僵尸买家当心

战略投资者正在支付溢价来收购非活跃公司，但他们获得的价值是短暂的。 金融恶棍的持续渗透以及在高位全球股价下投资者对僵尸交易的兴趣是我们对全球僵尸现象进行第四年分析的关键发现 。为撰写该报告，我们再次分析了导致公司成为僵尸的全球经济紧张局势、通货膨胀和其他趋势。并购是僵尸恢复的途径，因此我们还研究了僵尸为何作为潜在交易候选者具有吸引力以及它们能产生的回报。 丧尸入侵仍在继续。2023年企业不死生物的数量再次增加，自2010年以来，其平均年增幅达到了8.8%。 去年，那些运营利润不足以偿还债务义务的僵尸公司的数量增长了7.4%。现在，这些“不死者”占全球所有上市公司总数的5.8%。 更重要的是，投资者继续为僵尸公司支付高额溢价，因为在交易后的第一年，这些不死公司的总股东回报率高达两位数，并且相对于其非僵尸的同类公司而言要高得多。但很快，它们所创造的超额价值会下降到与其他非僵尸公司更为接近的水平。 如果这还不够吓人，这可能是：同比僵尸潮并没有影响近期全球股票份额的增长。从2019年到2023年，股票份额每年上升9 .9%，以MSCI全球股票市场表现全体国家指数衡量。市场似乎并不在乎更多的僵尸正在clawing（抓挠）他们进入世界上市公司的人口——或者说，在当今更高的利率下再融资债务义务可能会加剧入侵。 其他令人恐惧的发现： —如果公司必须在当前更高的利率下重新融资其现有的债务义务，影响将是剧烈的。根据我们对数据库中45000家活跃公司的压力测试，利率翻倍会使近八分之一的企变为僵尸（参见侧栏：第2页的利率压力测试）。 —去年，渗透最严重的地区是亚太地区，其中僵尸公司增长了10.7%，包括中国增长了27.2%和澳大利亚增长了13.6%。僵尸公司在北美洲（增长了6.0%）和欧洲（增长了1.3%）也有所增加，但在南美洲（下降了4.9%）和非洲（下降了3.2% ）则有所下降。 —通货膨胀、利率上升和经济不稳定比其他任何行业更多地影响了房地产行业公司的财务状况。相比之下，后疫情时代旅行和旅游业恢复正常，导致该行业的僵尸企业净减少了，从14.7%降至9.7%。 现在，在全球所有公开发行股票的企业中，丧尸占5.8%。 —僵尸病毒已侵袭各种规模的企业。去年，中型企业的增幅最大（12.0%）。然而，最小的企业，即年收入500亿美元或以下的企业，仍然受到最严重的影响。 尽管投资者仍然热衷于丧尸，但买家必须谨慎。丧尸猎手必须了解与亡者交易涉及的风险，并采取措施减轻这些风险。最大的风险之一是，投资者在以能增加价值、促进增长，并让他们在交易利益下降前超越非丧尸的方式使丧尸复生时，拥有的机会窗口相对较短。为缓解风险，投资者必须确保交易符合其整体战略，寻找“交易宝石”，并尽快采取措施利用交易产生的价值。 僵尸买家当心1 利率压力测试 这些结果预示着那些在疫情前和期间以低利率获得中长期融资的公司可能会面临什么。现在，当那些固定利率贷款和固定息票债券到期时，它们正接近一个“成熟墙”。 根据我们的利率压力测试，如果公司必须在当前更高的利率下重新融资债务负担，僵尸企业的稳步上升可能会继续。 为了了解未来可能发生的情况，我们分析了数据集中各公司的净平均利息支出，以及较高的利率将如何影响它们。我们设计了压力测试，分别代表50%和100%的利率增加，并将这些增加应用于各公司现有的利息支付。例如，如果一家公司2023年的年利息支付利率为3.03%，那么50%的增加将使利率提高到4.55%。利率翻倍将使利率提高到6.06%。 尽管压力测试结果具有假设性，但它们与过去的净利率上升相符，该利率从2015年至2022年的平均1.5%上升到2023年的2.21%。截至本文撰写时，欧洲央行和美国联邦储备委员会设定的主要利率在4.25%至5.25%之间。这些利率对财务状况不稳的公司构成担忧，包括当前的“僵尸”公司。除了支付更高的利率外，它们还可能比健康公司支付更高、风险调整后的市场利率溢价。