印度房地产投资信托基金：坚定地回到增长轨道

披露与免责声明印度REITs坚定回归增长轨道截至2025年5月30日收盘的最新价格。来源：公司数据，彭博，汇丰银行估计在 EOP 和 BIRET 上维持买入；TPs 调至 INR435（原为 INR430）和 INR330（原为评分、目标价格和关键指标彭博公司代码大使馆办公区驻-buy大使馆布鲁克菲尔德印度房地产BIRET IN租赁前景强劲。尽管全球市场不确定性，办公楼REITs的租户尚未表明其扩张计划有任何变化。18-26万平方英尺的大规模租赁提案仍在招标中。REITs表明其增长前景强劲。在2025财年，入住率增长了200-600个基点（BIRET增加了600个基点达到88%，EOP增加了200个基点达到87%，MindSpace增加了200个基点达到91%）。我们预计我们覆盖的REITs到2026财年结束时（按同店销售基础计算）将超过90%，为边际租金增长奠定基础。DPUs增长强劲，DPU良率达到了6-7%；这推动了去年中 teens 的总回报；我们预计 FY26 也会相似本报告必须在披露附录中的披露声明和分析师资质认证，以及作为其一部分的免责声明的情况下阅读。印孚瑟斯 REITs 已强势重回增长轨道。在印度的办公REIT实现了FY25首个DPU增长干净的年份，注册了8-15%的增长，我们预计FY25-27期间DPU将实现8-13%的CAGR增长。所有这些都将由入住率的增加所驱动。类似地，在FY23/FY24连续两年NAV增长放缓后，FY25见证了1-13%的NAV增长。虽然BIRET由于新单位以低于NAV的折扣发行而同比下滑了1%，但MindSpace增长了13%，因为其核心市场的市场租金上涨，并且新项目新增/完工也推动了增长。我们预计我们覆盖的REITs在FY26e也将实现类似的5-8%的NAV增长。所有这些都由边际租金增长所驱动，因为办公空间接近最佳入住率；新完工项目增加了价值增长。REITs在过去1年内跑赢了NIFTY50。桌面上还有资产增加所有不动产投资信托基金（REITs）都已表明其收购新资产的意向。REITs结构的税收优惠政策、行业整合带来的明显实力、将私有资产组合中的资产注入公共资产组合的需要、适度的债务水平、有利的利率环境，以及现在NAV的折扣减少，都使得REITs增持资产成为可能。提高入住率，增加边际租金，新建资产和收购为即将到来的增长定调保持对EOP IN和BIRET IN的买入，分别将TP略微提高到INR435和INR330INR320).EOP和BIRET拥有高质量的A级资产，并处于对高质量有明确偏好的环境。我们用DCF评估两者；我们的较高TP因子体现在相关市场租金增长的更高水平上。风险：IT长期放缓和租赁决策延迟。我们将 REITs 视为降息周期中最佳的投资之一. 投资信托持有的债务占 GAV 的 24-40%，我们预计投资信托将从降息带来的 DPU 增长和资本回报率压缩中受益。 ◆◆◆ 381.40435.00+14.1%305.94330.00+7.9%最新价格目标价格向上/缺点评级CcyINR买INR 2.36.8%7.3%0.6%0.46.9%7.7%0.7%了解更多市值dpu产率FY26eNOI产量FY26eDPU传播 2MindSpace商务园区（MINDSPCE IN，INR394.98，未评级）源自印度REITs电话会议和盈利报告的关键信息DCCDL（DLF的66%子公司–DLFUIN，INR797.85，买入）CapitaLand India Trust(CLINTSP, 0.99新加坡元, 买入)大使馆办公园区 (EMBASSY IN, INR381.40, 买入)来源：公司数据，彭博，汇丰。截至2025年5月30日报价。布鲁克菲尔德印度房地产投资信托基金（BIRET IN，INR305.94，买入）◆Q4FY25: noi年增长17%，cfo增长15%，dpu年增长9%。