铝半年度报告：消费前置也无忧下半年消费强度

新能源&有色组铝产业半年报 消费前置也无忧下半年消费强度 本期分析研究员 陈思捷 从业资格号：F3080232投资咨询号：Z0016047 师橙 从业资格号：F3046665投资咨询号：Z0014806 封帆 从业资格号：F03139777 投资咨询号：Z0021579 王育武 从业资格号：F03114162投资咨询号：Z0022466 期货研究报告|新能源&有色行业研究报告 华泰期货研究院新能源&有色金属研究 2025年07月06日 研究院新能源&有色组 策略摘要 消费前置也无忧下半年消费强度 研究员 陈思捷 021-60827968 chensijie@htfc.com从业资格号：F3080232投资咨询号：Z0016047 师橙 021-60828513 shicheng@htfc.com从业资格号：F3046665投资咨询号：Z0014806 封帆 电话：021-60827969 邮箱：fengfan@htfc.com从业资格号：F03139777投资咨询号：Z0021579 王育武 电话：021-60827969 邮箱：wangyuwu@htfc.com从业资格号：F03114162 投资咨询号：Z0022466 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 氧化铝：当前情况评估下，铝土矿和氧化铝不改供应过剩预期，上半年海外氧化铝新增产能释放较缓慢，下半年海内外过剩压力可能加剧，预计全年全球氧化铝供应过剩近300万吨，过剩预期的扭转需要矿端扰动的加剧。 电解铝：季节性淡季消费环比走弱与同比增长相搏弈，虽然出口和内需存在消费前置和透支的情况，但消费环比走弱斜率或不及预期，同比依旧维持正增长，症结在于供给受限，行业利润有望继续扩大，预计全年全球电解铝供应紧缺6万吨。海外降息，国内发力，全球再通胀尚未完全演绎。 铝合金：废铝供应偏紧现实不改，消费淡季成本支撑有效，供应开始减少，旺季合约对铝价差有望走强。 核心观点 ■市场分析 Axis矿假设2025年不恢复正常生产，叠加GAC矿山问题尚未解决，造成铝土矿供应减量约1300万吨左右。增量方面，SMB、中铝、俄铝、天山、国电 投预计贡献3000万吨左右增量，非主流矿区贡献300万吨左右增量，国产矿预 计贡献500万吨，按此推算即使在国内氧化铝新增产能如期投放的情况下，全年 铝土矿供应过剩300-500万吨，不过需要警惕海外地缘政治的不确定性造成额外的影响。 电解铝供应保持相对稳定，当前电解铝开工率97%左右，运行产能4410万吨左右，不考虑产能置换对产量的少量影响外，2025年净新增产能仅有10-20 万吨，预计运行产能峰值4430万吨左右。 1-5月份铝材累计净出口212.1万吨，累计同比减少6%，降幅逐步收窄。 在2024年年底铝材出口退税取消政策扰动下，预测2025年铝材出口将会同比下滑10%。汽车累计产量1282万辆，累计同比增长12.7%，预测全年汽车产量累计同比增长4%左右，带动铝消费增量70万吨左右。 1-5月中国光伏装机198GW，同比增长1.5倍，主要《关于深化新能源上网电价市场化改革促进新能源高质量发展的通知》影响。但组件产量早已环比走弱，且库存减少，赶政策窗口提前报备装机或在后期兑现实际消费，光伏板块消费最差时期或接近结束。预计全年组件产量590GW，同比增长3.5%，全年 装机320GW，同比增长15%，贡献铝消费增量25万吨左右。新能源的快速发展带动电网投资建设的高增长，预计全年电网建设拉动铝消费增量30-35万吨。 铝合金行业冶炼面临完全成本亏损超200元/吨，处于历史相对较低水平，成本呢支撑力度显现，且ADC12与A00的价差亦处于历史低位，虽然当下正值消费淡季，但铝合金供应端已开始出现减量，电解铝供应端保持平稳，此外11合约正值消费旺季合约，因此ADC12价格相较A00偏低估，关注二者之间的套利机会。 