股指期货2025年中期投资策略：上涨趋势未改、关注结构机会

敬请阅读末页的重要声明策略报告2025年7月4日沪深300指数走势图资料来源：WIND，招商期货相关报告于虎山0755-82709642yuhs1@cmschina.com.cnF0272480Z0002746 风险提示：  一、2025年上半年行情回顾2025年上半年国内权益市场呈现区间震荡的格局，从更大的周期看，依然处于自去年9月24日至10月8日第一波上涨后的震荡阶段。上证指数、深证成指、上证50指数、沪深300指数、中证500指数、中证1000指数均录得不同程度的涨幅，但不同指数之间在节奏上依然存在不同。回顾2025年上半年市场走势，各阶段驱动因素较为明显。第一阶段：年初尤其是春节后至3月下旬的上涨阶段。春节期间，DeepSeek-R1模型在多项测试中表现媲美甚至超越OpenAI的GPT-4，尤其在中文处理、数学推理和编程辅助领域表现出色，在科技竞争背景下，国产AI突破引发情绪共振，同时在春节期间用户空闲时间增多，助推试用和社交传播。春节后相关算力与云服务、AI应用端等概念涨幅显著高于市场平均水平，与之相对应，中证500指数与中证1000指数等中小盘指数强于上证50指数与沪深300等大盘风格指数。第二阶段：3月下旬至4月上旬的回落阶段。该阶段各指数呈现系统性回落，特点为美国关税战在国内清明假期期间，4月7日开盘一次性定价，并留下跳空缺口，该缺口成为随后一段时间各指数反弹的目标位。第三阶段：4月上旬至今的持续上涨阶段。该阶段初始由上证50、沪深300等大盘风格指数率先企稳并扮演了定海神针的角色，其中上证50指数率先回补4月7日的缺口，并率先创年内新高，沪深300指数、中证500指数、中证1000指数紧随其后并测试年内高点。随着反弹的深入，市场呈现百花齐放的态势：固态电池、创新药、国防军工、银行、保险、券商、石油化工轮番表现，各指数继续震荡走高。另一方面，去年11月8日与12月10日的高点依然是压力位，同时也是区间上沿，若指数运行至附近，市场可能出现回调。表1：2025年上半年重要指数表现情况截至20250630（年）涨跌幅涨跌点数上证综指2.76%深证成指0.48%创业板指0.53%科创501.46%上证501.01%沪深3000.03%中证5003.31%中证10006.69%资料来源：WIND，招商期货从各指数强弱关系看，上证指数>科创50>创业板指>深证成指；中证1000指数>中证500指数>上证50指数>沪深300指数。2025年上半年市场整体呈现系统性，但局部大小盘指数分化依然明显，这与各指数行业分布特征相关。其中金融板块为主的上证50与沪深300指数在第二阶段更抗跌，而科技板块为主的中证500与中证1000指数在第一第三阶段更具进攻性。 敬请阅读末页的重要声明收盘价92.673444.4350.5110465.1211.412153.0114.481003.4127.222711.991.173936.08189.665915.39398.466356.18 敬请阅读末页的重要声明资料来源：通达信，招商期货 资料来源：WIND，招商期货从整体上看，2025年上半年市场整体上涨趋势保持完好，随着上证50指数与沪深300指数的重心不断上移，估值修复同样在不断兑现，但尚未达到估值过高的阶段；中证500指数与中证1000指数继续保持较高的波动性。采购经理指数PMI是经济运行的领先指标，对于市场具备一定的指引作用，中采PMI指数在2025年2月至3月连续2个月恢复至荣枯线水平之上后，重新回到50以下，但呈现逐月修复的态势，关税战在一定程度上产生了负面影响。从13个分项上看，进入6月，生产、新订单、采购量、供货商配送时间与生产经营活动预期等5个指标在50之上，其中新订单重新回到50以上表明在经过4、5月份的需求低迷后，需求出现起色，与之相对应，材料同样在6月恢复至荣枯线之上，表明存在补库的动力，而生产经营活动预期连续31个月在荣枯线之上表明乐观情绪依旧；其他8项均在50以下，仅从业人员出现下降，表明就业是社会面临的主要压力，而出厂价格、主要原材料购进价格、原材料边际修复，表明国内需求出现改善；新出口订单则连续14个月处于荣枯线水平之下，表明海外需求疲软，但同样边际改善；在手订单、产成品库存和进口则连续低于荣枯线水平，同样边际得到改善。从大中小型企业的维度看，大型企业PMI仅4月短暂的回到50之下，其余时间均保持在荣枯线之上，经营较为稳健；中型企业PMI与小型企业PMI今年持续处于荣枯线之下，整体在经营稳健性方面不如大型企业，映射至权益市场同样可以看出，大盘风格指数在系统性回落中更容易企稳，而小盘风格指数弹性更大。 Page17二、市场基本面 资料来源：WIND，招商期货美国在2023年加息至5.50%后，加息周期告一段落，通货膨胀亦从9%下降至目前的2.4%，得到了有效控制，尽管美国在2024年经过3次降息将利率下调至4.5%，但高利率对经济的负面影响仍在持续中，美国制造业PMI已经连续3个月低于荣枯线，Markit非制造业PMI 5月重新低于荣枯线，整体经济不容乐观，继续降息或成为美联储的重要选择，进入2025年美联储按兵不动，预计7月大概率进行降息，届时美元指数或继续下降，资金或从美国流出，国内A股市场估值不高，或是重要的流入方向。2021/052022/052023/05美国:供应管理协会(ISM):制造业PMI月美国:ISM:制造业PMI:新订单月美国:ISM:制造业PMI:新出口订单月美国:ISM:非制造业PMI月美国:Markit制造业PMI:季调月 Page18资料来源：WIND，招商期货 资料来源：WIND，招商期货 敬请阅读末页的重要声明 资料来源：WIND，招商期货欧元区经济自俄乌战争以来持续回落的态势尚未改变。其中欧元区制造业PMI指数与德国制造业PMI指数已经连续36个月低于荣枯线水平，其服务业PMI阶段性修复15个月，但今年5月再度跌破50水平。