短期供应收缩价格反弹，中期宽松压力仍存

短期供应收缩价格反弹，中期宽松压力仍存 焦煤焦炭 2025年6月29日 主要结论 焦煤焦炭：短期供应收缩价格反弹，中期宽松压力仍存 统计局数据显示，受到能源价格下降影响，5月CPI环比由涨转降。能源价格环比下降1.7%，影响CPI环比下降约0.13个百分点，占CPI总降幅近七成。同比则仍保持在-0.1%的极低水平，且连续四个月为负值。市场整体表现疲弱，我们将延续上一期报告的观点：“价格压力持续存在”。5月份，PPI同比跌幅较4月继续扩大。综合来看，当前市场价格紧缩的压力仍然存在，暂未出现改善迹象，对大宗商品估值形成一定压力。金融数据表现来看，短贷减少显示当前居民端消费依旧疲软，中长贷好转或受到汽车消费的带动以及地产成交的边际改善影响。政府债券仍是社融增量的主要支柱。 产业面，部分矿点因事故或销售不畅有停减产现象，上游开工率出现下滑，6月是煤矿生产安全月，中央环保督察组进驻内蒙，区域内露天煤矿生产受限，总体来看，国内煤炭供应边际有一定下滑。进口方面，美国或因关税等问题焦煤进口量下滑，但考虑到俄罗斯出于地缘政治等因素考虑，依旧会加大对中国的煤炭出口，因此俄罗斯焦煤进口增量将替代其他国家的减量。而蒙古方面长期来看供应保持稳定，高频数据来看，口岸通关量绝对水平不高，主要来自于下游采购需求走弱的压力。需求方面，短期来看焦企开工下滑，钢厂铁水产量走平，短期来看绝对水平高位，支撑炉料消耗。但考虑到黑色终端需求压力仍存，低频数据反馈终端未见明显起色，因此我们认为中期来看，原料端仍有宽松压力。 国信期货交易咨询业务资格：证监许可〔2012〕116号分析师：邵荟憧从业资格号：F3055550投资咨询号：Z0015224电话：021-55007766-305168邮箱：15219@guosen.com.cn 焦煤前期空头资金减仓离场，叠加传统电煤需求旺季来临，国际地缘政治冲突带动能源价格上涨，在多方因素催化下，盘面价格低位反弹。此外，需持续关注旺季天气情况以及电煤需求释放程度。我们认为短期盘面在供应收缩以及传统电煤旺季的带动下出现反弹，但中期来看，终端需求以及供给端的宽松压力仍存，可择机逢高布局中长线空单。 独立性申明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 一、国内外宏观解读 1.1以伊冲突爆发，能源价格上涨 自从6月13日以色列和伊朗爆发军事冲突以来，以色列和伊朗的军事冲突呈现出逐步升级的态势。截至6月17日，冲突进入第5天，以称控制德黑兰领空，伊称准备长期全面战争。 以伊冲突爆发引发资本市场避险情绪推升，黄金、原油等商品价格上涨，后由于冲突进入多方力量博弈期，市场情绪降温，避险资产价格回落。22日，多次发表或介入本次以伊冲突的美国，对伊朗核设施发动了空袭。但截至目前，福尔多核设施的具体受损情况仍然不能确定。美方的介入使得市场避险情绪再度升温，能源价格上涨。 1.2国内价格压力持续存在 6月9日，国家统计局发布数据显示，2025年5月份，全国居民消费价格同比下降0.1%。食品价格下降0.4%，较上期扩大0.2%，非食品价格持平；消费品价格下降0.5%，较上月下降0.2%，服务价格上涨0.5%，较上月回升0.2%。1—5月平均，全国居民消费价格比上年同期下降0.1%，较上一期持平。 受到能源价格下降影响，5月CPI环比由涨转降。能源价格环比下降1.7%，影响CPI环比下降约0.13个百分点，占CPI总降幅近七成。同比则仍保持在-0.1%的极低水平，且连续四个月为负值。市场整体表现疲弱，我们将延续上一期报告的观点：“价格压力持续存在”。 国家统计局发布数据显示，2025年5月份，全国工业生产者出厂价格同比下降3.3%，跌幅较上月扩大0.6%，环比下降0.4%，较上月持平；工业生产者购进价格同比下降3.6%，环比下降0.6%。