味精行业龙头，味精景气有望改善

阜丰集团（546.HK）：味精行业龙头，味精景气有望改善FufengGroup Limited (546.HK): The Leader of MSG &Prosperity of MSG is expected to improve 庄怀超Charles Zhuangcharles.zhuang@gpf.com.hk2025年7月9日 概要 1.全球领先的味精、黄原胶和氨基酸供应商 2.味精：寡头垄断行业，成本支撑托底味精价格3.黄原胶：行业集中度高，市场规模持续扩大4.氨基酸：玉米豆粕减量替代带来需求增量5.盈利预测与估值6.风险提示 1.1阜丰集团：全球领先的味精、黄原胶和氨基酸制造商 •阜丰集团为全球领先的味精、黄原胶和氨基酸制造商。阜丰集团成立于1999年6月，2007年在香港联交所主板上市，股票代码HK00546，总部位于山东青岛。以成为全球著名的生物发酵企业为发展愿景，是全球领先的味精、黄原胶和氨基酸制造商。公司连续多年排名中国轻工业发酵行业十强榜首，入选中国民营企业500强。集团下辖多家实体，横跨生物发酵业、矿业、房地产业和金融行业等多个行业，主要产品分为食品添加剂、动物营养品、高端氨基酸和水溶胶体四大系列，产品销往全国各地，并出口世界一百多个国家和地区。集团在东北公司和龙江公司建设有铁路专用线，及自由场站。 1.1股权结构：公司实控人为李学纯先生 •公司实控人为李学纯先生。截至2024年12月31日，其中MotivatorEnterprises持股39.90%，为公司第一大股东，而李学纯先生为MotivatorEnterprisesLimited的唯一董事，并实益拥有该公司全部已发行股本，为公司控股股东。 1.1公司发展历程 表：公司发展历程 1.2公司产品介绍 1.2公司产品介绍（续） 1.3 2020-2024年归母净利润年复合增速为38.41% •2020-2024年归母净利润年复合增速为38.41%。2020-2024年，公司营收从166.91亿元增长至277.57亿元，CAGR为13.56%。2020-2024年，公司归母净利润从6.30亿元增长至23.12亿元，CAGR为38.41%。 1.3食品添加剂和动物营养业务为主要收入来源 •食品添加剂和动物营养业务为主要收入来源。具体分产品来看，2024年，食品添加剂、动物营养、高档氨基酸产品、胶体和其他业务分别实现收入143.65、87.39、22.17、18.17和6.19亿元，分别占公司总收入的51.75%、31.48%、7.99%、6.54%和2.23%。 1.4公司未来盈利有较大上行空间 •公司未来盈利有较大上行空间。2024年公司净利率8.33%，同行业可比公司梅花生物净利率10.93%，对比化工领域其他行业的龙头垄断企业如金禾实业、新和成及闰土股份等，行业及公司净利率均明显偏低，未来仍有较大上行空间。 概要 1.全球领先的味精、黄原胶和氨基酸供应商2.味精：寡头垄断行业，成本支撑托底味精价格3.黄原胶：行业集中度高，市场规模持续扩大4.氨基酸：玉米豆粕减量替代带来需求增量5.盈利预测与估值6.风险提示 2.1味精是目前国内市场上最常见的增鲜产品之一 •味精是目前国内市场上最常见的增鲜产品之一。味精化学成分为谷氨酸钠，是一种鲜味调味料，易溶于水，其水溶液有浓厚鲜味。味精可用小麦面筋等蛋白质为原料制成，也可由淀粉或甜菜糖蜜中所含焦谷氨酸制成，目前国内生产工艺主要是由玉米或玉米淀粉发酵而成。受消费升级、消费观念的影响，味精逐渐以配料成分的形式存在，在酱油、鸡精、蚝油等复合调味品消耗量逐渐增加。 2.1味精行业呈寡头竞争格局 •味精行业呈寡头竞争格局。味精行业历经多轮整合，中小企业已经逐步关停，行业供需趋于缓和，味精行业基本呈现寡头竞争的格局。根据百川盈孚，目前中国产能排名前三的企业分别为阜丰集团、梅花生物及天安食业，分别占到中国产能的31%、20%和18%。 