以静制动，港美股震荡待催化

更新报告 以静制动，港美股震荡待催化 每周策略建议 港股：中东停战令避险情绪回落，上周港股呈现量价齐升的积极修复态势，但在24,500点上方仍存阻力，或需待贸易谈判、基本面数据、政策加码等出现进一步利好刺激。上周港元触及弱方兑换保证，香港金管局自2023年以来首次在市场买入94.2亿港元。鉴于5月金管局曾向银行体系注资1,294亿港元，除非未来持续回笼流动性，否则对港股整体流动性影响有限。不过，随着港股估值修复至合理水平，部分公司估值已不具吸引力，叠加密集的配售融资活动可能对流动性形成阶段性压力。三季度在即，事件驱动窗口密集，7月政治局会议、以及7月美国对其他国家关税豁免到期、8月中美关税豁免到期、美国“大美丽法案”在国会闯关等，内外政策交互加深，市场波动性或回升。预计政策重心在于稳定市场预期与基本盘，重点聚焦科技自主突围，以及地产纾困、扩大消费以及社会保障等政策发力保驾护航。短期港股大盘料保持高位震荡，建议优先布局高股息板块（电讯、公用事业、中资金融股）。随着美联储9月降息预期再升温、国内稳增长政策发力，市场风格有望切换至科技成长板块，重点关注AI算力、半导体设备及生物医药等方向。 美股：标普500及纳指再创出历史新高，市宽改善，盈利预测创新高，其中标普500、纳指及等权标普500指数的未来12个月盈利预测已创新高，印证美股已走出上半年众多不确定性的阴霾。美股短期需要关注7月初“对等关税”豁免期到期后特朗普政府的取态。美国政经不确定性指数仍然较高，抑制美股估值扩张。当前美股进入回购静默期，叠加估值大幅修复，要注意业绩期或“卖出事实”。下半年仍有多个利好支撑美股，包括：1) 5月核心PCE显示超级核心服务CPI延续下行态势，交易员预测今年12月底累计再降息75个基点概率增加；2)美联储拟放宽大型银行资本规则，银行可将释放的资本用于贷款、投资或回购股票，有利于提升盈利能力和股东回报；3)“大美丽法案”的减税及税收优惠或提振美国经济增长。 来源：万得、中泰国际研究部 美债：中东地缘冲突叫停，美联储降息预期再升温，十年期美债收益率跌至4.28%附近。尽管基本面和政策预期短期对债市构成支撑，但中期压制因素依然显著：美国薪资增长和就业市场韧性仍存，“大美丽”法案已在美国参议院通过程序性投票，意味着财政扩张大概率延续，叠加美欧贸易摩擦加剧潜在通胀压力，“通胀黏性”担忧难以完全消退。当前市场已计入较多宽松预期，后续需警惕基本面韧性或政策立场反复带来的修正风险。维持美债高位震荡判断，10年期收益率波动区间4.25%-4.6%，操作上延续逢高配置策略。 美元指数：美元指数跌破98关键支撑位，短期面临基本面和内外政策面的交织波动，例如6月非农数据会否强化就业市场转弱从而推动降息的逻辑，“大美丽”法案最终投票结果或加重对于财政债务的担忧，以及7-8月关税暂缓到期后的安排，若关税反弹触发“滞胀交易”或短暂支撑美元；若继续暂缓或达成协议，或顺势进一步打开降息空间加速美元下行。预计短期美元指数延续震荡探底走势。 分析师 颜招骏, CFA+852 2359 1863alvin.ngan@ztsc.com.hk 美元兑离岸人民币：美元指数下行缓解人民币压力，离岸人民币升至7.16-7.18窄幅波动。短期基本面数据延续温和改善，三季度后内外政策交互或带来明显波动，若美国关税政策生变或美联储降息节奏反复，或触发人民币突破区间，关注人民币中间价的稳汇率信号以及增量货币财政政策时点。 助理分析师 陈雅蕙+852 2359 1858yahui.chen@ztsc.com.hk 风险提示：国际形势复杂多变；政策效果不及预期；地缘政治风险加剧。 港股宏观基本面及政策追踪 中国宏观数据及政策跟踪： 6月制造业PMI边际改善， 6月官方制造业PMI环比回升0.2个百分点至49.7%，连续两个月边际改善，但仍处于收缩区间。不过，供需两端自2024年12月以来首次同步站上荣枯线，显示内需有望接力“抢出口”成为新动能。