深度研究：纵横齐发展,中泰深冷扬帆起航

中泰股份（300435）深度研究 / 纵横齐发展，中泰深冷扬帆起航 / 2025年06月04日 增持（维持） 公司研究 公用事业 证券研究报告 【投资要点】 全球深冷设备投资规模已经超过1700亿元，预计到2030年会突破2500亿元。终端应用中，冶炼、化工及油气占比较高，分别为27%、 21%和16%。分地区看，海外需求主要集中在石化和LNG领域，其典型设备包括乙烯冷箱和LNG液化装置，2024年市场规模分别为84和61亿元；国内需求未来几年由新疆煤化工带动，本轮将带动超560亿元相关设备投资。 目前，我国深冷设备国产化率已经较高，国产企业逐步出海寻求提升 份额。全球化竞争需要通过不同地区认证、具备运行业绩并受到业主 方供应体系认可，以林德和查特工业的成功经验看，国内企业应当深耕底层技术，利用售后维保优势争取份额，前瞻性地把握新兴下游应用，在具备一定体量后投资优质的终端运营项目，以提升盈利的规模及稳定性。 中泰股份出海初见成效，产品远销52个国家，新签订单金额及质量逐年提升，与多家全球知名客户形成良好合作关系，随着海外高毛利订单释放，2025Q1迎来业绩拐点。同时，公司在交付能力及维保响应 方面具备优势，已经通过了全球主要地区认证体系，预计后续新签订单持续增长。除此外，中泰纵横齐发展，依托于深冷换热技术向电子特气运营及氢能等领域拓展，打开远期成长空间。 【投资建议】 中泰股份在海内外新签大量优质设备订单，预计整体收入结构会发生重大改善，支撑全年业绩高增。我们调整公司2025-2027年归母净利 润分别为4.20、5.74和7.06亿元，以2025年6月3日收盘价为基础，对应PE分别为13.4、9.8和8.0倍，维持“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 2716.63 3530.15 4175.77 4567.30 增长率(%) -10.86% 29.95% 18.29% 9.38% EBITDA（百万元） 403.16 636.44 813.09 956.99 归母净利润（百万元） -77.96 420.01 574.22 706.25 增长率(%) -122.27% 638.74% 36.72% 22.99% EPS(元/股) -0.20 1.09 1.49 1.83 市盈率（P/E） — 13.44 9.83 7.99 市净率（P/B） 1.56 1.69 1.48 1.28 EV/EBITDA 9.89 7.09 4.86 3.42 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 计提商誉减值风险；海外发货确收不及预期风险；国内煤化工项目落 地不及预期风险 东方财富证券研究所 证券分析师：陆陈炀 证书编号：S1160524100005 相对指数表现 18.60% 9.61% 0.63% -8.35% -17.33% -26.31%6/38/310/312/32/34/36/3 中泰股份 基本数据 沪深300 总市值（百万元) 5642.98 流通市值（百万元) 5395.76 52周最高/最低（元） 14.84/9.33 52周最高/最低（PE） 19.91/-117.79 52周最高/最低（PB） 1.90/1.14 52周涨幅（%） 15.97 52周换手率（%） 415.47 相关研究 《订单节奏影响短期业绩，海外业务逐步上量迎来收获期》 2024.10.30 正文目录 1.国内深冷换热龙头，业绩强韧性穿越周期4 1.1.十九年经营积累，深冷装置领先行业4 1.2.公司产品种类齐全，技术跻身国际先进5 1.3.技术驱动设备业务稳健增长，业绩穿越周期韧性前行6 2.深冷技术历史悠久，设备市场空间广阔8 2.1.深冷技术历久弥新，下游应用场景广泛8 2.2.全球深冷设备市场空间广阔，各地区不同下游表现差异较大10 3.