数据点评：信用活动季节性走强

事件：2025年7月14日，央行公布了6月金融统计数据，数据显示：（1）M2同比增长8.3%，增速5月末上行0.4个百分点；（2）M1同比增速4.6%，较5月末上行2.3个百分点；（3）新增人民币贷款2.24万亿，同比多增1100亿，增速7.1%，增速同5月末持平；（4）新增社会融资规模4.2万亿，同比多增9008亿，增速8.9%，较5月末上行0.2个百分点。点评：一、6月贷款投放冲高，上半年人民币贷款同比略少6月新增人民币贷款2.24万亿，同比多增1100亿，增速7.1%，同5月末持平。6月经济基本面形势边际向好，叠加银行指标考核、同业对标、年中业绩表现等因素影响，信贷投放强度季节性回升，读数实现同比多增。考虑到6月仍有部分特殊再融资专项债发行，地方化债对信贷存量读数拖累不容忽视，还原约1500亿政府债置换影响后，6月末人民币贷款增速预计仍可在8.1%左右。从累计角度看，上半年合计新增人民币贷款12.9万亿，同比少增3500亿，其中2Q25新增贷款3.1万亿，同比少增6700亿。有效需求不足环境下，信贷“靠前发力”特征同去年相似。现阶段银行业仍面临“量难增、价易降”问题，非季末月份信贷增长相对乏力，季末月份银行通过对公短贷等集中冲量填补规模，月内投放节奏“前低后高”特点明显。往后看，考虑到政府置换债发行已步入中后阶段，后续地方债务置换对信贷读数的负面影响将逐步消散。同时，前期对中行、建行、交行、邮储四家大行的5200亿定增注资已落地，可有效补充四家大行资本金，对后续信贷投放能力形成较强支撑。但需要注意，现阶段银行贷款实现“量、价、险”平衡仍需有效需求的实质性改善，后续有赖于广义财政力量加码，通过政府投资增长撬动民间投资，刺激私人部门生产消费，推动信用活动扩张。6月票据利率走势“先下后上、月末翘尾”。价层面，1M期报价全月基本在1%下方运行，报价下限自月初0.96%下探至0.45%低点，下旬逐步上行，月末反弹至1%点位。6月份1M、3M、6M期转贴现中枢分别为0.81%、1%、1.06%，较5月分别下行38、11、3bp；对应月内转贴现-Shibor利差均值分别为-81、-64、-59bp，倒挂幅度分别较5月走阔36、9、0bp。结合开票情况，中上旬一级市场票源供给有限，而部分机构已在收票填补信贷规模，供需错配对票据利率形成一定压制；下旬票源供给量回升，机构收票陆续进入收尾阶段，带动转贴现转而上行，月末利率走出翘尾行情。要点 -1- 证券研究报告 敬请参阅最后一页特别声明银行业图1：6月1M期票据转贴中枢较5月下行38bp至0.81%资料来源：上海国际货币经纪公司官网，光大证券研究所；注：数据时间为2022年1月1日-2025年7月11日图3：6月表内外票据减少6008亿，存量票据16.8万亿资料来源：央行官网，Wind，光大证券研究所；注：数据时间为2023年1月-2025年6 -2-证券研究报告量层面，6月表内票据贴现新增-4109亿，同比多减3716亿，月内并未出现票据冲量情况；表内外票据合计减少6008亿，同比多减3568亿，考虑主要受月内票源供给减量叠加到期量增加影响。我们观察到，2Q以来票据贴现对信贷支撑作用弱化。现阶段部分银行资产端扩张“价在量先”，稳息差诉求下对于票据等低息资产吸收诉求转弱；且过低的转贴现利率会滋生部分资金空转套利，不符合监管导向。图2：6月3M期票据转贴中枢较5月下行11bp至1%资料来源：上海国际货币经纪公司官网，Wind，光大证券研究所；注：数据时间为2022年1月1日-2025年7月11日图4：6月新增人民币贷款2.24万亿，增速维持7.1%不变资料来源：央行官网，Wind，光大证券研究所；注：数据时间为2023年1月-2025年6月二、对公发挥“压舱石”作用，中长贷稳步增长，短贷-票据跷跷板效应明显规模层面，6月对公贷款新增1.77万亿，同比多增1400亿，占新增贷款比重79%，高于去年同期的77%，对公仍发挥贷款投放“压舱石”作用。