投资者日：概述在增长、利润率和自由现金流方面的承诺

股票分析 北美保险/非寿险2025年6月10日 Aonplc 投资者日：阐述增长、利润率及自由现金流的承诺 AON超重 保持不变 该公司重申了2025年的预期，并详细介绍了Aon商业服务（ABS）及其在交付将推动公司收入和利润增长解决方案中的作用 。 北美洲保险/非寿险 目标价 中性 保持不变 415.00美元 保持不变 价格(09-06-25)353.83美元 AON于昨日举办投资者日，期间该公司讨论了3x3计划的优势及其影响，通过利用Aon商业服务以及其它进行中的举措，如专注于将Aon的能力带给全球企业客户的Aon企业客户组（ECG），创造价值。多数 值得注意的是，管理层维持了其对2025年的预测，该预测反映了：MSD或更高的有机收入增长、80 -90个基点的调整后营业利润率扩张、强劲的每股收益增长，以及自由现金流的双位数增长。从有机增长的角度来看，该公司预计将继续招聘能产生收入的同事，以支持持续的新业务工作，并结合ECG计划推动更深度的渗透，并利用其现有客户群发展新业务。该公司通过说明其历史相关性较低，淡化了对有机增长的影响，我们将其视为一个积极的信号，应部分缓解一些投资者关于保费定价疲软对经纪人有机增长影响的担忧。此外，该公司还讨论了其对Aon商业服务（ABS）的投资，这将有助于该公司规模化创新新产品，同时标准化运营并提高自动化水平。该公司表示，这些努力应该推动可持续增长，加上结构性利好因素，这些利好因素应会随着时间的推移将更多资本投入风险领域，包括减少全球自然灾害损失的保护缺口。总的来说，尽管管理层坚持其之前的预测，但在活动中，我们对该公司实现其2025年有机增长、利润率扩张、收益增长和自由现金流生成的承诺的能力 有了更大的信心，同时对ABS和3x3计划中的运营计划有了更深入的了解，这些计划有可能转化为 潜在的上升/下降 来源：彭博，巴克莱研究 市值（百万美元）已发行股票(百万)自由漂浮（%） 52周平均日交易量（百万）股息率(%) 每股收益（TTM，%） 当前每股净资产(美元) 源：彭博 价格表现 +17.3% 76406 215.94 96.61 1.2 0.84 N/A 32.41 交易所-纽约证券交易 持续的势头，引领至2026/27年。 52周范围 美元412.97-283.27 来源：IDC 链接到巴克莱实时交易，进行交互式图表绘 制 有機增長：该公司维持了2025年MSD或更高有机收入增长指引。它旨在通过9-11个点的新业务实现这一增长，由面向客户的招聘和通过NFP中端市场的增长驱动，抵消4-5个点的业务损失，以及0-2个点的定价/曝光。 •新业务：该公司提到，它在2024年实现了10个新业务的增长，这些增长均匀分配到了来自新客户和现有客户的新业务上。 北美保险/非寿险 亚历克斯·斯科特，CFA +12125261561alex.scott@ barclays.comBCI，美国 justinlee,cfa+1212526091 2justin.lee@barclays.combci,us 巴克莱资本有限公司及其任何一家附属公司都与其研究报告所涵盖的公司进行或寻求进行业务往来 。因此，投资者应注意该公司可能存在利益冲突，从而影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为其投资决策中的单一因素。 杰克·特雷维桑+121252690 19jack.trevisan@barclays.comBCI，美国 完成:25-06-10,03:23GMT 请参见第6页开始的分析师资质认证和重要信息披露。 发布日期：25-06-10，04:10GMT限制-外部 客户。值得注意的是，首席财务官表示，其2024年的创收员工队伍正顺利推进，朝着每位员工能带来30万-35万美元的新业务收入的全产能水平发展，平均提升期为24-30个月，之后才能达到稳定增长率水平。