商业办公室noi年增长19%，受纳入新资产推动，部分被golf link分红降低、营运资本/存款支持减少以及与去年相比的利息成本上升所抵消。◆它在2025财年超过了DPU指引，并给出了2026财年的DPU指引为每单位24.5-26.0印度卢比，比2025财年和2026财年新交付的DPU增长了6-13%以及利息成本增长了10-12%。◆租赁FY25年租赁6.6万平方英尺，超出5.4万平方英尺租赁指引22%。6.6万平方英尺租赁包括4万平方英尺的新租赁，1.6万平方英尺的续签和1万平方英尺的预租赁。◆季度入住率持平在86.8%(按价值计算为91%)，环比（由于该季度新增部分租赁资产）。管理层预计年底（FY26e）将达到90-91%，剔除Quadron后将达到93-94%。◆在总计6.1msf的开发管线中，它预计在Fy26e交付3.2msf（其中68%已预租）。新增的6.1msf投资回报率为18%。◆管理层仍然对租赁环境充满信心，并表示与租户的讨论尚未显示出任何潜在的需求减少或增长放缓。大使馆表示，市场上有18万平方英尺的报价请求，其中12万平方英尺位于班加罗尔。◆在本季度，由于Arshiya仓库的问题以及以非最优入住率收购了Vance Pune，利润率有所下降；因此，利润率应在全年改善至75-76%。◆已接管Arshiya物业，租赁了50-55%的租金，并正在为剩余45%的租约进行上线工作。租金应在9月至12月底稳定。◆经济特区部分的业务租赁逆转并不重要（标准租金递增如4-5%）。但对于班加罗尔、金奈和海得拉巴的非经济特区空间，逆转将会有9%或更好。◆通过面积和租金价值，入住率提升至94%和96%。◆在FY26年将在DCCDL和DLF完成c6msf办公的建设，FY26和FY27年的总资本支出将达到cINR50bn。◆网络城市古鲁格拉姆目前具有10%+的市价潜力◆noi增长13%，dpu同比增长39%——这得益于数据中心租赁所得存款带来的积极营运资金以及3.5-4亿卢比的一次性所得税退税。◆整体入住率连续提高150个基点，达到91.2%（其中十个公园中有七个的入住率超过97%）。目标是在2026财年结束时达到95%的承诺入住率（不包括波查拉，从93%提高），由在艾罗利资产中的租赁推动（目标国内金融服务、媒体、灵活办公空间），以及其它地方的持续强劲表现。◆在哈里亚纳完成了首个1.8msf的ROFO收购，并正在评估哈里亚纳的另一个第三方收购。◆在2025财年3.2msf的到期量中，1.1msf被续期，1.2msf被释放——因此73%的总到期量被重新释放。未来两年，2026财年有相对较低的1.5msf的预定到期量，2027财年有1.4msf的预定到期量。◆管理层表示，与关税相关的全球不确定性不太可能影响印度办公室的需求，因为印度人才的成本优势很大。◆海得拉巴和金奈正受益于班加罗尔所面临的基建问题，吸引了租户。◆Q4FY25: noi年增长16%，cfo增长10%，dpu同比增长11%——由于股权发行筹集的资金降低了利息成本并释放了被锁定的现金。◆投资组合占位率环比增长70个基点，达到88%，在年底达到其指导目标的87-89%，经济区占位率提升至84%。指导FY26年底占位率将达92-94%。◆在2025财年租赁了3msf，其中超过50%的租赁发生在经济特区物业。◆通过QIP完成了350亿卢比的资金募集，将LTV降至25%，为战略收购提供了现金储备。正积极评估班加罗尔地区的赞助人资产，这些资产正在由赞助人剥离中。预计下一季度将提供更多细节。◆管理层对租户需求保持信心，否定了全球不确定性带来的任何干扰。由于甲级供应紧张，表明了关闭交易的紧迫性，因为现在大多数资产入住率达到90%以上。◆针对INR5.25的每季度DPU，自2026财年第一季度至第二季度依次保持平稳，但同比增14%-17%。 来源：公司数据，汇丰银行计算。