欧元区今年分别于2月、3月、4月和6月四次降息合计100个BP至2.15%，欧元区降息幅度与频率均高于美国表明欧元区提振整个区域经济的力度和决心较大。相比之下，日本制造业PMI结束了连续24个月在荣枯线水平之下的态势并在6月修复至50以上，而服务业PMI则连续8个月在荣枯线水平之上，日本经济或逐步转好。图7：主要经济体利率水平资料来源：WIND，招商期货表2：2023年美国、欧元区货币政策情况时间国家2023年2月美国2023年2月欧元区2023年3月欧元区2023年3月美国0.01.02.03.04.05.06.02023-022023-052023-08美国:联邦基金目标利率中国:贷款市场报价利率(LPR):1年 Page19利率基准利率动作利率水平基准利率+25bp4.75%基准利率+50bp3.00%基准利率+50bp3.50%基准利率+25bp5.00%2023-112024-022024-052024-082024-112025-022025-05中美欧基准利率情况欧元区:基准利率(主要再融资利率) Page20资料来源：WIND，招商期货 资料来源：WIND，招商期货相比之下，中国货币政策继续保持较强的独立性，并在今年5月降息一次。近几年国内货币政策持续宽松，未来宽松的货币政策空间有限。另一方面，当前国内通胀水平较低，央行宽松的货币政策尚未转向，而PPI在2023年6月份见底后，尚未转正，仍在底部修复中，这也是国内权益市场业绩修复较慢的原因。三、股指期货市场情况截至2025年6月30日，上证50指数PE为11.26，沪深300指数PE为13.12，中证500指数PE为29.01，中证1000指数PE为39.08，分别处于历史81.21分位水平、历史67.51分位水平、历史68.30分位水平以及历史56.16分位水平。此外，从近5年各指数风险溢价上看，上证50与沪深300分别处于51%与67%分位水平，风险溢价率分别为7.29%与6.02%，风险溢价为市盈率的倒数减十年期国债收益率，而十年期国债收益率已经下降至1.65%，表明十年期国债收益率对风险溢价率的贡献持续增大，但上 敬请阅读末页的重要声明（一）市场估值 Page21证50与沪深300从历史上看，估值已经不低，这一点与半年前存在变化。另一方面，当前上证50与沪深300指数的风险溢价仍然具备优势，维持权益市场继续充当较优资产的观点。中证500指数与中证1000指数风险溢价分别处于历史89%和55%分位水平，但中证500指数与中证1000指数表现为波动的逻辑。整体而言，各指数估值水平均尽管得到修复，但上方仍然具有提升空间，沪深300指数在估值修复方面继续作为首选品种。图10：股指期货市盈率（TTM）资料来源：WIND，招商期货图11：上证50指数风险溢价图12：沪深300指数风险溢价资料来源：WIND，招商期货从股指期货对应指标股上市公司的营收增速可以看出，上证50指数IH、沪深300指数IF、中证500指数IC以及中证1000指数IM的营收增速出现分化，其中上证50指数IH、沪深300IF与中证500IC今年一季度分别为-3.15%、-0.68%与-1.46%，为负增长，而中证1000IM营收增速则有负转正，并结束了连续5个季度负增长的态势。小盘风格指数出现回暖的迹象。0510152025303540452024-06-272024-06-302024-07-032024-07-062024-07-092024-07-122024-07-152024-07-182024-07-212024-07-242024-07-272024-07-302024-08-022024-08-052024-08-082024-08-112024-08-142024-08-172024-08-202024-08-232024-08-262024-08-292024-09-012024-09-042024-09-072024-09-102024-09-132024-09-162024-09-192024-09-222024-09-252024-09-282024-10-012024-10-042024-10-072024-10-102024-10-132024-10-162024-10-192024-10-222024-10-252024-10-282024-10-312024-11-032024-11-062024-11-092024-11-122024-11-152024-11-182024-11-212024-11-242024-11-272024-11-302024-12-032024-12-062024-12-092024-12-122024-12-152024-12-182024-12-212024-12-242024-12-272024-12-302025-01-022025-01-052025-01-082025-01-112025-01-142025-01-172025-01-202025-01-232025-01-262025-01-292025-02-012025-02-042025-02-072025-02-102025-02-132025-02-162025-02-192025-02-222025-02-252025-02-282025-03-032025-03-062025-03-092025-03-122025-03-152025-03-182025-03-212025-03-242025-03-272025-03-302025-04-022025-04-052025-04-082025-04-112025-04-142025-04-172025-04-202025-04-232025-04-262025-04-292025-05-022025-05-052025-05-082025-05-112025-05-142025-