国产深冷设备出海竞争，从海外龙头看发展脉络16 4.纵横发展把握机遇，设备出海迎新篇章20 4.1.中泰深冷扬帆起航，开启全球化新征程20 4.2.横纵齐发展，新应用及运营项目打开成长空间23 5.盈利预测及投资建议24 6.风险提示26 图表目录 图表1：中泰股份发展历程4 图表2：中泰股份股权结构5 图表3：中泰股份高管情况5 图表4：公司部分核心产品6 图表5：公司各业务营收情况（单位：亿元）7 图表6：2020-2024年公司盈利能力变化7 图表7：公司近五年营收情况（单位：亿元）7 图表8：公司近五年归母净利润情况（亿元）7 图表9：中泰股份费用率情况8 图表10：深冷技术原理示意图8 图表11：深冷液化净化分离及其对应工艺9 图表12：深冷设备产业链10 图表13：2011年深冷设备（换热器）成本结构10 图表14：2024年全球深冷设备市场规模超1700亿11 图表15：2023年深冷设备不同终端市场占比11 图表16：2023年深冷设备不同气体应用占比11 图表17：2021-2026E年全球不同地区乙烯市场规模复合增速11 图表18：乙烯冷箱简单结构示意图12 图表19：全球乙烯冷箱市场规模（亿元）12 图表20：2023年不同地区乙烯冷箱规模占比12 图表21：2020-2029E年全球LNG液化产能（MTPA）13 图表22：2024-2032E液化天气设备市场规模（亿元）13 图表23：2023年不同地区乙烯冷箱规模占比13 图表24：2017-2024年不同煤炭产区煤炭价格情况对比14 图表25：新疆煤化工相关基础设施建设情况14 图表26：新疆部分煤化工项目15 图表27：深冷设备在现代煤化工中运用广泛16 图表28：国产深冷设备企业开启全球化竞争16 图表29：深冷设备行业进入壁垒较高17 图表30：Linde发展历史及2016年后财务股价表现18 图表31：查特工业发展收购历史及2006年财务股价表现18 图表32：查特工业业务线及数据中心领域产品布局19 图表33：中泰股份深冷设备远销全球多个国家20 图表34：中泰股份全球客户资源积累深厚20 图表35：中泰股份在手订单海外部分占比不断提升21 图表36：出口设备毛利率明显高于国内21 图表37：中泰较查特工业仍有明显提升空间（亿元）22 图表38：中泰股份近年来产能快速提升（吨/年）22 图表39：中泰股份在手订单逐年增长（2018-2024）22 图表40：2019-2023年华特气体不同业务毛利率对比23 图表41：中泰股份绕管式换热器23 图表42：中泰股份深冷设备收入及毛利率预测24 图表43：中泰股份燃气业务收入及毛利率预测25 图表44：行业重点关注公司对比25 1.国内深冷换热龙头，业绩强韧性穿越周期 1.1.十九年经营积累，深冷装置领先行业 图表1：中泰股份发展历程 中泰股份深耕深冷技术工艺设备多年，主营化工能源领域的深冷技术装置，产品主要应用于能源化工、天然气以及氢能源、电子气、稀有气体等行业。公司成立于2006年，原名杭州中泰过程设备有限公司；2011年，中泰过程股东会决议同意公司整体变更为股份有限公司，公司名称变更为"杭州中泰深冷技术股份有限公司"；2015年，在深交所科创板上市；2019年，公司收购山东中邑燃气100%股份并设立中泰氢能，拓展氢能业务；2021年，公司设立中泰运 营，进军工业气体销售；2022年，公司在唐山投资新建精制氪氙气体公司，布局稀有气体市场；2023年，公司自主投资在山东章丘新建的第一套空分装置已进入稳定供气环节，正式进入大宗气体运营领域。 资料来源：Choice中泰股份深度资料、爱企查等，东方财富证券研究所 章有虎、章有春兄弟为公司实际控制人，股权结构稳定。章有虎通过80% 中泰钢业股份间接持股，章有春通过20%中泰钢业股份间接持股，同时章有 虎还直接持有5.54%的公司股份，兄弟二人直接和间接持有公司37.02%的 股份。