由于“僵尸”公司通常提供的用于信贷额度抵押的自由担保品较少，因此它们再融资的障碍更为复杂。 我们的分析发现，假设公司业绩没有其他变化，50%的税率上涨将导致全球僵尸数量增加14%，将我们数据集中近七分之一的公司变为僵尸。两倍的税率增幅影响将更加毁灭性，将7.7%的公司变为僵尸，即近十分之一的数量（见图）。 图 公司现有利息支付的高利率可能会使僵尸人口增加超过50% 全球压力测试 7.7 6.6 1.1 +33% 0.9 +14% 僵尸企业占比(%) 5.8 0.9 6.6 5.6 4.9 2023 实际预期 注意：由于四舍五入，百分比可能无法精确计算。资料来源 ：CapitalIQ；Kearney分析 Stresstest1Stresstest2 僵尸买家请注意2 我们身边的丧尸：越来越多的在占据 全球僵尸企业数量在2023年达到2,370家，与2022年的2,206家相比。去年的总数包括在5月25日我们的研究截止日期前未提交年度报告的234家公司，但我们预计这些公司会符合经济合作与发展组织（OECD）的僵尸企业定义，依据是2022年提交年度报告晚的公司中僵尸企业的比例（参见第11页的方法论部分）。 去年，827家公司变成了僵尸，其中包括234家在我们研究截止时未提交年报的预期僵尸。新的僵尸公司超过了534家因财务状况改善而“复活”的公司。此外，127家僵尸公司消失了，因为它们被退市了，这意味着它们倒闭了、自行私有化或被收购后私有化，或者被收购且其运营被吸收。另外两家僵尸公司通过收购“复活”，并继续保持上市状态。 亡灵现在占我们数据集中45000家活跃企业的5.8%，较2022年的5.0%有所上升。这一增长导致自2010年以来丧尸的全球人口平均每年增长8.8%（见图1）。 新僵尸的涌现表明影响全球公司的经济和转型问题，包括通胀压力、关键物资短缺和其他供应链中断，以及为了保持竞争力而推动转型。 如MSCI指数所清晰显示，尽管僵尸企业的数量不断增加，全球股票市场仍在持续飙升。企业盈利能力与股价之间的脱节并不罕见。从历史上看，除了公司业绩之外，研发突破、新产品以及其他企业基本面的改善等因素也会影响市场和股价。 图1 全球僵尸企业的数量在2010年至2023年间以每年9%的增速增长 全球发展 僵尸企业占比(%) 8.8% 4.2% 0.5% 5.0% 5.8% 0.9% 3.3% 4.5% 4.9% 1.9% 2010 2015 2021 2022 2023 实际2023年5月25日后报告预期 来源：CapitalIQ；Kearney分析 僵尸买家小心3 丧尸作为投资：投机于不死生物 投资者通常参考的企业价值相对于EBITDA的倍数等指标，在评估僵尸公司时由于其财务状况而毫无意义。出于这个原因，我们使用了收入倍数和市净率作为参考。这两个指标都显示，僵尸公司的估值远高于健康公司。 投资者正在猎杀僵尸。但尽管投资者愿意支付溢价来达成交易，僵尸似乎并未为他们的买家创造可持续的长期价值。 为了了解僵尸的吸引力以及投资它们的成果，我们研究了数据集中涉及5,636家公司的7,710起并购案。在我们分析的并购活动中： ——丧尸占所有涉及上市公司并购交易的比例不到5%。 在我们研究的所有并购交易中，涉及僵尸企业的交易价值与收入的比率高于平均水平（4.0vs.2.5）。僵尸企业的市净率也高于市场平均水平，为2.9，相比之下为2.2。 战略投资者是最活跃的僵尸猎手，占僵尸并购的绝大多数（81 %），而金融投资者负责剩余部分。根据我们的分析，大多数收购的僵尸公司是生物技术或软件公司。对于在这个领域被收购的公司，例如由于研发管道更优越，这通常是商业模式演变的一部分。因此，被认为是僵尸公司是他们发展中的一个预期阶段。 —有294个僵尸参与了388笔交易，这意味着一些僵尸被完全或部分地多次获取。 在所有僵尸并购中，19%涉及被交易多次的僵尸。 