策略 电解铝：耐心等待布局长线多单机会，等待消费走弱不及预期及宏观向好的共振。 氧化铝：若无不可预测矿端扰动因素，氧化铝反弹空间有限，长期震荡偏弱。铝合金：成本支撑有效，相较铝价偏低估，关注跨品种套利。 操作建议 电解铝，20000元/吨以下，逢低分批买入氧化铝，逢高分批沽空 盘面对应价差-500元/吨以上多AD空AL ■风险 矿端超预期扰动 衰退引发流动性踩踏风险地缘政治危机 目录 策略摘要2 核心观点2 一、氧化铝7 1.1AXIS扰动下铝土矿供应依旧不缺7 1.2新增产能如期投放，氧化铝供应从偏紧转为过剩9 二、电解铝13 2.1国内供应稳定，消费表现强势13 2.2中东危机影响跟踪即可，讲能源危机为时尚早15 三、下游消费16 3.1季节性淡季消费边际走弱确定16 3.2出口强于预期，消费存在前置的可能17 3.3光伏至暗时刻或以结束，下半年无聊需求不易过分悲观18 3.4国补带动家电，地产仍有拖累19 四、铝合金相对铝价偏低估20 图表 图1：进口铝土矿价格丨单位：美元/吨8 图2：国产铝土矿价格丨单位：元/吨8 图3：国产铝土矿产量丨单位：万吨8 图4：铝土矿进口量丨单位：万吨8 图5：进口铝土矿港口库存丨单位：万吨8 图6：43家氧化铝厂原料库存丨单位：万吨8 图7：进口矿到港量丨单位：万吨9 图8：铝土矿海漂量丨单位：万吨9 图9：进口铝土矿供需平衡丨单位：万吨9 图10：铝土矿港口库存预测丨单位：万吨9 图11：氧化铝价格|单位：美元/吨、元/吨10 图12：氧化铝对主力合约基差|元/吨10 图13：氧化铝周度产量|单位：万吨11 图14：氧化铝净进口量|单位：万吨11 图15：山西进口矿生产成本利润|单位：万吨11 图16：山西国产矿生产成本利润|单位：万吨11 图17：氧化铝总库存|单位：万吨11 图18：电解铝厂内氧化铝库存|单位：万吨11 图19：氧化铝仓单库存|单位：万吨12 图20：氧化铝港口库存|单位：万吨12 图21：氧化铝进口盈亏|单位：元/吨12 图22：氧化铝出口俄罗斯量|单位：万吨12 图23：LME升贴水|单位：美元/吨14 图24：电解铝国内升水|单位：元/吨14 图25：电解铝产量|单位：万吨、%14 图26：电解铝周度产量|单位：万吨14 图27：电解铝净进口|单位：万吨14 图28：电解铝进口盈亏|单位：元/吨14 图29：电解铝生产利润|单位：元/吨15 图30：电解铝社会库存|单位：万吨15 图31：LME库存|单位：万吨15 图32：铝锭国内交易所库存|单位：万吨15 图33：欧洲天然气库存|单位：%16 图34：荷兰天然气价格|单位：欧元/兆瓦时16 图35：铝棒库存|单位：万吨16 图36：铝水比例|单位%16 图37：铝棒产量|单位：万吨17 图38：铝板带箔产量|单位：万吨17 图39：铝材净出口|单位：万吨、%17 图40：汽车产量|单位：万辆、%17 图41：汽车库存|单位：万台18 图42：汽车出口|单位：万台、%18 图43：组件产量和开工率|单位：GW、%19 图44：组件出口|单位：GW、%19 图45：光伏装机|单位：GW19 图46：电力投资|单位：%19 图45：家电产量累计同比|单位：%20 图46：地产相关数据同比|单位：%20 图47：ADC12价格|单位：元/吨21 图48：破碎生铝价格|单位：元/吨21 图49：ADC12与A00价差|单位：元/吨21 图50：铝合金生产利润|单位：元/吨21 图51：再生铝合金产量|单位：万吨%22 图52：铝合金锭社会库存|单位：万吨22 图53：废铝进口|单位：万吨%22 图54：国内废铝产量|单位：万吨%22 表1:全球氧化铝供需平衡丨单位：万吨12 表2:全球电解铝供需平衡丨单位：万吨20 一、氧化铝 1.1Axis扰动下铝土矿供应依旧不缺 进入2025年铝土矿价格就进入了单边下跌趋势，从最高115美元/吨下 跌到最低70美元/吨，现货市场实际成交最低价甚至跌破70美元/吨。