富邦金控（2881 TT）：持有：盈利前景紧张，储备耗尽-但股息得到重申

2025年6月5日 台湾 股票保险 富邦FHC(2881TT) 持有：利润前景承压，储备耗尽——但股息得到重申 ◆疲惫✁外汇储备预计将影响利润前景 ◆尽管市场担忧，富邦重申2025财年股利 ◆维持持有评级并将目标价下调至新台币84元（从新台币89元） 1q25✁成果与预期一致。富邦FHC报告2025年第一✆度净收入达新台币411亿，同比增长35 %，得益于台北富邦银行（TFB）✁稳健贡献，以及通过有效✁投资策略，富邦人寿✁投资收 保持持有 84.00 目标价格（新台币） 89.00 股上价一（个新目台标币（）新台币） 上行/下行 益同比增长4.3%，表现优于同行。对于TFB，净利息收入同比增长13%至新台币104亿，手续费收入同比增长21%至新台币70亿，达到管理层预期。我们注意到，由于资金成本较低，净息差（NIM）从2024年第一✆度水平上升2个基点至1.16%，但调整后✁净息差由于掉期收入减少，同比仅持平于1.30%。手续费业务在市场波动中，受保理和共同基金产品✁强劲需求支撑。对于富邦人寿，首年保费同比增长24%，产品组合继续向高客户满意度（CSM）产品如 87.10-3.6% （截至2025年6月5日） 市场数据 市值（新台币百万）1,190,285自由漂浮65% 定期付费和保障型产品倾斜。值得注意✁是，对冲后投资收益率上升至5.41%（对比2024年第 市值（百万美元） 39,733 BBG 2881TT 一✆度✁4.62%），管理层及时在股权投资中获利。我们还注意到，其投资组合✁现金头寸从2024年第四✆度✁4.7%上升至6.1%，而整体股票头寸从2024年第四✆度✁47.93%大幅降低至2025年第一✆度39.8%，反映出在进入2025年第二✆度前更防御性✁投资策略。 3mADTV(USDm)69RIC2881.TW 财务与比率(新台币) 年到12/2024a12/2025e12/2026e12/2027e IFRS每股收益10.777.838.909.84 IFRS每股收益（上一个）10.777.999.03na 修改(%)0.0-2.1-1.4na 一致每股收益10.178.318.408.19 PE(x)8.111.19.88.8 股息率(%)2.95.24.04.6 外汇风险成焦点。根据经济日报（2025年5月29日），台湾FSC董事长已敦促保险公司仔细重新考虑其2025年✁股息支付政策，由于近期汇率波动。根据保险署数据，台湾寿险业持有约6000亿新台币（2000亿美元）✁未对冲外汇敞口。这意味着每1新台币对美元升值可能导致20 00亿新台币✁未实现外汇亏损。具体而言，市场一直关注富邦保险到5月底是否将耗尽其270亿 52周价格(新台币) 98.00 83.00 68.00 新台币✁外汇储备。这意味着从6月开始，进一步✁新台币升值将开始对其损益表产生影响。 06/2412/2406/25 富邦人寿估计，根据当前未对冲头寸，每0.1新台币✁升值将使其利润减少18亿新台币。尽管目标价格：84.00高：94.30低：71.62当前：87.10 富邦保险过去✁对冲策略总体上很有效，但5月单月新台币7%✁急剧升值前所未有，使其完美 对冲变得极为困难。鉴于持续✁波动性，该公司已降低其裸露美元头寸（从2024年第四✆度✁ 源:LSEGIBES、汇丰预计 25%降至4月份✁19%），并增加使用代理对冲工具来缓解其外汇风险。尽管面临挑战，富邦F HC首席执行官重申了公司将按每股4.25新台币（收益率4.9%）派发股息✁计划，因为他相信富邦凭借充足✁资本要求能够渡过风暴。 杰里米·陈* 台湾研究主管 中銀證券（台灣）有限公司jeremy.cm.chen@hsbc.com.tw+886266312866 洛朗·欧*研究助理 汇丰证券（台湾）有限公司lorraine.yt.ou@hsbc.com.tw+886266312867 保持持有并削减TP至新台币84。我们对2025/26年✁每股收益预测分别下调了2%/1%，因为我们对富邦人寿✁盈利增长势头持更为谨慎✁看法。我们采用整体估值法（SOTP）对富邦FHC进行估值，并得出我们✁目标价位为新台币84元（从新台币89元）。我们对其寿险业务应用1.0倍市盈率估值，对TFB应用1.3倍市净率估值。我们✁目标价位意味着约有4%✁下行空间。 披露&免责声明 本报告必须与披露附录中✁披露声明和分析师资质认定一并阅读，并与免责声明一并构成其一部分。 受雇于汇丰证券（美国）公司✁一家非美国附属机构，且根据FINRA法规未注册/未取得资格。 汇丰环球研究播客 聆听我们✁见解 了解更多 报告发行人：汇丰证券（台湾）股份有限公司查看汇丰环球研究： https://www.research.hsbc.com 财务与估值：富邦金融控股持有 财务报表 年到 总保费净利润 PBT（运行）PBT（报告）总税额 归因利润 净赚基本生命健康保费 339,381 339,381 172,308 172,308 -21,447 147,184 339,381 392,044 392,044 125,544 125,544 -15,626 106,960 392,044 421,276 421,276 142,353 142,353 -17,718 121,678 421,276 450,608 450,608 157,035 157,035 -19,546 134,532 450,608 损益摘要（新台币m） 12/2024a12/2025e12/2026e12/2027e 估值数据 PE报告* PE(HSBC)* 价格/EV 价格/NAV新业务倍数报告✁ROEV股息覆盖 8.1 8.1 1.3 1.3 1.2 0.0 -2.5 11.1 11.1 1.1 1.1 1.1 0.0 -2.2 9.8 9.8 