美洲能源与转型：石油和天然气勘探生产行业2025年第一季度业务状况：风暴前的平静还是常态前的平静？

www.bernsteinresearch.com即使每桶70美元，产量仍保持健康在平摊生产增长方面，约60%的再投资率，P/CF约为5.3x，意味着约8%的自由现金流收益率，这表明在油价下跌的环境下，整体业务的纪律性和相对韧性。我们仍然质疑这些收益率是否与大型综合企业的“更安全”/低贝塔/高收益率相竞争。尽管当前油价走势高度不确定，但当前价格下，估值极具吸引力且现金流回报强劲我们预期油价会随着伊朗/以色列冲突的不确定性而上涨，但最终会在某个时间点在80-90美元/桶达到峰值并回落，回到中期价格75美元/桶（即当前价格）。地缘政治不确定性、非惩罚性关税结果以及合理的需求实际上可以允许OPEC+的闲置产能以可吸收的方式回归市场。2025年第一季度，WTI均价为每桶71.8美元，较2024年第四季度的每桶70.7美元略有提升。HH价格环比上涨至每百万英热单位4.1美元，与我们对天然气看涨的判断一致（图8).混合价格环比提高约10%，至约52美元/桶在这个价格水平下，E&Ps能够产生约27美元/桶当量的EBITDA（EBITDA利润率约为62%）和约14美元/桶当量的利润（利润率约为31%）。现金流约为22美元/桶当量，环比上升了约2美元/桶当量。表1).环比持平本季度总产量没有增长，因为石油产量保持不变，同时天然气产量略有增长以应对商品价格。持续走低的估值。Ev到trailing ebitda有所下降，为5.4倍（第 48 号证据)，并且价格也下降到~5.3倍（图47).2025年第一季度现金成本有所上升。下降成本两个季度后，现金成本环比上涨约5%()图16但是，其年增长率实际上保持不变。 LOE、生产税和勘探费用均连续增加，而SG&A下降了约10%。我们总结了北美前42家E&Ps的财务和运营绩效指标，并使用最新的季度数据（2025年第一季度）来评估“E&P业务状况”。当我们说“业务状况”时，我们指的是将我们的大样本E&P公司简单地合并为一个单一实体的想象实体。该报告包含广泛的各类分析，我们在此重点介绍其中部分内容。所考虑的每家公司的个别业务快照显示在附录中（展品51—附图89).即使在收购活动稍有提升的情况下，该部门仍继续进行纪律管理(证据38). e&ps将约58%的cfo再投资于运营（较2024年第四季度的约59%有所下降，远低于疫情前的90%至100%）。由于收购资本支出增加，行业自由现金流略降至每桶3.84美元，而2024年第四季度为每桶5.85美元。有机构资本支出小幅上升至约每桶13美元，收购资本支出增至每桶5.5美元（较第四季度的每桶2.4美元）。表1). 投资影响伯恩斯坦行情表美洲能源与转型股票APACOPDVN方EOGEQTEXEHESKOSKOS.LNSPX电子舞曲美洲能源与转型：我们倾向于在我们覆盖范围内的现金杠杆型公司，如EQT和EXE。鉴于其钢铁化资产负债表以及在整个商品周期中向股东回报的弹性自由现金流框架，我们重申对COP的跑赢评级；鉴于其规模化单一盆地战略以及有效的自由现金流回报股东战略，我们重申对FANG的跑赢评级。我们继续看好HES，得益于其圭亚那的强劲增长，并且是进入CVX防御性投资组合的良好入口。O - 超额表现，M - 市场表现，U - 表现不佳，NR - 未评级，CS - 覆盖暂停 EQT估算为报告EPS；EQT、EXE估值是EV/EBITDA（x）；来源：彭博，伯恩斯坦估算和分析。 实现报表严格是预期收入和报告收入之间的差额。定义美洲能源与转型在进行之前，我们通过报告介绍了所讨论术语的定义。勘探费用主要是干井发生的费用以及寻找油/气场地的成本。Bob Brackett，博士+1 917 344 8422 bob.brackett@bernsteinsg.comE&P 经济学的主要驱动因素EBIT是EBITDA减去DD&A。