债券市场情绪乐观，上涨潜力有限

1分析师张继强SAC编号S0570518110002 zhangjiqiang@htsc.com SFC编号AMB145+(86) 10 6321 1166 债券市场展望指向区间震荡或看涨情绪本报告必须与报告末尾的重要披露和分析师认证一起阅读。对于6月份，投资者共识在区间震荡和看涨观点之间仍然存在较大分歧，看跌声音较少。我们持有相似的观点，尽管政策不确定性需要谨慎，但注意到10年期中债收益率面临1.5%-1.6%的阻力位。投资者对利率锚的预期已从5月份的调研下调了10个基点至1.5%-1.7%。他们持续预期曲线趋平，信用利差被视为“稳定或收窄”。在债券选择方面，投资者仍然青睐高票息债券，如长期利率/信用债和中/低评级LGFV，而中/短期利率债的偏好上升，可转债的偏好则下降。战术交易仍然主导。资产配置偏好与5月份的调研结果保持一致：黄金、股票、债券。风险：关税谈判进展比我们预期的要快；财产政策在规模上超出我们的预期。流动性展望保持积极，利率/RRR下调预期趋于平静我们注意到当前货币政策似乎优先考虑经济增长稳定，而非风险防范，这表明季末流动性稳定。主要扰动源于非生息存款到期以及季末存贷款调整。季节性来看，DR007通常在6月中旬至末期上升，尽管我们认为央行支持将限制其上行空间。投资者对降息/RRR下调的预期保持低位，但鉴于国内需求变化和政策立场微妙，5月份的预期有所减弱。基于历史经验和流动性状况，短期RRR下调似乎没有必要。然而，我们认为这两种工具仍是基于宏观状况的酌情决策——如果25年第三季度国内需求表现不佳、经济增长稳定政策证明不足或外部压力加剧，市场预期可能重燃。 免责声明本报告必须与报告末尾的重要披露和分析师认证一起阅读。分析师认证通用免责声明和披露HFHL不是美国金融业监管 Authority（“FINRA”）的会员公司，且HFHL的研究分析师未在FINRA注册/获得研究分析师的资格。此处所载的意见、评估和预测仅反映发布时的观点和判断。华泰可能在不同时间发布包含与本文所述不一致的观点、评估和预测的研究报告。此处提及的证券或投资工具的价格、价值和投资回报可能波动。过往业绩不代表未来表现，未来回报并不保证，可能会发生原始 Capital 的损失。华泰不作保证，本报告中的信息将保持最新。华泰可能未经通知修改本报告中的信息，投资者应在必要时关注此类更新或修改。本报告的版权专有属于HFHL。任何组织或个人不得以任何方式侵犯HFHL的版权，例如复制、再版、出版、引用或未经HFHL书面同意将（全部或部分）重新提供给任何其他人。若HFHL同意引用或分发，则应在允许的范围内使用，并在分发前获得独立的当地建议以符合适用法律法规，并标明来源为“华泰香港研究”。不得作出与本报告原意不符的任何引用、删除或修改。HFHL保留对相关侵权行为采取法律行动的权利。此处使用的所有商标、服务商标和标志均为HFHL的商标、服务商标和标志。本报告基于HFHL认为可靠且公开可获取的信息，但HFHL及其关联公司(以下简称“华泰”)不对此类信息的准确性或完整性作任何保证。本研究报告由华泰金融控股（香港）有限公司（以下简称“HFHL”）编制。本报告内容严格保密，仅限接收人知晓。本报告旨在为HFHL、其客户及关联公司提供。任何其他人士仅凭收到本报告，并不视为本公司的客户。本报告不适用于任何地区、国家或司法管辖区中的任何机构或个人投资者，在发送、发布或使用本报告的情况下，华泰将违反当地法律或法规；或使华泰受到相关法律或法规的约束。尽管华泰已尽最大努力确保此处包含的内容客观公正，但本报告中的观点、结论和建议仅供参考，不构成任何证券或金融工具的购买或出售要约或招揽，且在任何此类要约或招揽构成非法的司法管辖区均不构成要约或招揽。此类观点和建议并非旨在提供个人投资建议，也不考虑任何特定个人的具体投资目标、财务状况和特殊需求。投资者应充分考虑其自身具体情况，充分理解和使用本报告内容，本报告内容不应被视为做出投资决策的唯一依据。华泰及本报告作者在任何情况下均不对因使用或依赖本报告或其内容而产生的任何直接、间接或后果性损失或损害承担任何责任。