2024年的员工队伍在2025年第一季度为有机增长贡献了20个基点，管理层预计这些员工将在2025年全年为有机增长贡献约30-35个基点。未来，公司计划通过在非营利组织和传统业务中招聘创收员工，以支持持续的新业务增长。公司还计划通过其企业客户集团计划，在现有客户中提高其市场份额，该计划专注于为最大客户群提供完整的Aon能力组合，以提高产品渗透率并扩大地理覆盖范围。公司指出，其企业客户集团在2024年为现有客户的新业务贡献了5个基点中的3个基点。 •留存：近年来，整体留存率平均保持在90年代中期水平。公司旨在通过增强客户交付来提升留存率，具体措施包括利用ABS提供相关数据和分析能力，并通过上述提到的ECG等举措增加客户参与度，从而通过提高产品渗透率与现有客户群建立更深入的关系。根据与客户的问答环节（详情见下文），这些举措似乎已对被保险人产生积极效果。 •定价/曝光：该公司强调，其有机增长历史上与名义GDP增长的相关性（R平方0.67）高于P&C定价周期（R平方0.11）。虽然定价/敞口（该公司称之为净市场影响）从2022年到2024年为有机收入增长贡献了约3-4个百分点，但该公司观察到这一影响在过去四个季度下降至0-2个百分点，因为负面定价被敞口增加和更高限额购买的增长部分抵消。虽然定价/敞口预计不会像过去那样为有机增 长提供同等水平的提升，但我们感觉该公司的沟通部分缓解了投资者对P&C定价趋势放缓的担忧。该公司在净市场影响提升从3-4个百分点下降至0-2个百分点时仍能实现MSD或更高的有机增长，这表明其基本面仍然稳健，能够履行其承诺。 边距扩展：该公司重申了其2025年实现80-90个基点调整后运营利润率扩张的预期。这主要将由ABS规模效益带来的100-120个基点、费用管理节省10-20个基点，以及剥离利润率低/资本密集度高的非核心资产的组合优化工作带来的约0-20个基点共同驱动。另一方面，这些利好因素预计将被持续的40-60个基点的投资所部分抵消。总体而言，我们认为围绕集中其技术栈、利用其全球能力中心 、以及将更多人工智能应用纳入其运营流程的努力，应能使该公司实现其2025年的利润率承诺。 资本配置-谈话基调变化与过去在并购/股票回购方面的变化：在过去的10年里，Aon已将380亿美元的资本分配到并购（45%）和股票回购（55%）上。在投资者日上，管理层重申了其对保持纪律性的承诺，以平衡高回报并购和向股东返还资本。我们注意到，关于资本配置的这种平衡方法的信息，与过去管理层传达股票回购是资本配置最高ROIC机会的基调有所变化。参考而言，该公司表示，其2016年至2024年间的并购投资产生了12%的年收益增长和22%的投资组合IRR，这清楚地表明，并购过去一直是该公司增长的有利来源。总而言之，信息传递的变化以及过去并购成功的沟通，加上NFP正在进行的中端市场投资（预计2025财年收购的EBITDA为4500万至6000万美元，而收购额为3600万美元）， 在2024年），表明在短期内到中期内，并购可能成为资本配置美元中比股票回购更大✁份额。 客户面板问答：该公司还邀请了代表三家不同公司（维奥莱亚、联邦快递和达能）✁客户，围绕他们在与安盛合作中所重视✁内容进行了问答环节。我们✁一般观察是，似乎最能与客户产生共鸣 ✁事情包括：拥有一个能够及时提供安盛所有专业知识✁单一联系点，提供由先进数据分析驱动✁技术解决方案和洞察力，以及通过一个集中✁全球平台建立客户关系✁一体化方法，而不是陷入部门分割✁利润中心结构。虽然会议是预先安排✁，但我们相信参与者所提出✁上述观点在大多数关系中普遍适用。为此，我们认为该公司在客户关注✁这些方面持续优化其绩效✁努力应该转化为改善运营绩效，并有可能提高客户保留率和新业务机会。 建模调整 事件发生后，我们已更新了2025E-2027E✁调整运营利润率假设，以更好地符合管理层✁前景。调整后✁利润率将我们✁2025E/2026E/2027E运营每股收益从$17.13/$18.19/$20.12调整为$$17.39/ $19.59/$21.69。