一些僵尸公司多次易手表明投资者无法总是吸收或扭转它们 ，当这种情况发生时，这些不死者公司最终会重新回到市场上。这突显了整合一家面临重大财务逆风的公司所面临的极端挑战。 即便如此，投资者仍然认为，与财务更稳定的公司相比，僵尸公司具有高于平均水平的创造价值潜力——因此，他们愿意为此支付更多。 投资者认为僵尸企业比财务稳定的公司具有更高的价值潜力，因此愿意支付更多的费用。 僵尸买家注意4 战略投资者通常寻求表现不佳的公司，这些公司可能与其现有业务相衔接，或者因为僵尸公司控制着符合其战略目标的资产。“僵尸的‘交易宝石’资产可能是研发、新产品，或者在能源或自然资源公司的情况下，新发现的物理资产。例如，在制药行业，全球性公司通常收购生物技术僵尸公司以获取其研发能力。 在交易后的第一年，僵尸为买方创造的价值是市场平均水平的两倍多。 僵尸是值得的投资，至少在短期内是这样。在一笔交易后的第一年，僵尸为买家创造的价值按总股东回报率（TSR）衡量，是市场平均水平的两倍多，14.6%对比5.8%（见图2）。这个价值甚至超过了MSCI全球股票市场的表现。但好景不长。没过多久，僵尸买家的TSR下降幅度甚至超过市场平均水平，在交易三年后为14.1%的TSR负面，而所有并购的负面为13.2%，同时MSCI市场表现增长了7.6%。 僵尸价值快速下跌凸显了投资者需要最大化收盘前规划，并追求稳健的整合战略，以最大化交易带来的协同效应带来的好处 。 图2 僵尸在第一年有助于买家的总股东回报，但之后会损害它 僵尸公司和所有公司交易后TSR与MSCI指数的比较（%） 14.6 5.8 10.6 7.6 –14.1–13.2 一年后的一项交易三年后的一项交易 丧尸所有公司MSCI全球指数 来源：CapitalIQ；Kearney分析 僵尸买家注意5 区域僵尸：命运分歧 去年，全球经济趋势的影响因地区而异。一些大陆和国家的“僵尸”公司数量急剧增加，而另一些地区则看到了它们的“僵尸”人口萎缩（见图3）。 各国僵尸。持续全球房地产行业的艰难时期，我们首次记录在2021僵尸报告，加剧了亚洲的僵尸爆发。中国受到了房地产部门下行的影响，特别是导致那里的僵尸增加了27.2%。尽管这一增幅使中国企业中僵尸的比例达到了3.4%，但仍然远低于全球平均水平的5.8%。 按大洲划分的僵尸。亚太地区出现了最显著的僵尸激增，包括亚洲增长了10.4%，澳大利亚增长了13.6%。澳大利亚的僵尸增加与该国摇摆的经济表现相符，世界银行数据显示，2022年GDP增长率为4.27%，2023年下降至3.02%。这或许可以解释为什么尽管亚太地区的GDP从2022年的4.5%总体提升至2023年的4.8%，其僵尸人口却翻了倍。 一些洲和一些国家僵尸数量急剧增加，而另一些国家则目睹了其僵尸人口的减少。 丧尸也在北美洲（6.0%）和欧洲（1.3%）上升，但在南美洲（4.9%）和非洲（3.2%）下降。 图3 全球经济状况和其他趋势导致部分地区出现丧尸浪潮，但其他地区则有所减少 按洲划分的僵尸僵尸企业占比(%) 1,531 1,843 10.4% 1,313 1,189 1,002 1.3%6.0% -3.2% 624 13.6% 350 447 372 461 -4.9% 5761 296 95 84134 144 237 403 398 507 288 206 421 397 503 55 3306376 5266 118 14163 3941 14343972 非洲亚洲澳大利亚欧洲北美洲南美洲 2010 2015 2021 2022 2023 2023压力测试1(利率增长50%) 2023压力测试2（利率增加100%） 来源：CapitalIQ；Kearney分析 僵尸买家注意6 在所有G7国家中，僵尸的数量都在增加（见图4）。在该群体中，僵尸数量增长最显著的countries是意大利（2