价格指数有所改善但仍处收缩区间，主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为48.4%和46.2%，均比上月上升1.5个百分点，制造业仍需“以价换量”。6月大型制造业企业PMI升至51.2%发挥支柱作用，小型制造业企业PMI则较上月下滑2.0个百分点至47.3%，中型制造业企业PMI也仍处于收缩区间，显示中小企业修复仍显滞后，政策红利传导尚不均衡。 6月非制造业PMI小幅回升0.2个百分点至50.5%，扩张动能主要源于建筑业PMI跃升1.8个百分点至52.8%，其中土木工程类别连续三月高景气，印证专项债提速下基建实物量加速落地。服务业则显疲态，6月服务业PMI环比下降0.1%至50.1%，金融板块（电信/货币金融/资本市场）景气度维持60%以上高位，但消费服务业受假期效应退潮冲击明显——零售/运输/餐饮指数普遍回落，显示居民消费活跃度阶段性降温。从销售价格和从业人员指数来看，服务业仍面临较大的“以价换量”压力，且招聘意愿依然低迷。 来源：万得、中泰国际研究部。 来源：万得、中泰国际研究部。 海外市场宏观数据及政策： 美国5月通胀温和但前景不确定，收入和支出明显下滑 5月美国核心PCE同比升至2.68%，略超预期的2.6%，环比增速0.2%，亦高于前值。商品通胀暂时可控，剔除食品和能源的商品价格涨幅较上月放缓至0.2%，服务通胀边际降温，核心服务价格仅微升0.1%。通胀整体保持温和下行，但消费仍在显著放缓，收入滑坡是主因。5月个人消费支出环比下滑0.3%，创年内最大跌幅。核心拖累来自商品消费退潮——汽车支出骤降6%，逆转3-4月因规避关税引发的抢购热潮，显示关税政策对消费行为扰动已达峰值。服务消费亦显露疲态，5月环比零增长，交通、餐饮、旅游等弹性消费全线走低，反映居民支出意愿受抑。5月个人收入环比下跌0.8%，创2021年来最大跌幅。主因在于政府转移支付收缩（社保及失业救济退坡）与利息收入下行（储蓄存款利率随降息预期回落），5月私营部门薪资同比大涨4.6%，创2024年12月以来新高，但政府部门薪资涨幅骤降至5.2%，为2022年10月以来最低，或反映“DOGE”的影响显化，但私营部门薪资增长仍然稳健。 美联储内部降息分歧较大 6月FOMC后，多位美联储官员发表公开讲话，美联储官员普遍认为经济基础稳固但面临关税不确定性，通胀略有回落但仍略高于目标，对利率政策的意见分歧较大。由特朗普任命的两名美联储理事克里斯托弗·沃勒和米歇尔·鲍曼均表示支持最快7月降息，但多数官员强调需谨慎观望，倾向等待7月的通胀数据再考虑降息。当前CME显示，市场仍预期美联储最早将于9月降息。 美国6月制造业及服务业延续扩张 6月美国制造业及服务业景气度均延续5月的扩张态势，表明美国经济短期仍有韧性。6月Markit制造业PMI初值为52%，与5月持平，其中新订单指数较5月小幅回落0.1个百分点。购进价格及出厂价格指数上升，反映制造业成本增加，成本上升未来有转嫁至终端销售的风险。就业市场上升至53.4%，表明企业扩招步伐加快。6月Markit服务业PMI初值回落至53.1%，新订单指数报52.2%，仍处于荣枯线以上。就业指数保持稳定。6月欧元区制造业PMI初值报49.4%，与5月持平，表明欧元区制造业复苏步伐不稳固，而服务业PMI初值则重上荣枯线。 来源：Bloomberg、中泰国际研究部.左轴单位为%。 来源：Bloomberg、中泰国际研究部 上周市场走势回顾 港股大盘、情绪、资金面： 港股大盘上周回勇 上周恒生指数全周上升3.2%，收报24,284点。恒生科指全周上升4.1%，收报5,341点。大市成交金额按周增加20.4%至2,488亿港元。截至6月27日，港股主板的20天平均沽空比例（扣除盈富基金）为13.9%。 来源：万得、中泰国际研究部 来源：Bloomberg、中泰国际研究部 上周12大恒生综合行业分类指数中，除能源及公用事业分类指数全周下跌1.1%及0.4%以外，其他分类指数均上升，其中原材料全周上升7.7%，主要受惠于黄金及有色金属相关个股上升。