我们维持$415✁目标价，该目标价反映了基于大约5%✁整体有机增长和约33%✁调整EBITDA利润率，我们得出✁NTM+1（FQ5-8）调整EBITDA✁17.5倍EV/EBITDA市盈率。 图1.AON-摘要财务信息 $百万元，每股数据除外Source:公司数据，彭博共识，巴克莱研究 FY12实际 Q1Q2Q3Q4 年 市盈率 5.66A5.67A5.67A5.67A6.20E6.41E 2.93A3.59E3.67E3.41E3.77E4.23E 2.72A2.94E3.07E2.89E3.04E3.45E 4.42A4.92E4.98E4.83E5.18E5.50E 15.75A17.13E17.39E16.83E18.19E19. 改變y/y 20252026 0.18%13% 25%15% 13%12% 13%10% 10%13% 22.5 20.3 6.46E 3.87E 3.29E 5.36E 18.98E 18.1 59E 缺点 新 旧 新合约 旧 2026 2025 2024 AON：季度和年度每股收益（美元） 共识数据来自彭博于2025年6月9日12:50GMT收到；来源：巴克莱研究 北美保险/非寿险 中性 安盛有限公司（AON） 超重 损益表（百万美元） 2024A 2025E 2026E 2027E Cagr 价格(2025年6月9日) 353.83美元 收入 15,698 17,442 18,551 19,520 7.5% 目标价 415.00美元 EBITDA 4,936 5,318 6,110 6,570 10.0% 为什么超重？ EBITDA（调整后）5,537 5,774 6,2556,7156.6%我们✁超重评级是 EBIT 3,835 4,377 5,152 5,584 13.3% 以我们对…✁信念为基础 税前收入 3,462 3,507 4,258 4,685 10.6% AON✁有机增长潜力是 净利润 2,654 2,725 3,375 3,726 12.0% 在当前街道上被低估 净利润（调整后） 3,316 3,776 4,188 4,548 11.1% 估计。我们看到更好✁有机 EPS（报告）($ 12.61 12.55 15.78 17.77 12.1% 由AON✁工作驱动✁增长 EPS（adj）(美元) 15.75 17.39 19.59 21.69 11.3% 商业服务，强大✁客户 DPS（美元） 0.00 0.00 0.00 0.00 N/A 留存水平，和增长 现金流量(百万美元) 2024A 2025E 2026E 2027E 通过NFP。 Cagr 经营活动产生✁现金流量 3,035 3,629 4,882 5,393 21.1% 上行案例 443.00美元 资本支出 -218 -230 -246 -263 N/A 我们✁上行情况反映了NTM+1修正 自由现金流 2,817 3,400 4,636 5,130 22.1% ebitda将高于5% 派发✁股息 -562 -626 -675 -727 N/A 反映了公司正在履行承诺 资产负债表（百万美元） 2024A 2025E 2026E 2027E Cagr 现金及等价物 1,085 2,901 5,927 9,439 105.7% 短期和长期债务 17,016 16,882 16,882 16,882 -0.3% 高端✁我们✁中高档单 由NFP驱动✁数字有机增长沿袭费用 24,317 净债务/（资金） 15,931 13,981 10,955 7,443 -22.4% 放大到18.5倍。 股东权益 6,121 7,435 7,934 8,533 11.7% 协同效应，以及调整 总投资资本 增长、利润率与盈利能力指标 23,137 2024A 2025E 24,81625,4153.2% 2026E2027E