任何书面或口头承诺分享任何证券投资的收益或损失的承诺均应被视为无效。华泰以及本报告的作者根据其所知，对此处所指的证券或投资工具没有法律禁止的利益。在适用法律允许的范围内，华泰可能持有或交易此处所述公司的证券，并且也可能为这些公司提供投资银行、财务顾问或其他相关金融服务或寻求其业务。基于不同的假设、标准或采用不同的分析方法，华泰的销售、交易员或其它专业人士可能，口头上或书面地，表达与本报告观点和建议不一致的市场评论和/或交易意见。华泰没有义务更新本报告。华泰的资产管理、自营及其他投资服务部门可能独立做出与本报告表达的观点或建议不一致的投资决策。投资者应考虑到华泰和/或其相关人员可能存在潜在的利益冲突，可能影响本报告中观点的客观性。投资者不应将本报告视为其投资或其它决策的唯一依据。具体披露内容见本报告结尾。除非另有说明，本报告中引用的数据代表过去业绩，不应作为未来收益的指引。华泰不承诺或保证任何未来收益将得以实现。报告中的预测基于相应假设，假设的任何变化都可能显著影响预测收益。我/我们，张继强，特此证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师/分析师们对所涉证券或发行人的个人观点；并且分析师/分析师们的任何一部分补偿，过去、现在或将来，均未直接或间接地与报告中包含具体建议或观点相关。 3 重要香港监管披露本报告必须与报告末尾的重要披露和分析师认证一起阅读。重要美国监管披露新加坡中国香港美国• 华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其关联方，和/或其高级管理人员、董事和雇员，可在法律允许的范围内，在任何本报告中提到的证券（或任何相关投资）中持有头寸，并可能不时买入或卖出任何此类证券（或投资）。因此，投资者应注意可能存在利益冲突。• hfhl没有雇用或与其有关联的个人担任其研究覆盖范围内任何公司或发行人的官员。•请参阅hfhl网站上的重要披露https://www.htsc.com.hk/stock_disclosure请查看下述部分中的其他重要披露“重要美国监管披露”.华泰证券（新加坡）私人有限公司（以下简称“华泰SG”）持有新加坡金融管理局颁发的资本市场监管执照，可经营包括证券、集体投资基金份额、交易所交易衍生品合约和场外衍生品合约在内的资本市场产品，并在《金融顾问法》下作为免税金融顾问，就投资产品提供建议，包括通过发布或颁布研究分析或研究报告。华泰SG可根据《金融顾问法规》第32C条的规定安排，在其所属华泰集团公司的外国关联公司内部分发由其产生的信息/研究。本报告仅限合格投资者、专家投资者或机构投资者使用，华泰SG不对本报告内容承担法律责任。如果您非预期接收者，请立即通知并直接将本报告退回华泰SG。新加坡接收本报告者应就与所分发信息相关或由此引发的事项，联系您的华泰SG关系经理或客户经理。• 本报告的主题可能包括受美国总统行政命令约束的实体，该命令限制美国个人投资美国财政部海外资产控制办公室（OFAC）现称为中国军工复合体公司（CMIC）的指定公司。本报告包含的分析、意见和建议仅供参考，不构成购买或出售证券的要约或招募，也不旨在促进证券的购买或出售。任何“美国人”，定义为美国公民、永久居民外国人、根据美国或美国任何管辖区（包括外国分支机构）的法律组建的实体，或位于美国的任何人，应充分考虑其自身具体情况，不得直接或间接投资任何形式的中国军工复合体公司（CMIC）的公开交易证券或其衍生证券，并将其作为投资机会。对于受美国总统行政命令限制的任何涉及本报告主题公司的证券交易，华泰证券股份有限公司、其子公司、华泰证券（美国）公司或华泰金融控股（香港）有限公司，以及本报告的作者，均不应对使用本报告中包含的信息所产生的一切后果承担任何法律责任。在香港，该研究报告由HFHL准备和分发，该机构受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司（华泰国际金融控股有限公司）的全资子公司，而华泰国际金融控股有限公司是华泰证券有限公司的全资子公司，华泰证券有限公司是一家根据《中华人民共和国公司法》成立、具有有限责任的股份有限公司（华泰证券股份有限公司）。