2.1产能保持稳定，产量和需求量保持增长 •国内味精产能保持稳定，产量和需求量保持增长。根据百川盈孚，截至2024年，我国味精总产能356万吨，较2020年持平。在需求端，2024年国内表观消费量为299.71万吨，2021-2024年复合增速为7.30%。在供给端，2024年国内产量为301.48万吨，2021-2024年复合增速为7.20%。 2.1餐饮业发展带动味精需求增长 •餐饮业发展带动味精需求增长。根据百川盈孚，食用消费是我国味精最大的应用领域，应用占比达58%，加工消费占比为42%。随着我国大众消费能力的提升，餐饮行业有望保持持续发展，从而带动味精产品的需求稳定增长。 2.1原材料价格托底味精价格 •原材料价格托底味精价格。根据Wind数据，截至2025年7月4日，我国玉米价格为2280元/吨，同比下降2.1%；无烟煤价格为822.5元/吨，同比下降30.6%。 2.1成本支撑托底味精价格 •成本支撑托底味精价格。味精企业依旧维持高负荷生产，行业开工率保持在80%以上，头部企业产能扩张影响下，整体市场供应充足，行业库存较为集中。内销方面，贸易主体多随行就市，企业走货不快，下游谨慎观望心态明显，市场购销平淡。出口方面，味精出口表现一般。于由原料玉米占味精成本的近60％。麦收开启玉米流通紧张，价格稳步上涨，成本支撑托底味精价格，但下游需求疲软抑制了味精成本支撑。根据百川盈孚，截至2025年7月4日，味精市场均价为6834元/吨，同比下降11.50%；味精玉米价差19.37元/吨，同比下降96.71%；味精（自制合成氨）价差519.76元/吨，同比下降57.5%。 概要 1.全球领先的味精、黄原胶和氨基酸供应商2.味精：寡头垄断行业，成本支撑托底味精价格3.黄原胶：行业集中度高，市场规模持续扩大4.氨基酸：玉米豆粕减量替代带来需求增量5.盈利预测与估值6.风险提示 3.1黄原胶—“工业味精”，下游应用广泛 •黄原胶又称黄胶、汉生胶，黄单胞多糖，是一种由假黄单胞菌属发酵产生的单孢多糖，呈浅黄色至白色可流动粉末。由于黄原胶的大分子特殊结构和胶体特性，因而具有多种功能，可作为乳化剂、稳定剂、凝胶增稠剂、浸润剂、膜成型剂等，可广泛应用于食品、石油、医药等20多个行业。黄原胶被誉为“工业味精”，是目前世界上生产规模较大且用途极为广泛的微生物多糖。 3.2黄原胶市场规模持续扩大 •随着消费者对营养健康食品的需求日益增长，黄原胶此类高品质的食品添加剂迎来发展机遇。随着全球石油需求总量逐渐恢复甚至超过了疫情前水平，石油级黄原胶需求也随之增加。根据观研报告网，2023年，全球黄原胶市场规模达10.67亿美元。 3.2黄原胶主要用于石油和食品饮料领域 •根据中金企信国际咨询，2023年，石油行业需求占中国黄原胶总需求的55%，食品及饮料行业需求占比为35%。食品中的黄原胶具有增稠乳制品和沙拉的作用，以保持食品外观的一致性和流动性，它还用于保持冰淇淋结晶，使低脂和无脂乳制品饱满。在石油领域，黄原胶在增粘、增稠、抗盐和抗污染能力方面远强于其他聚合物，尤其是在用于泥浆处理、完井液和三次采油的钻井。它对防止油井坍塌、保护油气田、防止井喷、大幅度提高采收率等方面效果显著。在医学领域，黄原胶作为医药辅料的主要作用是在液体和半固体制剂中作为增稠剂、悬浮剂、乳化剂和稳定剂，在药物方面发挥了重要的作用。黄原胶的高粘度让外用制剂变得容易涂抹，吸水后药物不易从皮肤上脱落，提高了药物生物的利用度和用药舒适度。 3.3中国为全球黄原胶最大市场 •黄原胶在国际上开发最早的是美国，法国、日本和英国紧随其后。中国对黄原胶的开发研究始于二十世纪六十年代，起步相对较晚。八十年代末期，溶氧和染菌是困扰中国黄原胶工业化生产的两大难题。随着GSM发酵罐的发明和染菌问题的解决，中国黄原胶进入产业化阶段，实现了大规模生产，中国一跃成为全球第一大黄原胶市场，占比达41%左右。 