铜月报：关税博弈重回视野，铜价上方空间或有限

正信期货铜月报202506研究员：王艳红投资咨询号：Z0010675Email：wangyh@zxqh.netTel：027-68851554 宏观层面：6月铜价继续横盘整理，价格缺少方向，博弈也并不激烈，波动率继续回落。需求季节性转淡尚未完全体现，但关税问题的再发酵，对于悬而未决的铜市场来说通过贸易套利和库存转移再度支撑起了铜价，尤其是月底LME铜现货升贴水走势异常，出现了自2021年逼仓式的高升水，宏观层面并未有新驱动产生，美国“硬数据”尚可，但美联储按兵不动，唯一变化在于特朗普提前物色下一任美联储主席，引发市场对降息的乐观预期。关注7月的美国就业数据变化和关税谈判进展是宏观预期驱动可能出现变化的地方。产业基本面：年中长单谈判以0美元落地，冶炼厂长单盈利能力大幅受挫，当前国内产量维持高位，硫酸与副产品利润勉强弥补亏损，但利润结构极不健康。需求一端来看，国内淡季逐渐加深，现货升水高位回落，但受内外价差影响，国内出口量增多导致累库预期不强，基本面能给到价格一定支撑。策略：关税预期再度发酵，铜价走势偏强。COMEX铜领涨铜价，与LME铜价差走阔至1400美元，LME铜价格高于国内铜价3000元，极端价差持续后的贸易逐利行为让LME铜库存降至逼仓风险水平，后续需要关注国内出口到亚洲地区的铜对逼仓情绪的抑制，但最终仍需关注7月9日附近关于关税预期的博弈，尤其是对铜232调查的情况，盘面表现或冲高回落走势，我们认为再度演绎关税极端的价格上涨空间有限，可尝试建立新的卖虚值近月CALL，买虚值远月PUT头寸。 目录2341 宏观面产业基本面其它要素行情展望 宏观面303540455055606570中国P MI6月欧洲制造业PMI持稳，欧元区6月制造业PMI初值录得49.4%，与上月持平；其中德国制造业环比上升0.7%至49%，法国制造业环比下滑2%至47.8%。美国6月标普全球制造业PMI初值52%，环比持平。2025年5月中国制造业PMI录得49.5%，环比回升0.5个百分点，连续两个月处于荣枯线下方。5月新订单与新出口订单依然表现低迷，受关税博弈影响，需求端出现明显承压状态。 三大经济体PMI三大经济体CPI3,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,00011,000美国P MI欧元区P MIL M E铜4,0005,0006,0007,0008,0009,00010,00011,000(2)024681012中国C PI美国C PI欧元区C PIL M E铜 宏观面三大经济体GDP2009-122010-122011-122012-122013-12中国GDP当前美国经济正等待“硬数据”观点，制造业一端回落，关注就业情况变化。美联储过去三次降息从动机上看均为“预防式降息”，但利率仍然处于限制性水平，而从近期美联储给到的预期管理来看，有概率使得下一次降息成为“衰退式降息”，这还要通过不断地“硬数据”来给到是否有衰退风险的加强信号。 美元指数3,000.04,000.05,000.06,000.07,000.08,000.09,000.010,000.011,000.0(40)(30)(20)(10)0102030402014-122015-122016-122017-122018-122019-122020-122021-122022-122023-122024-12美国GDP欧元区GDPLME铜8590951001051101154,0005,0006,0007,0008,0009,00010,00011,00012,0002023-06-192023-07-192023-08-192023-09-192023-10-192023-11-192023-12-192024-01-192024-02-192024-03-192024-04-192024-05-192024-06-192024-07-192024-08-192024-09-192024-10-192024-11-192024-12-192025-01-192025-02-192025-03-192025-04-192025-05-192025-06-19L M E3个月铜（左轴）美元指数（右轴） 产业基本面全球矿山产量铜精矿供给2023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-04I C SG:全球矿山产量:当月值万吨根据ICSG数据显示，2024年12月全球铜矿产量209.6万吨，同比增长4.96%，1-12月全球铜精矿产量2283.5万吨，同比增长2.54%。ICSG在其最新月度报告中表示，2024年市场过剩30.1万吨，而此前一年短缺5.2万吨。根据ICSG数据显示，2025年4月全球铜矿产量190.9万吨，同比增长5.59%，1-4月累计生产铜矿752.6万吨，同比增长2.65%，根据国际铜研究组织（ICSG）的最新月度报告，4月份全球精炼铜市场供应短缺3.8万吨，而在3月份过剩1.2万吨。今年前四个月，市场供应过剩23.3万吨，去年同期为过剩23.6万吨。 150160170180190200210220 矿山产能利用率(2)(1)01234567892024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-04当月同比%7072747678808284868805001,0001,5002,0002,5003,0002023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-04全球矿山产量千吨全球矿山产能千吨矿山产能利用率 产业基本面铜精矿进口数量当月值铜精矿供给2024年12月中国进口铜精矿及其矿砂252.2万吨,环比增加12.3 %，同比增加1.7%。