季节性因素和交付时间导致第一季度表现疲软；长期论点不变

Kingsoft Cloud (KC) 于 2025 年 5 月 28 日发布了其 2025 财年第一季度财报，总收入同比增长 10.9% 至 19.7 亿元人民币，但低于市场预期。公共云服务收入同比增长 14% 至 13.5 亿元人民币，企业云服务收入同比增长 5% 至 6.165 亿元人民币。非 GAAP 毛利润达到 3.28 亿元人民币，毛利率为 16.6%；非 GAAP 调整后 EBITDA 达到 3.19 亿元人民币，调整后 EBITDA 毛利率为 16.2%。人工智能相关收入增长强劲，同比增长超过 200%，环比增长 11% 至 5.25 亿元人民币，占公共云收入的 39%。小米和 Kingsoft 生态系统的收入同比增长 50% 至 5 亿元人民币，占总收入的 25%。

Jefferies 分析师预计，第二季度总收入将环比增长 17% 至约 23 亿元人民币，公共云和企业云收入将分别环比增长 17% 至 15.8 亿元人民币和 7.2 亿元人民币。预计第二季度 GPM 为 14% 左右，调整后 EBITDA 毛利率将达到约 19%，而调整后 OP 损失率将为约 -3.9%，调整后净利率将略有扩大。全年收入预计同比增长 18% 至约 92 亿元人民币，其中公共云收入预计同比增长 27% 至 64 亿元人民币，企业云收入预计小幅同比增长至 28 亿元人民币。预计 2025 年 GPM 将达到约 14.6%，调整后 EBITDA 毛利率将达到约 20%。

分析师在电话会议中指出，第一季度业绩低于预期，主要受季节性和交付时间影响。企业云服务受到季节性因素（如春节）的影响，客户仍在预算过程中；公共云服务则专注于大客户，整个业务周期需要时间才能完成收入确认。小米服务器集群的交付预计将在第二季度确认收入。另一方面，小米 70 亿元人民币参数模型的训练使用了 KC 的服务器集群，长期来看受益于不断增长的推理需求。

Jefferies 维持对 KC 的“买入”评级，并将目标价下调至 16 美元，基于 DCF 估值。主要风险包括价格战加剧、高端客户依赖内部资源迁移到私有云以及严格监管。