专用于JATIN CHAWLA在TVF CAPITAL ADVISORS PTE LTD于2025年6月16日的使用利息成本是净利息支出，即借贷所支付的利息减去收到的利息。DD&A是公司报告的折旧、摊销和摊销费用。细节描述清洁净利润来源于息税前利润减去利息和金融税。请注意，非经常性/异常性质减值和其他费用在净清洁利润计算中不被考虑。预期收益是该季度公司生产的产品数量乘以产品混合预期价格的结果。对于预期油价，我们使用WTI。对于预期天然气价格，我们使用HH。调和是基于所报告的石油/天然气比例简单计算的。凝析液被视为液体，并计入石油。EBITDA表示税息折旧摊销前利润，计算方式为报告收入减去生产成本、生产税、勘探费用和销售、一般及行政费用。展品中显示的生产加权平均值来自42家E&P公司(图49在附录中详细列出了包含的名称）。我们将公司按两条线分为类别：我们使用50%的原油比例为标准将油性和气性E&Ps分开，我们使用500亿美元的市值标准将大市值和小市值公司分开（注意，截至2025年3月31日，24家E&Ps符合大市值标准——COP、EOG、CNQ、HES、SU、OXY、FANG、IMO、EQT、TOU、EXE、CVE、DVN、CTRA、ARX、AR、OVV、PR、RRC、APA、CHRD、MEG、MTDR、CRK和MTDE。）生产成本现金成本包括两个部分：“租赁运营费用”或油气生产过程中产生的成本，以及生产税。金融税直到 2017 年，分析中使用的所有公司在税前利润上是否都以统一的 35% 税率计算税收费用。从 2018 年起，我们对公司采用统一的 21% 税率。在本报告中，我们使用了一个包含42家E&Ps财务和运营绩效指标的数据库。我们从现金流和收入导向的角度来分析绩效的关键驱动因素。本报告按关键变量组织，并评估了以下方面的趋势：(a)时间，(b)公司规模，(c)产品重点（石油与天然气），以及(d)股票表现。下方的目录显示了报告的组织结构。附录提供了关于所考虑公司的详细信息。我们使用可视化瀑布图来识别E&P经济的驱动因素(表1,图2,表3）跨越三个时间跨度（2025年第一季度、2024年第四季度以及过去四个季度）。生产税税收是否基于生产数量和/或生产活动类型，并且可能因州而异。销售、一般和行政费用大多是发生的间接费用，包括员工薪酬成本。 3 美洲能源与转型专用于JATIN CHAWLA在TVF CAPITAL ADVISORS PTE LTD于2025年6月16日的使用经营活动产生的现金流量有机资本支出是指用于勘探和发展活动的资本支出。有机FCF是指扣除非有机资本支出后的营业现金流。Bob Brackett，博士+1 917 344 8422 bob.brackett@bernsteinsg.com总资本支出是勘探和开发资产所发生的资本性支出，并包括用于收购新公司/财产的金额。其他是费用，一般包括减值、递延所得税、基于股份的报酬、营运资本变化、终止经营产生的收入/损失等。 -102030405060-102030405060可视化瀑布展品2：E&P同行概述：2024年第四季度展品1：E&P同行概述：2025年第一季度美洲能源与转型每桶油的价格每桶油的价格在2024年第四季度，WTI原油价格和HH天然气价格分别为每桶71美元和每千百万英热单位2美元。资本支出在上述图表中以红色显示。来源：公司报告，伯恩斯坦分析2025年第一季度，WTI原油价格和HH天然气价格分别为每桶72美元和每百万英热单位4美元。收购资本支出在上述图表中以红色显示。资料来源：公司报告，伯恩斯坦分析表1,图2，和表3展示E&P业务的总结。该业务销售石油和天然气，并按照基准（NYMEX、WTI、Brent）价格获得这些产品的价格，但通常较低（由于套期保值和基于地理位置的定价折扣）。它在开采石油和天然气时承担了许多现金成本，最终导致公司获得EBITDA。E&P是一种消耗性业务，DD&A（最大的成本项）被减去以得到EBIT。净利润最终受利息和税收影响的EBIT。 