1-12月累计进口铜矿砂及其精矿2811.4万吨，累计同比增长2.1%。2025年5月份铜精矿数据普遍低于市场预期，尤其是铜精矿的进口数据，较4月的历史高位大幅回落：5月份进口数据已出，5月中国进口铜精矿约240万吨，环比减少18.09%，同比增加5.8%，略低于2025年1-5月中国铜精矿月均进口量为248.5万吨。 铜精矿进口数量累计值 产业基本面铜精矿加工费国内铜冶炼厂现货TC（美元/干吨）2025年6月27日上午，中国头部冶炼企业完成了一次足以载入铜行业史册的谈判：Antofagasta与中国冶炼厂年中谈判结果TC/RC敲定为0.0美元/干吨及0.0美分/磅。自从2023年年底以来，随着铜精矿供需基本面的坍塌，铜精矿市场现货TC也遭受了雪崩。铜精矿现货加工费跌至历史最低价位-40美元中位，长单水平也跌至铜冶炼行业有史以来的新低。2024年12月6日，江西铜业、中国铜业、铜陵有色、金川集团和大冶有色与Antofagastat敲定2025年铜精矿长单加工费Benchmark为21.25美元/吨与2.125美分/磅。 TC地板价-40-200204060801009080869587789090927355666753585355707080809393900102030405060708090100CSPT TC季度指导价 959580 产业基本面精炼铜产量当月值精炼铜产量精炼铜产量万吨5月SMM中国电解铜产量环比增加1.26万吨，升幅为1.12%，同比上升12.86%。1-5月累计产量同比增加54.48万吨，增幅为进入6月，据我们统计仅有1家冶炼厂有检修计划。但6月产能利用率下降的企业家数明显增加，在我们调研样本中6月有将近40%的企业都不同程度的减产，比5月增加了一倍。因此，6月总产量较5月下降。SMM根据各家排产情况，预计6月国内电解铜产量环比下降0.72万吨降幅为0.63%，同比增加12.61万吨升幅为12.55%。1-6月累计产量预计同比增加67.09万吨升幅为11.34%。 02040608010012014011.09%。 精炼铜产量累计值(10)(5)0510152025当月同比%0246810121416182002004006008001,0001,2001,4001,600精炼铜产量累计同比 产业基本面精炼铜进口量当月值精炼铜进口量据海关总署数据显示，2024年中国进口精炼铜共373.88万吨，累计同比增加6.49%；其中12月进口37.04万吨，环比增加2.93%，同比上升18.88%。2024年中国出口精炼铜共45.75万吨，累计同比增加63.86%；其中12月出口1.67万吨，环比增加44.06%，同比增加55.61%。5月中国进口电解铜总数为29.27万吨，同比下滑15.64%。 精炼铜进口量累计值 产业基本面废铜进口当月值废铜供给据海关总署数据最新显示，2024年12月中国铜废料及碎料进口量为21.75万吨，环比增长25%，同比增加9%，这也是自2024年3、4月进口量创下新高后的首次回归这一高位。2024年全年累计进口量为225万吨，累计同比增加13.26%。海关总署最新数据显示，2025年5月我国铜废料及碎料进口量表现出显著变化。单月进口量达18.52万实物吨，环比下降9.55%，同比下降6.63%。从1-5月累计数据来看，进口量为96.22万吨，累计同比下降1.98%(海关编码74040000)。整体而言，我国铜废料及碎料进口在月度和累计层面均呈现同比下滑态势。 废铜进口量累计值 产业基本面精废价差据SMM的调查数据显示，本周再生铜杆的开工率为27.31%，较上周上升了3.19个百分点，同比下降了15.13个百分点。同时，精废铜杆的平均价差本周为每吨1042元，环比缩小132元。再生铜原料供应端出现结构性收紧，拆解场和回收站可售原料锐减导致货场采购困难，持货商惜售情绪随铜价上涨加剧，个别地区出现加价难购现象。与此同时，进口渠道受阻，海外折价系数高企使国内贸易商难以成交。需求端持续疲软，再生铜杆企业虽订单回暖却因持续亏损拒绝大量接单，政策适应期（反向开票）叠加传统淡季导致生产意愿低迷。终端线缆企业成品库存压力未解，采购活跃度维持低位，市场陷入“原料紧缺与成品滞销”并存的僵局 。 精废价差（含税）废铜价格（光亮铜线）精铜价格 产业基本面-消费端电源基本建设投资电线电缆电源基本建设投资完成额累计同比2024年1-12月电源累计投资11,687.22亿元，同比增长12.14%，电网投资6,082.58亿元，同比增长15.26%。2025年1-5月电源累计投资2577.82亿元，同比增长0.39%，电网投资2039.86亿元，同比增长19.8%。 产业基本面-消费端空调当月产量空调空调产量万台同比%2024年12月当月空调产量2,369.50万台，同比增长12.9%；1-12月空调累计产量26,598.44万台，同比增长9.7%。2025年1-5月空调产量13490.9万台，同比增长5.9%，空调环比产量下滑，月度产量同比降速，行业进入生产淡季。 05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,000 空调累计产量2021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-10产量:空调:累计值万台产量:空调:累计同比% 产业基本面-消费端汽车产量产量:汽车:累计值万辆产量:汽车:累计值:同比%2025年5月我国汽车产销分别完成264.9万辆和2