阜丰集团（546.HK）：味精行业龙头，味精景气有望改善
公司概况
- 阜丰集团是全球领先的味精、黄原胶和氨基酸制造商，成立于1999年，2007年在香港联交所主板上市。
- 公司实控人为李学纯先生，MotivatorEnterprises持股39.90%，为公司第一大股东。
- 主要产品分为食品添加剂、动物营养品、高端氨基酸和水溶胶体四大系列，销往全球100多个国家和地区。
- 2020-2024年归母净利润年复合增速为38.41%，营收CAGR为13.56%。
- 食品添加剂和动物营养业务为主要收入来源，分别占公司总收入的51.75%和31.48%。
味精行业分析
- 味精是目前国内市场上最常见的增鲜产品之一，化学成分为谷氨酸钠。
- 味精行业呈寡头竞争格局，阜丰集团、梅花生物及天安食业分别占中国产能的31%、20%和18%。
- 国内味精产能保持稳定，2024年总产能356万吨，2021-2024年产量和需求量复合增速分别为7.20%和7.30%。
- 餐饮业发展带动味精需求增长，食用消费占比达58%，加工消费占比为42%。
- 原材料价格（玉米、无烟煤）下降，成本支撑托底味精价格，但下游需求疲软抑制了成本支撑。
- 2024年味精市场均价为6834元/吨，同比下降11.50%。
黄原胶行业分析
- 黄原胶又称黄胶、汉生胶，是一种由假黄单胞菌属发酵产生的单孢多糖，广泛应用于食品、石油、医药等20多个行业。
- 2023年全球黄原胶市场规模达10.67亿美元，中国为全球最大市场，占比达41%。
- 中国黄原胶行业供给集中度较高，阜丰集团、梅花生物以及中轩生化是主要生产商，2023年CR3达到87%。
- 黄原胶主要用于石油和食品饮料领域，2023年石油行业需求占比55%，食品及饮料行业需求占比35%。
- 2023年全球70%以上的黄原胶由中国供应，但2023年黄原胶价格逐步回落，同比下降29.1%。
氨基酸行业分析
- 赖氨酸和苏氨酸是必需氨基酸，主要用于饲料、食品及医药领域。
- 全球赖氨酸市场规模2024年达252.38亿元，中国赖氨酸市场规模2024年达75.21亿元，预计2030年将达到432.99亿元。
- 中国赖氨酸行业竞争格局趋于稳定，阜丰集团占行业总产能的7%。
- 2024年我国赖氨酸出口量约110.6万吨，2020-2024年复合增速为9.06%。
- 赖氨酸需求整体表现一般，价格同比下降24.3%。
- 全球苏氨酸市场规模2024年约17.65亿美元，预计2031年将达到29.53亿美元，2025至2031年期间CAGR为7.7%。
- 苏氨酸行业集中度高，CR4达76%，主要用于饲料添加剂，占比达85%。
- 2024年我国苏氨酸出口量约71.82万吨，2020-2024年复合增速为6.58%。
- 苏氨酸国内需求一般，市场价格稳定，2024年价格为10270元/吨，同比下降3.7%。
“玉米豆粕减量替代”政策影响
- 我国玉米大豆严重依赖进口，推行“玉米豆粕减量替代”势在必行。
- 2024年我国玉米产量为2.95亿吨，2020-2024年复合增速为3.13%；大豆表观消费量为1.26亿吨，进口量为1.05亿吨，进口依存度为83.6%。
- 玉米豆粕含有丰富的赖氨酸和苏氨酸，减量替代将带来氨基酸需求增量。
- 若完成减量替代，将新增赖氨酸需求36.66万吨，苏氨酸需求12.92万吨。
盈利预测与估值
- 预计公司2025-2027年归母净利润分别为25.30亿元、27.85亿元、31.30亿元。
- 给予公司2025年7倍PE，对应目标价7.07元，港元兑人民币0.92汇率计算，对应目标价为7.68港币。
- 首次覆盖给予“收集”评级。
风险提示
- 原材料价格大幅上涨风险
- 产品价格下降风险
- 经济增速放缓风险