3.3我国为黄原胶生产大国，行业集中度高 •根据观研报告网，我国为黄原胶生产大国，2022年全球70%以上的黄原胶由中国供应。我国黄原胶行业供给集中度较高，阜丰集团、梅花生物以及中轩生化是主要生产商，2023年CR3达到87%。 3.4黄原胶价格逐步回落，市场发展放缓 •黄原胶价格逐步回落，市场发展放缓。黄原胶以玉米淀粉为主要原料，玉米价格的波动会对黄原胶行业造成直接影响。2022年，受俄乌战争的影响，全球能源趋紧，黄原胶需求增加，加之玉米价格大涨，黄原胶价格也随之大涨。2023年随着下游需求逐步趋稳，黄原胶价格逐步回落，市场发展放缓。根据卓创资讯数据，截至2025年7月4日，黄原胶价格为19500元/吨，同比下降29.1%。 概要 1.全球领先的味精、黄原胶和氨基酸供应商2.味精：寡头垄断行业，成本支撑托底味精价格3.黄原胶：行业集中度高，市场规模持续扩大4.氨基酸：玉米豆粕减量替代带来需求增量5.盈利预测与估值6.风险提示 4.1赖氨酸为人类和哺乳动物的必需氨基酸之一 •赖氨酸化学名称为2,6-二氨基己酸，是一种碱性必需氨基酸。氨基酸生产属于氨基酸产业链的一环。氨基酸产业链的上游是玉米，对玉米进行深加工处理，通过糖化和发酵工序，最终生产出氨基酸产品，用于饲料、食品及医药领域作为添加剂。赖氨酸是人类和哺乳动物的必需氨基酸之一，机体不能自身合成，必须从食物中补充。赖氨酸主要存在于动物性食物和豆类中，谷类食物中赖氨酸含量很低。赖氨酸在促进人体生长发育、增强机体免疫力、抗病毒、促进脂肪氧化、缓解焦虑情绪等方面都具有积极的营养学意义，同时也能促进某些营养素的吸收，能与一些营养素协同作用。 4.1全球赖氨酸市场规模持续增长 •全球赖氨酸市场规模持续增长。根据贝哲斯咨询，2024年，全球赖氨酸市场规模达到252.38亿元（人民币），中国赖氨酸市场规模达75.21亿元，预测至2030年，全球赖氨酸市场规模将会达到432.99亿元，预测期间内将达到9.41%的年均复合增长率。 4.1国内竞争格局趋于稳定 •国内竞争格局趋于稳定。根据百川盈孚，2024年中国赖氨酸（折算98.5%赖氨酸）产能451万吨，产量为305.8万吨，同比增长8.3%；截至2025年6月，行业开工率75.4%；截至2025年6月，产量约165.9万吨，同比增长11.3%。中国赖氨酸目前主要有梅花生物、阜丰集团、伊品生物等，其中阜丰集团占行业总产能的7%。 4.1赖氨酸出口量持续增长 •赖氨酸出口量持续增长。根据百川盈孚，2024年我国赖氨酸出口量约110.6万吨，2020-2024年复合增速为9.06%；出口金额为14.07亿美元，2020-2024年复合增速为18.59%。 4.1赖氨酸需求整体表现一般，价格同比下降 •赖氨酸需求整体表现一般，赖氨酸价格同比下降。根据百川盈孚，供应方面，6月市场供应较上月小幅减少，但仍表现良好。需求方面，国内市场，本月98.5%赖氨酸需求持续疲软，贸易渠道及下游终端库存充足，且高价库存较多，下游采购积极性不佳，逢低补货，且对后市看空提货迟缓。6月70%赖氨酸需求整体表现一般，不温不火，下游正常按需采购。根据百川盈孚，截至2025年7月4日，赖氨酸价格为8100元/吨，同比下降24.3%。 4.2苏氨酸被广泛应用于饲养业 •苏氨酸被广泛应用于饲养业，需求稳健增长。L-苏氨酸是一种必需的氨基酸，动物本身不能合成。苏氨酸主要用于医药、化学试剂、食品强化剂、饲料添加剂等方面。特别是饲料添加剂方面，苏氨酸可用来精确平衡饲料的氨基酸组成，它是畜禽的第二或第三限制性氨基酸，因此用量快速增长。在配合饲料中加入L-苏氨酸，具有如下的特点：①可以调整饲料的氨基酸平衡，促进禽畜生长；②可改善肉质；③可改善氨基酸消化率低的饲料的营养价值；④可降低饲料原料成本；因此在欧盟国家（主要是德国、比利时、丹麦等）和美洲国家，已广泛地应用于饲料行业。根据百川盈孚统计数据，在苏氨酸下游应