5344271611221391320211231105484024139201281310211221102E&P同行概览：2025年第一季度EBITsg&aa其他DD&ADD&A利息EBITDA实现展开生产成本生产税金融税经验收入CF运维探索实验清洁净利润有机和无机获得资本支出报告收入E&P同行概览：2024年第四季度EBITsg&aa其他DD&ADD&A利息EBITDA报告收入实现展开生产成本生产税金融税经验收入CF运维探索实验清洁净利润有机和无机获得资本支出 ,11,58948,8701,776%93,16552.515,1148.578,05143.9100%23,81713.431%2,8021.64%8650.51%2,9151.64%47,65326.861%19,93011.226%27,72315.636%2,8791.64%5,4013.07%19,44410.925%19,93011.226%2430.10%39,61722.351%32,79218.542%23,11213.09,6805.5，以及附表6以表格形式展示了附表1、附表2和附表3中的相同数据，并包含来源：公司报告，伯恩斯坦分析展品5：2024年第四季度生产和财务详情来源：公司报告，伯恩斯坦分析证据4：生产和财务详情：2025年第一季度美洲能源与转型图4表5百分比。生产细节1Q25石油产量（千桶/天）天然气产量（百万立方英尺/天）生产（mmbce）财务详情$MM$/{b}o{e}预期收入实现传播报告收入生产成本生产税勘探费用sg&aaEBITDA总DD&AEBIT利息金融税清洁净利润总DD&A其他经营活动产生的现金流量总资本支出（百万美元）有机资本支出（百万美元）获取资本性支出(百万美元)生产细节石油产量（千桶/天）天然气产量（百万立方英尺/天）生产（mmbce）财务详情预期收入实现传播报告收入生产成本生产税勘探费用sg&aaEBITDA总DD&AEBIT利息金融税清洁净利润总DD&A其他经营活动产生的现金流量总资本支出（百万美元）有机资本支出（百万美元）获取资本性支出(百万美元) 020406080100120140预期收入显示在第七附表中。在2025年第一季度，预期收入从2024年第四季度略有上升。来源：公司报告，伯恩斯坦分析，彭博预期收入美洲能源与转型1Q04展品7：如果我们把收入分解为价格（图8)次方体积(图9), 我们注意到自2004年以来，混合价格平均约为50美元/桶，而在2025年第一季度，混合价格为52.5美元/桶。预期收益是该公司季度生产量与产品加权平均预期价格之积。对于预期油价，我们采用WTI。对于预期天然气价格，我们采用HH。混合是基于报告的石油/天然气比例进行的。NGL被视为液体，并计入石油。我们注意到，在这种方法中，富含NGL的生产者会在预期收入中获得“信用”用于油价，然后在实际实现价差方面失去“信用”。2025年第一季度原油产量与2024年第四季度持平，天然气增长了约1%。请注意，这个产量是一个绝对值，并且由于计算中包含的公司数量的不同，每季度的数值会有所不同。它也反映了收购情况，因此不能作为生产趋势的估计值。(图9). 3Q041Q053Q051Q063Q061Q073Q071Q083Q081Q093Q091Q103Q101Q113Q111Q123Q121Q133Q131Q14预期收入（亿美元）3Q141Q153Q151Q163Q161Q173Q171Q183Q181Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q231Q243Q241Q25预期收入在2022年入侵时达到顶峰，并随着商品价格连续下降 $-$3$6$9$12$15$18$21$-$18$36$54$72$90$108$12602468101214-10-505101520专用于JATIN CHAWLA在TVF CAPITAL ADVISORS PTE LTD于2025年6月16日的使用在2025年第一季度，实现