目前，中泰股份旗下主要有6家控股子公司，分别为中泰设备（主营深冷设备制造）、中泰氢能（氢能板块）、中泰运营（天然气板块、工业气体销售）、诚泰化工（压力容器锅炉生产）、山东中邑（天然气分销与运营）。 图表2：中泰股份股权结构 资料来源：Choice中泰股份深度资料，东方财富证券研究所 公司高管技术背景深厚，管理经验丰富。董事长章有春在多个企业任职多年，管理经验丰富。副董事长兼总经理章有虎为技术出身，为教授级高级工程师、一级建造师，同时拥有浙江大学工商管理硕士学位。监事会主席高云为教授级高级工程师，且在空分设备领域担任过重要技术职位，拥有丰富的相关技术领域经验，为公司决策提供多维度支持。 图表3：中泰股份高管情况 资料来源：Choice中泰股份深度资料，东方财富证券研究所 1.2.公司产品种类齐全，技术跻身国际先进 公司深耕深冷技术设备行业，主要产品分为板翅式换热器、冷箱、成套装置。板翅式换热器是深冷工艺的核心装备，公司产品包括铝制钎焊板翅式换热器和PFV（容器内板翅式换热器）。冷箱是由板翅式换热器、塔器、阀门等低温设备所集成的工艺系统，公司产品包括LNG冷箱、液氮洗冷箱、乙烯冷箱、空分冷箱、丙烷脱氢制丙烯(PDH)冷箱、甲醇制烯烃（MTO/MTP）冷箱和一氧化碳冷箱。在成套装置产品端，由冷箱、压缩系统、净化系统等多套工艺系统共同 构成的大中型装置，其中，公司产品包括LNG装置、合成氨液氮洗装置和氢气 -一氧化碳分离装置。 图表4：公司部分核心产品 资料来源：公司官网，东方财富证券研究所 技术跻身国际先进，客户拓展全球范围。公司掌握深冷技术核心设备板翅式换热器的设计及制造工艺，拥有合成气制乙二醇低温分离提纯工段的全套设计及制造能力，拥有天然气液化装置成熟的设计及设备制造经验。此外，公司及子公司至今已取得70项专利，涉及多个技术领域以及前瞻性研发，拥有充足技术储备以应对市场变化。同时，公司为国内外多个电子气项目提供数十套高致密性板翅式换热器，如英特尔、三星、美光、台积电等，客户已从国内拓展至全球范围，打开国际市场空间。 1.3.技术驱动设备业务稳健增长，业绩穿越周期韧性前行 公司化工能源深冷装置领先行业，深冷设备业务占比持续提升。截至2024 年底，公司的主营业务包括深冷技术装置、燃气运营、气体运营。从2020年 -2024年的数据来看，公司深冷技术设备业务营收从4.56亿元上涨至11.58亿元，营收占比由2020年23.1%上升至2024年的57.6%，经营结构进一步优化；2019年公司收购山东中邑燃气，进入天然气运营领域，燃气运营行业开始贡献收入，2020年-2024年营收从15.15上升至14亿元；2023年公司自主投资在山东章丘新建的第一套空分装置已进入稳定供气环节，正式进入大宗气体运营领域，2023年气体运营业务首次贡献营收0.48亿元。 2020-2024年公司毛利率略微承压，深冷技术设备业务盈利能力较高。 2020-2024年公司分别实现毛利率20.8%/18.9%/17.1%/19.2%/18.96%，相较历史中枢略微下移原因系燃气运营行业盈利能力逐步下行，该业务分别实现毛利率18.1%/15.0%/12.3%/10.4%/7.8%；深冷技术设备业务盈利能力稳重有进，显著高于公司整体水平，分别实现毛利率29.6%/29.3%/29.7%/36.3%/32.1%。 图表5：公司各业务营收情况（单位：亿元）图表6：2020-2024年公司盈利能力变化 资料来源：Choice中泰股份深度资料，东方财富证券研究所资料来源：Choice中泰股份深度资料，东方财富证券研究所（注：燃气 运营和深冷设备业务为毛利率水平） 从营业收入和归母净利润来看，近五年公司整体业绩整体稳健。自2020 年至2024年，公司营业收入总体上升，由19.78亿元升至27.17亿元； 2023-2024年略有下降，主要因报告期内城燃板块由于下游需求不足导致燃气 运营收入下滑。公司