其中，短贷、中长贷分别新增1.16、1.01万亿，同比分别多增4900、400亿。短贷方面，6月迎来季节性放量。年中时点，部分企业集中归还产业链上下游货款，结算性资金需求阶段性走升，推动短期流动资金贷款投放多增。同时，季末考核时点，部分银行通过法透等对公短贷冲量支撑信贷读数情况亦有增加。累计角度看，上半年对公短贷新增4.3万亿，同比多增1.2万亿，其中2Q季内 月 敬请参阅最后一页特别声明银行业图5：1-6月对公短贷占新增贷款比重33%，高于去年同期资料来源：Wind，光大证券研究所；注：数据为各年1-6月信贷增量结构图7：重点领域贷款投放降速但仍高于各项贷款增速资料来源：央行金融机构贷款投向统计报告，光大证券研究所整理 -3-证券研究报告新增7900亿，同比多增6500亿；对比而言，2Q表内票据贴现新增4978亿，同比少增6582亿，一定程度上对公短贷冲量对票据形成替代。中长贷方面，上半年累计新增7.2万亿，同比少增9100亿，其中2Q季内新增1.6万亿，同比少增2900亿。注意到，上半年地方特殊再融资专项债合计净融资1.7万亿，同比多增1.66万亿，地方化债节奏前置对企业贷款读数形成较大拖累。往后看，伴随专项债资金拨付落地带动相关项目配套融资需求增长，叠加地方置换债发行步入尾声，扰动消退对企业中长期贷款增长的利好作用将逐步显现。定价层面，1-6月企业新发放本外币贷款加权平均利率在3.3%，较上年同期低45bp，预计6月新发放对公贷款利率或维持在3.2%附近，同5月大体持平。新发放贷款定价仍在历史低位，尚未出现边际拐点。有效信贷需求不足背景下，新发放对公贷款利率持续处在下行通道，新发放与存量贷款间利差走阔，部分企业选择提前还款压降财务费用，对公端贷款早偿压力有所抬头。图6：6月对公-零售贷款增速差5.6pct环比小幅走阔资料来源：Wind，光大证券研究所；数据时间：2019年1月-2025年6月图8：对公传统领域信贷增长降速资料来源：央行金融机构贷款投向统计报告，光大证券研究所整理 -4-三、零售信贷读数季节性增长，居民消费购房需求改善程度有限规模层面，6月份居民贷款新增5976亿，同比多增267亿。其中，居民短贷、中长贷分别新增2621、3353亿，同比多增150、151亿。零售端贷款读数环比5月有一定改善，季节性驱动因素较强，消费购房需求尚未实质性好转情况下，按揭、消费贷、信用卡增长动能仍偏弱，经营贷延续同比少增。从累计角度看，上半年居民贷款新增1.17万亿，同比少增2900亿，2Q单季居民贷款新增1300亿，同比持平。其中，上半年短贷、中长贷分别新增-3亿、1.17万亿，同比分别少增2767、100亿，居民短贷增长相对乏力。具体来说：①按揭读数环比改善。2Q以来，新房、二手房成交热度有所降温，不同层级城市间、新老项目间交易景气度分化，高线城市转入淡季。中指研究院数据 显 示 ，6月 百 城 新 建 住 宅 均 价 环 比 结 构 性 上 涨0.19%， 同 比 上 涨2.59%；百城二手房住宅均价环比跌幅0.75%，同比跌幅7.26%，房地产销售景气度较旺季期间有所回落。综合考虑早偿与摊还因素，2Q按揭贷款新增读数大概率环比回落，2Q预估按揭贷款负增压力。数据层面，6月居民中长期消费贷新增1162亿，同比少增99亿，环比5月多增977亿。定价层面，1-6月新发放个人住房贷款加权平均利率3.1%，同比下行60bp，预计6月新发放按揭利率仍稳定在3.1%附近，同5月持平，定价持续磨底。②非房消费贷投放动能偏弱，增长稳定性待观察。6月受益于“6.18”购物节消费场景带动，居民端消费需求有望进一步释放，推动短期消费贷、信用卡读数阶段性增长。考虑到现阶段居民就业、收入等长周期变量仍待改善，加杠杆能力、意愿偏低，后续贷款增长的持续性、稳定性需要促消费政策进一步发力。累计看，上半年居民短期消费贷减少2563亿，同比少减1146亿，其中2Q单季减少607亿，同比少减391亿，整体延续负增态势，但降幅趋缓。