澳大利亚利率环境是未来三年银行净息差（NIM）的主要驱动因素，竞争环境趋于缓和，反映了银行股息可持续性面临的压力。对于该行业而言，对冲存款的收益将很大程度上抵消未对冲存款的成本。然而，范围很广，CBA 处于最佳位置，WBC 最差。对于后者，我们在预测中反映了这一点，但由于估值和存款定价提供的抵消作用，我们仍然持有评级。
降息导致外生 NIM 压力 - 2025 年上半年的业绩确认了我们的观点（此处），即竞争环境和结构对 NIM 的影响正变得越来越温和。然而，由于澳大利亚现金利率今年 2 月和 5 月均下调了 0.25%，并且市场预计未来 12 个月内现金利率将再次下调 0.75%，我们认为我们之前预测的 2027 年预测期（VAe -2bp）平均每年银行 NIM 下降 2 个基点的预测是不恰当的，这考虑了对冲（股权和存款）和未对冲（存款）敞口的影响。
对冲股权和存款的影响并不均匀 - 澳大利亚银行倾向于在三年期内对冲其股权受利率影响，并在五年期内对冲其部分利率惰性存款。较短期限股权对冲的收益现已基本实现。存款对冲的影响因银行而异：我们估计 WBC 在 2025 年下半年将看到低个位数的基点 NIM 顺风，然后在 2028 年 1 月底之前成为大约每半年 1 个基点的 NIM 逆风。ANZ/NAB 将在 2027 年 1 月底之前看到每半年 1-2 个基点的 NIM 顺风，而 CBA 将在 2027 年 2 月底之前享受更实质性的 3 个基点 NIM 顺风，其中包括 2025 年下半年 5 个基点的顺风。
未对冲存款推动每 0.25% 利率下调 1-2 个基点的 NIM 逆风 - ANZ 和 NAB 暗示每 0.25% 现金利率下调 1 个基点的年化 NIM 逆风。CBA 的先前指导意味着大约每 0.25% 现金利率下调 2 个基点的年化逆风。WBC 的指导不太明确，但我们假设其敞口介于 ANZ/NAB 和 CBA 之间。
总利率影响温和，但范围很广 - 对于聚合行业而言，五年期存款对冲的收益将很大程度上抵消降息对未对冲存款的影响。然而，范围很广：在未来两年半内，我们估计 CBA 将看到来自利率环境的累计 4 个基点顺风（来自其对冲敞口的 +14 个基点，来自其未对冲敞口的 -10 个基点；图表 11），而 WBC 将面临 -9 个基点的逆风（来自其对冲敞口的 -2 个基点，来自其未对冲敞口的 -7 个基点；图表 13）。对于 ANZ，它将产生累计中性 NIM 影响（来自其对冲敞口的 +5 个基点，来自其未对冲敞口的 -5 个基点；图表 10），而对于 NAB，它将产生累计 3 个基点的顺风（来自其对冲敞口的 +7 个基点，来自其未对冲敞口的 -5 个基点；图表 12）。
除了降息对银行 NIM 的影响外，市场收益率曲线的形状还通过 90 天银行票据利率与现金利率之间的差距影响银行 NIM。澳大利亚银行批发资金是根据 90 天银行票据利率定价的，而澳大利亚抵押贷款是根据澳大利亚现金利率定价的。因此，当票据利率和现金利率之间的差距扩大时，它会对银行 NIM 产生负面影响。因此，随着票据利率与现金利率（通过 90 天 OIS 反映，以匹配期限）之间的差距从 2025 年 3 月 31 日到 2025 年 9 月 30 日的六个月内平均为 10 个基点，而十年平均水平为 15 个基点，并且主要银行面临票据利率与 OIS 差距每上升 7-8 个基点 1 个基点 NIM 逆风，我们认为这一问题的风险向下倾斜。
WBC 看起来最容易受到降息的影响，但短期内存在抵消作用 - 我们认为 WBC 面临的最大盈利逆风来自降息。我们承认，在短期内，对某些储蓄产品进行更积极的重新定价应该会保护 2025 年下半年利润率的相对影响。然而，我们确实在对外年 NIM 预测中反映了这种对降息的更高敞口（图表 3），这导致我们下调了 2025/26/27 年的每股收益预测，分别为 0.0%、-1.2% 和 -2.9%。
估值仍然保持持有评级。