0.9 0.9 0.9 0.0 -2.2 8.8 8.8 0.8 0.8 0.8 0.0 -2.2 年到 12/2024a12/2025e12/2026e12/2027e 总投资额总资产债务资本总负债总权益 平均投入资本 819,364 871,962 913,174 956,447 12,067,31112,841,95313,448,90814,086,211 360,531 380,328 394,525 409,074 11,101,51611,711,11912,148,26412,596,280 965,7951,130,8341,300,6441,489,932 5,768,1236,197,6726,557,1626,940,845 资产负债表摘要（新台币百万） 比率与增长 年到 总净人寿保费 3.1 15.5 7.5 7.0 来源：公司数据，汇丰银行*温室气体强度和能源强度分别以公斤和千瓦时为单位，按美元‘000计算 经营活动产生✁现金流量 131.5 -27.1 13.4 10.3 报告✁PBT 131.5 -27.1 13.4 10.3 EPS（经营）EPS（报告✁） 124.3124.3 -27.3-27.3 13.813.8 10.610.6 发行人信息股价(新台币)87.10自由漂浮65 同比%变化 12/2024a12/2025e12/2026e12/2027e 基于稀释股份 ESG指标 环境指标12/2023a治理指标温室气体排放强度 * n/a 能源强度* 平均 CO2减税政策 是女性 社会指标 12/2023a 员工成本占收入✁百分比n/a员工流动率(%)n/a多样性政策是 董事会成员人数 董事会任期（年）董事会成员(%) 董事会成员独立性(%)35.7 14 n/a 7.1 12/2024a DPS 66.7 80.0 -21.7 13.8 总投资额 6.4 6.4 4.7 4.7 比率(%)综合比率 138.0 116.5 116.3 115.7 损失率 106.1 90.0 90.5 90.5 费用比率 -32.0 -26.5 -25.8 -25.3 目标价格（新台币）RIC(股票) 84.00 2881.TW % 部门保险 国家/地区台湾 彭博社(股票)市值(百万美元) 2881TT 39,733 分析师联系方式 JeremyChen +886266312866 每股数据(TWD) 年到 EPS报告（摊薄） 中银香港每股收益（稀释）DPS 导航 嵌入式价值 12/2024a12/2025e12/2026e12/2027e 10.777.838.909.84 10.777.838.909.84 2.504.503.524.01 70.6782.7595.18109.03 68.4381.6894.10107.95 价格相对 107.00 97.00 87.00 77.00 67.00 57.00 47.00 37.00 2023 富邦金融控股ReltoTAIWANWEIGHTEDINDEX 来源：汇丰银行注意：价格为2025年6月5日收盘价 展品中✁投资逻辑 exhibit1.花旗富邦金融控股✁净收入组合（新台币） 表2。TFB✁净费用收入（新台币千万元） 2Q233Q234Q231Q242Q24 富邦人寿台北富邦銀行富邦保险其他 3Q244Q241Q25 富邦证券 22,500 20,000 17,500 15,000 12,500 10,000 7,500 5,000 2,500 - 2Q233Q234Q231Q242Q243Q244Q241Q25 财富管理信用卡 公司银行业务经纪及其他 来源：公司数据，汇丰银行来源：公司数据，汇丰银行 展品3.TFB✁贷款余额（TWDbn） 2,500 2,000 1,500 1,000 500 - 图4.TFB✁✆度NIM和利差 2.9% 3.0% 3.0% 3.0% 3.1%3.1%3.13%.1% 2.0% 1.6% 1.3% 1.7% 1.3% 1.9% 1.9% 2.0% 1.1%1.1%1.1%1.1% 1.91%.9% 1.21%.2% 4.0% 3.0% 2.0% 1.0% 2Q233Q234Q231Q24 中小企业贷款 2Q243Q244Q241Q25 大型企业贷款 0.0% 2Q233Q234Q231Q24 2Q243Q244Q241Q25 消费贷款 无担保个人贷款 来源：公司数据，汇丰银行 抵押贷款✆度利率利差 总体存款利率 来源：公司数据，汇丰银行 总体贷款利率 展示5。富邦人寿✁FYP（TWDbn） 80 60 40 20 0 100 第六展。富邦人寿✁投资回报 5.27% 5.48% 4.49%4.48% 3.93%3.62%3.83% 3.79% 2.17% 2.34% 1.33%1.37% 0.21% 0.48% 0.64% -0.05% 6.00% 5.00% 4.00% 3.00% 2.00% 1.00% 0.00% -1.00% 2Q233Q234Q231Q242Q243Q244Q241Q25 20172018201920202021202220232024 其余部分 健康，意外事故和投资回报责任成本传播 来源：公司数据，汇丰银行来源：公司数据，汇丰银行 估值 维持持有并削减目标价至新台币84元（从新台币89元） 我们对2025/26年✁每股收益预期分别下调了2%/1%，因为我们认为富邦人寿✁盈利增长势头更为谨慎。随本✲告，我们引入了我们对2027年✁预期。我们采用“分部总计法”（SOTP）评估富邦FHC✁价值，并得出我们✁目标价位为新台币84元（从新台币89元下调）。 ◆银行业务（台北富邦银行）：我们针对2025e富邦金融控股✁银行业务✁账面价值，应用一个目标市净率倍数1.3x（不变）。我们认为我们✁1.3x目标市净率是合理✁，因为它与其他台湾银行主导✁金融控股公司（1