该研究报告仅供香港证券及期货条例及其附属法规中定义的机构投资者和专业投资者使用。在香港接收该研究报告的人士可就任何与该研究有关或由此引发的事项联系HFHL。在美国，本研究报告仅分发予符合美国监管要求的中信证券（美国）有限公司，该公司是一家注册的证券商及 FINRA 会员。中信证券（美国）有限公司根据 1934 年美国证券交易法第 15a-6 条的规定，对本研究报告的内容承担责任。中信证券（美国）有限公司的关联分析师未在 FINRA 注册/获得研究分析师资格，可能并非中信证券（美国）有限公司的关联人士，因此可能不受 FINRA 对其与目标公司沟通、公开露面及分析师持有证券交易的限制。中信证券（美国）有限公司是华泰国际金融控股有限公司（华泰国际金融控股有限公司）的全资子公司，而华泰国际金融控股有限公司是中信证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从中信证券（美国）有限公司接收本报告并希望就其中所述的任何证券进行交易的人员，均应与中信证券（美国）有限公司进行。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其关联方，不时以主交易或代理交易的方式，向客户出售和买入所涵盖的华泰证券研究所公司证券/工具，包括公司股票和债务（包括衍生品）。• 张继强及其关联方并非本研究报告所述证券或发行人的董事、监事或顾问。分析师及其关联方与本研究报告所述证券或发行人没有任何财务关系。根据披露目的，术语“关联方”包括按FINRA定义的分析师家庭成员。分析师根据华泰证券有限公司的整体收入和盈利能力获得报酬，包括其投资银行业务带来的收入。 4 华泰证券（美国）有限公司深圳华泰证券（新加坡）私人有限公司投资评级指南本报告必须与报告末尾的重要披露和分析师认证一起阅读。华泰金融控股（香港）有限公司© 2025 华泰证券有限公司 保留所有权利华泰证券股份有限公司南京股票评级定义法律实体披露评分暂停：评级、目标价格和预测已被暂时暂停以符合相关法规和/或公司政策53/F，中心，皇后大道中段，中环，香港电话：+852 3658 6000/传真：+852 2567 6123电子邮件：research@htsc.com http://www.htsc.com.hk/买入：股价预计将超越基准指数15%以上超重：预计股价将超越基准指数5%~15%持：相对于基准的表现预期在-15%~5%之间卖:股价预计将跑输基准超过15%行业评级定义 超重：行业指数预计将跑赢基准香港：华泰金融控股（香港）有限公司持有香港证券及期货事务监察委员会颁发的“证券建议”业务牌照。牌照编号：AOK809。投资评级体系基于报告发布后6-12个月内相对于基准的总回报潜力，包括所有已支付或预期的股息。中性：行业指数的表现预计将与基准相符体重过轻：行业指数预计将显著跑输基准美国：华泰证券（美国）有限公司是一家注册的证券经纪商和FINRA的成员。许可证编号：CRD#: 298809/SEC#: 8-70231。新加坡：华泰证券（新加坡）私人有限公司持有由新加坡金融管理局颁发的资本市场服务牌照，并是一家豁免财务顾问。公司注册号：202233398E。10楼，南博思嘉基金大厦，深圳市福田区益田路5999号，518017 电话：86 755 82493932/传真：86 755 82492062邮箱：ht-rd@htsc.com未评分：股票不受常规研究覆盖。投资者不应预期华泰就此类证券和/或公司提供持续或额外信息。基准：A股市场的沪深300指数。香港市场的恒生指数。美国市场的标普500指数。中国台湾市场的台股指数。日本市场的日经225指数。新加坡市场的海峡时报指数。韩国市场的韩股综合指数。英国市场的富时100指数。中国：华泰证券股份有限公司获得中国证监会批准，具备开展“证券投资咨询”业务的资质。营业执照号