1—5月平均，工业生产者出厂价格和购进价格比上年同期均下降2.6%，跌幅扩大0.2%。 5月份，PPI同比跌幅较4月继续扩大。分项来看，国际原油价格下行影响国内石油相关行业价格下降以及国内部分能源和原材料价格阶段性下行是导致PPI下行的主要原因。生活资料价格同比降幅1.4%，比上月收窄0.2个百分点，环比上月持平。当月居民消费端没有继续恶化，但居民端消费依旧疲软特征仍存，市场价格未有明显企稳反弹。综合来看，当前市场价格紧缩的压力仍然存在，暂未出现改善迹象，对大宗商品估值形成一定压力。 数据来源：WIND、国信期货 1.3政府债支撑社融增量，居民消费低迷 中国人民银行发布数据显示，截至2025年5月末，广义货币(M2)余额325.78万亿元，同比增长7.9%。狭义货币(M1)余额108.91万亿元，同比增长2.3%。流通中货币(M0)余额13.13万亿元，同比增长12.1%。前五个月净投放现金3064亿元。2024年同期防资金空转的政策效应导致的低基数使得5月M1增速明显回升。 5月末，本外币贷款余额270.2万亿元，同比增长6.7%。前五个月人民币贷款增加10.68万亿元。分部门看，住户贷款增加5724亿元，其中，短期贷款减少2624亿元，中长期贷款增加8347亿元；企（事）业单位贷款增加9.8万亿元，其中，短期贷款增加3.14万亿元，中长期贷款增加6.16万亿元，票据融资增加3645亿元；非银行业金融机构贷款增加1357亿元。5月信贷表现依然不佳，单月新增人民币贷款较去年同期少增3300亿元。其中企业端短期贷款表现好于中长期贷款，一方面来自于抢出口的生产刺激，另一方面来自于市场信心仍旧薄弱，企业扩大经营意愿不足。居民端，5月居民贷款增加540亿元，同比小幅减少217亿元。其中，5月居民短贷减少208亿元，中长贷增加746亿元，同比多减451亿元和增加232亿元。短贷减少显示当前居民端消费依旧疲软，中长贷好转或受到汽车消费的带动以及地产成交的边际改善影响。 2025年前五个月社会融资规模增量累计为18.63万亿元，比上年同期多3.83万亿元。企业债券净融资9087亿元，同比少2884亿元；政府债券净融资6.31万亿元，同比多3.81万亿元；非金融企业境内股票融资1504亿元，同比多444亿元。政府债券仍是社融增量的主要支柱。 数据来源：WIND、国信期货 二、近期焦煤行情回顾 2025年1-5月，焦煤焦炭主力合约整体走势震荡下行，重心下移。 基本面来看，元旦节后煤矿开始复产，上游开工率回升，但伴随农历春节临近，煤矿逐步开启停产放假，一月下旬至二月初，春节假期影响下国内煤炭产出进入季节性低点。与此同时，下游焦钢企业在1-2月开始节前补库与节后消耗原料库存的采购节奏。2月春节假期结束之后，国内煤矿陆续启动复产，目前除个别煤矿因井下因素导致限停产外，多数煤矿已基本恢复正常生产。进口方面，蒙煤通关保持高位稳定，但下游成交积极性一般，口岸库存累积。焦炭现货连续提降落地，焦企有小幅亏损，但主动减产驱动不足，开工率基本走平，而钢厂在节后有一定复产，但从铁水产量表现来看，复产节奏相对较缓，钢厂仍在等待终端需求有效回升之表现，复产步伐相对谨慎，因此对原料来说，供需表现都相对平稳。春节之后，国内煤矿有序复产，重要会议期间保安全生产开工有所回落，伴随会议结束，上游供应恢复稳定。进口方面，蒙煤通关持续高位，个别时段由于口岸库存累积导致通关被动下滑，但整体进口维持在高位。 需求方面，下游焦钢企业在1-2月开始节前补库与节后消耗原料库存的采购节奏。焦炭现货连续十一轮提降，焦企亏损有所扩大，提产动能不足。钢厂方面，春节之后高炉端开始缓慢复产，但由于下游整体利润不佳，对原料主动补库存意愿不足，维持刚需采购节奏。 宏观面1-2月进入国内宏观政策真空期，市场对于宏观博弈力度走弱。