注意：我们暂时将Pocharam纳入MBP投资组合，待剥离现场租金趋势（元/平方米）比较过去几个季度的REITs已承诺占用水平（%）DPU增长率(%)Em装配分布FY25a DPU(印度卢比)FY26e DPU(卢比)FY27e DPU(印度卢比)FY28e DPU(卢比)FY25a DPU 增长FY26e DPU 增长FY27e DPU增长FY28e DPU 增长来源：汇丰银行对EOP、BIRET和CLINT的估计。对于MBP，可见的是alpha共识估计。对于CLINT，FY25对应CY24，FY26对应CY25，FY27对应CY26，FY28对应CY27。来源：公司数据，汇丰银行计算。自2024年第3季度财年起的BIRET平均租金涵盖包括市中心和G2的投资组合，并包含2025年第1季度财年起北区投资组合的租金。 来源：公司数据每单位分配（每单位印度卢比）mindspace的dpu在2025财年增长了最快，达到15%（尽管其中一部分得益于一次性税收退还）。就地租赁价格略有上升，由于持续实现再租赁利差和涨幅。入住率继续上升，尽管速度有所放缓，因为非经济特区组合已达到92-98%的高入住率。然而，Mindspace的入住率急剧上升。DCCDL的平均租金急剧上升是由于剥离了科威塔的低租金资产（1.3msf），以及古鲁格拉姆市中心一栋建筑的完工。 23.022.026.023.929.326.932.729.18%15%13%9%12%13%12%8%indSpace布罗场EOPMBP 87%87%89%89%5%5%9%8%38.940.326.326.39092697095967575来源：公司数据，汇丰计算____________ EOP _________________3月24日 6月24日 9月24日 12月24日 3月25日_____________心灵空间_____________3月24日 6月24日 9月24日 12月24日 3月25日注意：Y轴存在刻度断点。资料来源：公司数据，汇丰计算 82%9%20.924.28492占用率（%）和租金（INR每平方英尺每月）来源：公司数据，汇丰计算______________BIRET______________3月24日 6月24日 9月24日 12月24日 3月25日承诺占用MTM 头空间已完成面积（msf）现场租金 (INR/msf)市场租金 (INR/msf)Mindpsace的NAV在2025财年增长了最快，达到了13%的年增长率。EOP的NAV增长放缓是由于Quadron和Solar资产NAV减少，而BIRET则是由于QIP提高而放缓。 484%4% 85%87%88%4%4%24.324.3959699100来源：公司数据，汇丰计算 ...........来源：公司数据，汇丰计算挑战与机遇衡量印度上市房地产投资信托基金ET pp.EE piring ntil可租赁面积 (LA) - (平方米)已完成面积（msf）建设中 (msf)建议开发 (msf)租赁面积（平方米）空闲区域（msf）资产数量完成百分比占LA总额作为总LA的百分比正在建设中建议为总LA的百分比租赁占总数%的LA租赁面积到期占比和公允价值计量机会注意：数据截至2025年3月。来源：公司数据，汇丰计算目前，BIRET拥有到期租金的最大投资组合比例，其中16%的租金将在截至27财年（FY27）时到期。来源：公司数据，汇丰计算。我们暂时将波查拉姆纳入MBP投资组合，待剥离 51.137.129.030.840.330.024.522.76.13.70.68.14.83.43.935.027.421.620.95.32.62.91.81511111379%81%84%74%12%10%2%26%9%9%13%0%68%74%74%68%......租赁面积至2027财年占比 (%)租赁区域至2027财年（百万平方英尺）EBBIRETC I Tof 租金 e piring untilBBIRETof租赁区域e piring直到eof租赁区域e