Glencore近期面临压力，主要由于煤炭价格疲软、运营问题、营销EBIT正常化和股票流动性下降。虽然股价已从底部回升，但公司企业价值在4月份降至历史最低，我们认为其股票仍被低估。
核心观点：
- 将煤炭和铁合金资产移至澳大利亚子公司，可能为Glencore创造价值释放机会，尽管这不是我们的基准情景，且广泛重组的潜在上行空间未包含在当前目标价中。
- 该子公司可能单独在澳大利亚上市，受益于其澳大利亚煤炭业务的折旧信贷，以及更愿意投资煤炭的投资者基础。
- 剩余的核心英国上市Glencore将包括其铜、锌和镍资产，以及其营销业务，可能成为另一家主要矿山的有吸引力的合并对象。
- 这项策略将使Glencore的股权价值大幅提升，远超当前形式的380便士/股的独立基准公允价值。
- 我们认为Glencore的保守SOTP价值为467便士/股，重组或拆分可能是一条释放这一价值路径。
- 即使没有重大重组，Glencore也可能受益于煤炭价格回升和铜价持续走强，强劲的自由现金流将支持股票回购计划的增加，并最终带来更高的估值。
关键数据：
- 预计EBITDA：2024财年14.358亿英镑，2025财年13.510亿英镑，2026财年15.295亿英镑，2027财年15.9879亿英镑。
- 预计EPS：2025财年0.17英镑，2026财年0.31英镑，2027财年0.34英镑。
- 目标价：380便士/股，基于净现值法。
研究结论：
我们建议购买Glencore，因为我们相信其被低估，并具有显著的积极催化剂。
风险/回报：
- 上行情景：中国经济强劲，新兴市场复苏，推动大宗商品价格上涨；Glencore的营销EBIT持续超过32亿英镑/年；目标价500便士/股，涨幅72%。
- 基准情景：中国经济保持相对疲软，美国和其他地区经济增长放缓；Glencore的营销EBIT在2022年达到峰值后，平均接近22-32亿英镑/年的指导范围中值；目标价380便士/股，涨幅31%。
- 下行情景：全球增长弱于预期，美国和欧洲经济长期低迷（衰退）；Glencore的营销EBIT在2022年达到峰值后，平均在22-32亿英镑/年的指导范围底部；目标价200便士/股，跌幅31%。
可持续发展：
Glencore在商业道德方面排名靠前，近期解决了与交易业务不当行为相关的调查。公司目标是到2026年减少15%的温室气体排放，到2035年减少50%，并评估其水资源相关风险。
催化剂：
- 大宗商品价格（尤其是煤炭）的回升。
- 监管风险、地缘政治风险和宏观风险。
- 可能的并购。