而海外特朗普总统上台之后，虽然宣布了一系列关税政策，但一方面其贸易保护主义倾向在当选期间市场就已对该信息内含交易过，其上台之后未有超预期的政策出台，因此金融市场表现相对冷静；另一方面，针对黑色下游钢材的关税政策，由于中美之间的钢材直接贸易总量非常小，因此对于黑色产业链的直接冲击相对较小。3月，海外市场美国就业承压通胀有所回落，但特朗普的关税政策仍然带来很大的不确定性，海外市场难以对国内形成有效提振。而国内经历1-2月政策真空期后，两会的政策提振相对有限，当前国内面临复杂的外部环境，政府发债支持，但消费端内需仍待提振，宏观表现相对中性。4月清明节期间，美国政府率先发动关税机器，对全球进口商品加征关税，后更是把矛头直指中国。而我国也跟随美关税政策采取了相应的反制措施，双方态度强硬，引发金融市场动荡，悲观情绪蔓延，避险情绪抬升。商品价格集体下挫。随后在宏观情绪悲观以及产业基本面偏宽松的共同作用下，煤焦期现货价格进一步下挫。 2025年6月以来，煤炭主产区安全月安全减产，叠加国家环保督察组入驻等因素影响，由于价格持续下跌，前期因自身原因限停产煤矿也未进行充分复产，因此国内煤炭产量出现下滑。进口方面，澳煤相较于国内资源无性价比，蒙煤由于口岸库存累至高位，通关车数回落至较低位。需求方面，焦炭现货提降，焦企开工下滑，淡季来临钢厂铁水产量也有回落，但总体降幅不大，短期日耗尚有支撑。供需边际好转，盘面低位反弹。 数据来源：文华财经、国信期货 三、煤焦市场基本面分析 3.1煤炭生产增速加快，国内供应维持宽松格局 国家统计局发布数据显示，原煤生产增速加快。5月份，规模以上工业（以下简称规上工业）原煤、原油、天然气生产增速加快，电力生产平稳增长。规上工业原煤产量4.0亿吨，同比增长4.2%，增速比4月份加快0.4个百分点；日均产量1301万吨。其中2025年1-4月，焦煤累计产量1.56亿吨，较去年同期增加6.12%。国内煤炭供应整体保持稳中有增格局。 进入6月之后，国内煤矿生产安全月影响，部分煤矿产出受限，此外，中央环保督察组进驻内蒙古，导致内蒙古部分露天煤矿限停产，此外，部分煤矿由于顶库以及工作面等因素印象有所减产，整体来看，6月国内煤炭供应边际有所下滑。高频数据反馈矿方开工率以及洗煤厂开工率均有所回落。 图：样本洗煤厂开工率（单位：%） 图：焦煤产量及同比（单位：万吨，%） 数据来源：WIND、Mysteel、国信期货 数据来源：WIND、Mysteel、国信期货 3.2国内需求走弱，进口同比回落 据海关总署最新数据显示，2025年5月中国炼焦煤进口量全面收缩，多数来源国同比、环比双降。据海关数据显示，5月进口总量为738.7万吨，环比下降17%，同比下降23%，延续了4月以来的疲软态势。1-5月累计进口4371.4万吨，同比减少7%，降幅344.2万吨，整体需求持续低迷。分国别来看，蒙煤进口量降幅最大，年同比下降16.64%。 美国由于关税政策影响，5月进口量归零。其他海运煤价格相较国内煤炭价格倒挂，贸易商进口动能不足。而蒙煤则由于监管区口岸库存累积至高位，使得整体通关水平明显下降。由于国内需求疲软，价格下跌，导致焦煤进口量明显回落。预计6月我国进口炼焦煤仍延续颓势。 数据来源：WIND、Mysteel、国信期货 3.3上游库存累积，港口库存窄幅波动 3月后，上游煤矿逐步恢复正常生产，虽然个别时段因井下因素有部分煤矿限停产，但整体上游供应 仍保持稳中有增的格局。此外，下游对后市需求预期不佳，因此对原料谨慎采购，导致煤炭库存向上游累积。截至6月27日，钢联调研110家样本洗煤厂精煤库存231.87万吨，较年初增加13.95万吨，明显高于历年同期水平。港口方面，由于国内煤炭供应充分，价格持续下跌，海运煤性价比不足，焦煤库存较年初明显回落。钢联数据显示，截至6月27日，主要港口焦煤库存285.59万吨，较年初下跌213.2万吨。 数据来源：WIND、Mysteel、国信期货 数据来源：WIND、Mysteel、国信期货 成材终端消费旺季转入传统淡季，原料价格下跌，高炉利润尚可，但面