5月中旬几内亚Axis因采矿权被回收而引发市场担忧，铝土矿价格触底反弹，但在高供给及国内库存增加的背景下，铝土矿反弹乏力最高只反弹至75美元/ 吨，即使期间海运费从19美元/吨上涨至27美元/吨，依旧难以拉动铝土矿成交价格的进一步上涨。国产铝土矿方面，随着氧化铝价格回落以及国产矿的保供复产，国产矿价格也高位回落，但由于国产矿产量相较过往产量依旧偏低，国产矿价格相对进口矿表现坚挺。 供应方面，根据海关数据统计1-5月中国铝土矿累计进口8517.6万吨，同比增长33.1%，其中几内亚进口量6624万吨，同比增长41.6%，自3月份开始圭亚那第一穿铝土矿到港，南美洲进口量出现了明显增加，4月份开始塞拉利昂铝土矿进口量开始超过10万吨。根据SMM数据统计，2025年1-5月中国国产铝土矿产量2520万吨，累计同比增长10.7%。Axis矿2024 年发运铝土矿2320万吨，2025年截至5月份发运量1530万吨，若该矿山 2025年不恢复正常生产，造成铝土矿供应减量800万吨左右，此外GAC矿 山问题尚未解决，造成减量1000万吨（包含发往阿联酋铝业用量，实际预计 对中国的影响造成的减量300-500万吨）。增量方面，SMB、中铝、俄铝、 天山、国电投预计贡献3000万吨左右增量，非主流矿区贡献300万吨左右 增量，国产矿预计贡献500万吨，按此推算即使在国内氧化铝新增产能如期 投放的情况下，全年铝土矿供应过剩300-500万吨。按照当前几内亚矿端扰动计算，虽然铝土矿过剩程度有所缓解，但不改过剩预期，不过需要警惕海外地缘政治的不确定性造成额外的影响。 6月份开始进入几内亚预计，几内亚当地铝土矿产量和发运量开始回落， 考虑到船期的影响，预计8月份开始中国进口量出现回落，进口矿以保长单交付为主，季节性预计将会造成现货市场结构性的供应偏紧，且存在原油、航道等问题影响，运费存在上涨的可能，不过在供应过剩的大背景下，预计铝土矿价格即使上涨，上涨幅度也较为有限。 图1：进口铝土矿价格丨单位：美元/吨图2：国产铝土矿价格丨单位：元/吨 几内亚 马来西亚 澳洲 山西 河南 广西 贵州 130700 110600 90500 70400 50300 30 2022/102023/042023/102024/042024/102025/04 200 2022/102023/042023/102024/042024/102025/04 数据来源：SMM华泰期货研究院数据来源：SMM华泰期货研究院 图3：国产铝土矿产量丨单位：万吨图4：铝土矿进口量丨单位：万吨 500 400 300 200 100 广西 贵州 河南 山西 0 2500 2000 1500 1000 500 0 铝土矿进口当月值铝土矿进口累计同比（右）60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 2014/102016/102018/102020/102022/102024/102017-102019-052020-122022-072024-02 数据来源：SMM华泰期货研究院数据来源：SMMWind华泰期货研究院 图5：进口铝土矿港口库存丨单位：万吨图6：43家氧化铝厂原料库存丨单位：万吨 3800 3300 2800 2300 1800 1300 2022202320242025 010203040506070809101112 2620212022202320242025 25 24 23 22 21 20 19 18 01020304050607080910111 数据来源：Mysteel华泰期货研究院数据来源：Mysteel华泰期货研究院 图7：进口矿到港量丨单位：万吨图8：铝土矿海漂量丨单位：万吨 2021 2022 2023 2024 2025 2022 2023 2024 2025 6002260 500 400 17