③经营贷增长不及去年同期。年初以来经营贷增长放缓，但仍是支撑居民端信用扩张的主要力量。上半年经营贷新增9492亿，同比少增7050亿，占新增居民贷款比重81%，较去年同期下降31pct。2Q单季经营贷新增1273亿，同比少增2240亿。“生产-消费”内循环待畅通，民营小微、个体工商户、农户等客群作为经济“毛细血管”，其经营景气度受经济环境影响较大，内需不振情况下，小B端信用扩张需求放缓，潜在风险抬头，经营贷增长态势较弱。表1：2025年6月份新增信贷规模与结构（亿元）当月新增同比变动2025-062025-052025-042025-032025-062025-052025-042240062002800364001100-3300-45005976540-52169853267-2172621-208-40194841150-4513353746-123150471512321770053006100284001400-2100-2500116001100-48001440049002300101003300250015800400-1700-1600-41097468341-1986-3716-2826-10265891634-1702391226-250-229282-151-958-1209 证券研究报告2025-035500-50447-501-674355315000-7004600-200-40514-973256-977-203 敬请参阅最后一页特别声明资料来源：央行，光大证券研究所预测；数据时间：2019年12月-2025年6月；单位：%，其中6月数据为预测值四、6月新增社融4.2万亿，增速较5月末上行0.2pct至8.9%6月新增社融4.2万亿，同比多增9008亿，余额增速8.9%，较5月末上行0.2pct，延续年初以来反弹上行态势。拆分来看：（1）表内融资：6月社融口径人民币贷款新增2.4万亿，同比多增1710亿。月内非银贷款、境外人民币贷款分别减少1026、250亿，同比分别少减391亿、少增958亿。6月外币贷款新增326亿，同比多增1133亿。（2）未贴现票据：6月未贴现票据减少1899亿，同比少减146亿；表内外票据合计减少6008亿，同比多减3568亿，主要受票源供给减少、到期量增多影响。6月末存量票据16.8万亿，仍处在历史较高水平。（3）政府债：6月社融口径政府债新增1.35万亿，同比多增5072亿，占新增社融比32%，高于2020-2024年同期均值22%。政府债供给放量对社融增长形成持续支撑，财政发挥拉动信用扩张的主导作用。（4）直接融资：6月企业债券、股票融资分别新增2413、203亿，同比分别多增313、49亿。4月以来流动性环境趋松，广谱利率下行带动企业发债成本下降，对应企业发债需求有所增加。5Y期AAA、AA+中票利率6月中枢分别为2.5%、2.15%，环比5月均下行2bp，延续2Q以来逐月下行态势。（5）ABS、核销等其他：6月ABS、贷款核销等其他项合计3350亿，同比多增914亿。 -5-证券研究报告资料来源：央行，光大证券研究所预测；数据时间：2012年12月-2025年6月；单位：%，其中6月数据为预测值 敬请参阅最后一页特别声明银行业图11：6月新增社融4.2万亿，增速上行至8.9%资料来源：Wind，光大证券研究所表2：2025年6月份社融总量与结构（亿元）项目社会融资规模人民币贷款外币贷款委托贷款信托贷款未贴现银行承兑汇票企业债券融资非金融企业股票融资政府债券资料来源：Wind，光大证券研究所 -6-证券研究报告资料来源：Wind，光大证券研究所；数据时间：2020年1月-2025年6月当月新增同比变动2025-042025-032025-062025-052025-0411599589619008224712257884382341710-2274-246