信息科技及金融板块均上升4.3%。 升市下港股通净流入量增加 上周港股通净流入283亿港元，较前一周净流入增长75%。板块上来看，南向资金除了继续净流入内银意外，非银金融板块净流入量显著增加，尤其净流入中资券商、内险。医药生物和半导体的净流入量也靠前。然而，南向资金仍然明显净流出软件服务（腾讯）、硬件设备（小米）、可选消费零售（阿里巴巴）。 来源：万得，中泰国际研究部。净流入量以区间成交均价*区间净买入量进行估算。 港股估值积极修复 当前恒生指数及MSCI中国指数的预测PE分别为10.5倍及11.2倍，处于62.5%及57.7%的七年分位数。恒生指数及MSCI中国指数风险溢价分别为5.3%及4.6%，处于2.0%及5.6%的七年分位数。当前港股估值进一步向上修复或需要贸易谈判更积极进展、内部基本面持续转强或宏观政策工具箱进一步打开。 来源：Bloomberg、中泰国际研究部 来源：Bloomberg、中泰国际研究部 来源：Bloomberg、中泰国际研究部 来源：Bloomberg、中泰国际研究部。 来源：Bloomberg、中泰国际研究部 来源：Bloomberg、中泰国际研究部 来源：Bloomberg、中泰国际研究部，左轴为日元。 风险提示 国际形势复杂多变；政策效果不及预期；地缘政治风险加剧。 公司及行业评级定义 公司评级定义： 以报告发布时引用的股票价格，与分析师给出的12个月目标价之间的潜在变动空间为基准： 买入：基于股价的潜在投资收益在20%以上增持：基于股价的潜在投资收益介于10%以上至20%之间中性：基于股价的潜在投资收益介于-10%至10%之间卖出：基于股价的潜在投资损失大于10% 行业投资评级： 以报告发布尔日后12个月内的行业基本面展望为基准：推荐：行业基本面向好中性：行业基本面稳定谨慎：行业基本面向淡 重要声明 本报告由中泰国际证券有限公司以下简称“中泰国际”或“我们”分发。本研究报告仅供我们的客户使用，发送本报告不构成任何合同或承诺的基础，不因接受到本报告而视为中泰国际客户。本研究报告是基于我们认为可靠的目前已公开的信息，但我们不保证该信息的准确性和完整性，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策，中泰国际都不对该等投资决策提供任何形式的担保，亦不以任何形式分担投资损失，中泰国际不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何直接或间接责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。客户也不应该依赖该信息是准确和完整的。我们会适时地更新我们的研究，但各种规定可能会阻止我们这样做。除了一些定期出版的行业报告之外，绝大多数报告是在分析师认为适当的时候不定期地出版。中泰国际所提供的报告或资料未必适合所有投资者，任何报告或资料所提供的意见及推荐并无根据个别投资者各自的投资目的、财务状况、风险偏好及独特需要做出各种证券、金融工具或策略之推荐。投资者必须在有需要时咨询独立专业顾问的意见。 中泰国际可发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表中泰国际或附属机构的观点。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。我们的销售人员、交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略。我们的自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策。 权益披露： 1在过去12个月，中泰国际与本研究报告所述公司并无企业融资业务关系。2分析师及其联系人士并无担任本研究报告所述公司之高级职员，亦无拥有任何所述公司财务权益