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兼评5月企业利润数据：利润增速明显转负的因子拆解

2025-06-28 何宁开源证券张博卿

事件概述：2025年1-5月全国规模以上工业企业利润累计同比下降1.1%，前值1.4%；营业收入累计同比增长2.7%，前值3.2%。
5月利润率下滑：
- 工业企业营收增速放缓，利润增速转负。5月营收当月同比约0.8%（较前值下滑1.8个百分点），利润当月同比-9.1%（较前值大幅下行12.1个百分点）。
- 利润增速拆分：工业增加值贡献+5.4，PPI贡献-3.2，利润率同比贡献-10.2。
- 利润率大幅走弱，主因单位成本上升（中美互征关税扰动），费用和投资收益为次因。
- 投资收益对利润拖累较小，但波动较大，需跟踪观测（与南华综合指数相关性较高）。
利润格局：
- 利润占比：上游采掘（29.1%）、中游设备（38.9%）、下游消费（21.1%）、公用（10.9%）。
- 利润增速：上游（-11.9%，主因有色、石化链拖累），中游（正增但增速放缓），下游（降幅扩大至-1.3%，受农副、汽车、纺织拖累，汽车利润下滑至-11.9%）。
库存周期：
- 5月名义库存同比微降0.4个百分点至3.5%，实际库存同比上升0.2个百分点至6.8%。
- 库存增速仍高于营收增速，库销比高位运行，产销率表现不佳。
- “三抢”（抢出口、抢生产、抢消费补贴）支撑上半年经济韧性，但出口不确定性增加，消费品以旧换新政策时序性影响社零拉动。
- 政策性金融工具可能较快落地，需关注增量及储备政策。
风险提示：政策变化超预期、地缘政治反复超预期、美国经济超预期衰退。