宏观周报：海外避险情绪升温，国内弱复苏延续

2025年6月3日 海外避险情绪升温，国内弱复苏延续 投资咨询业务资格 沪证监许可【2015】84号 李婷 021-68555105 li.t@jyqh.com.cn从业资格号：F0297587投资咨询号：Z0011509 黄蕾 huang.lei@jyqh.com.cn 从业资格号：F0307990投资咨询号：Z0011692 高慧 gao.h@jyqh.com.cn从业资格号：F03099478投资咨询号：Z0017785 王工建 wang.gj@jyqh.com.cn从业资格号：F0384165投资咨询号：Z0016301 赵凯熙 zhao.kx@jyqh.com.cn从业资格号：F03112296投资咨询号：Z0021040 核心观点 海外方面，美国“软数据”有部分回暖迹象，5月密歇根消费者信心指数回升，通胀预期高位回落。然而关税扰动下的制造业景气偏低迷，5月ISM制造业PMI连续三个月萎缩弱于预期，进口分项创十六年新低，物价分项依旧高企。整体而言，美国经济基本面韧性仍在，GDPNow模型将Q2经济增速预测上修至4.6%，本周关注5月非农就业报告及服务业PMI。上周美元指数维持弱势震荡，金价重回高位，背后反映三重风险：①美国内部冲突对其主权信用的再削弱；②美国与各国关税谈判的波折；③战争国冲突再抬头。6月关注特朗普减税法案在参议院进展、贸易法院对关税裁决的进展。 国内方面，5月制造业景气小幅回升，供需同步改善。 中美关税降级后抢出口带动生产边际修复，外需驱动下新订单显著改善；而价格端压力未减，企业“以价换量”、主动去库的迹象仍在持续。此外，服务业和建筑业景气度仍低于往年同期，反映出内需在二季度仍是主要拖累因素，通胀乏力下亟需政策再加码。6月关注中美元首会晤的可能性。 风险因素：美国内政风险超预期；特朗普关税谈判不及预期；国内政策及效果不及预期；国际地缘政治风险加剧。 一、海外宏观 1、美国5月制造业PMI转弱 5月ISM制造业偏弱，抢进口或已告一段落。美国5月ISM制造业PMI录得48.5，预期49.5，前值48.7，连续3个月处于收缩区间。从分项看，新订单持续萎缩，外需承压；成本高企，用工偏弱，企业面临原材料成本上行与交货周期延长等多重压力。值得关注是的，进口分项创十六年新低，指向关税扰动下“抢进口”高峰可能已过，贸易顺差带动GDPNow对Q2经济环比折年率上修至4.6%。与此同时，美国5月Markit制造业PMI终值录得52.0，预期52.3，初值52.3，尚处于扩张区间。两者分化的原因或在于，关税扰动下ISMPMI对外需、供应链与大型制造商依赖度高，导致其对政策冲击和外部不确定性更敏感。 图表1美国MarkitPMI图表2美国ISM制造业PMI %60.0 Markit制造业PMIMarkit服务业PMI 2025-05 新订单 55.0 50.0 45.0 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03 2024-06 2024-09 2024-12 40.0 进口新出口订单 订单库存 物价 60 45 30 客户库存 产出 就业 供应商交付自有库存 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 2、消费者信心回暖、通胀预期高位回落 关税谈判缓和后，美国软数据改善。美国5月密歇根大学消费者信心指数终值52.2，预期51.0，初值50.8。在中美关税大幅降级下，消费者信心有所回暖，但绝对水平仍处于历史低位，表明消费者对未来经济仍存较强忧虑。美国5月一年通胀预期终值6.6%，预期7.1%，初值7.3%；未来5-10年的通胀预期终值4.2%，预期4.5%，初值4.6%，通胀预期结束此前四个月的剧烈上行。 图表3密歇根大学消费者信心指数图表4密歇根大学通胀预期 消费者信心指数消费者预期指数 % 消费者现状指数 100.0 90.0 80.0 70.0 60.0 50.0 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 2024-10 2025-01 2025-04 40.0 一年通胀预期 % 五至十年通胀预期（右轴） 7.5 6.5 5.5 4.5 3.5 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 2024-10 2025-01 2025-04 2.5 %5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 二、国内宏观 1、国内5月制造业景气如期回升 5月制造业PMI如期回升，仍处于收缩区间。5月中国制造业PMI录得49.5，预期49.5，前值49.0，制造业景气小幅回暖。从企业规模来看有所分化，大型企业回升1.5至50.7扩张区间，中、小型企业制造业景气仍处于收缩区间。 供需同步改善，外需贡献突出。生产回升0.9至50.7，重回扩张区间；新订单回升0.6至49.8，接近荣枯线；新出口订单则大幅回升2.8至47.5，虽仍处收缩区间，但边际改善明显。整体来看，随着中美关税摩擦阶段性缓解，企业抢抓窗口期加速排产，出口订单释放带动生产端修复。 价格偏弱，企业主动去库。库存方面，原材料库存回升至47.4，产成品库存回落0.8至46.5。价格方面，4月原材料购进价格回落0.1至46.9，出厂价格回落0.1至44.7，企业“以价换量”、主动去库的迹象仍在持续。 建筑业、服务业景气低迷，内需修复仍显乏力。非制造业方面，5月服务业PMI为50.2，前值50.1，弱于往年同期水平，五一假期带动下，旅游出行与餐饮消费活跃，交通住宿类行业景气回升至扩张区间；邮政、通信、互联网等高景气行业延续稳健增长。建筑业PMI为51.0，前值51.9，处于历年同期最低水平，地产施工持续低迷。 图表5制造业PMI主要分项指标图表6历年各月制造业PMI 2025-052025-042024-05 生产 201720182019 %202020212022 供货商配送60 时间 从业人员45 原材料库存30 主要原材料购进价格 出厂价格 进口 新订单 新出口订单在手订单 产成品库存采购量 53.0 51.0 49.0 47.0 45.0 202320242025 010203040506070809101112 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 图表7历年各月服务业PMI图表8历年各月建筑业PMI 201720182019 202020212022 %202320242025 201720182019 %202020212022 57.0 54.0 51.0 69.0 64.0 59.0 54.0 202320242025 48.0 010203040506070809101112 49.0 010203040506070809101112 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 三、大类资产表现 1、权益 图表9权益市场表现 A股 港股 万得全A 上证指数深证成指创业板指上证50沪深300中证500中证1000科创50恒生指数恒生科技 恒生中国企业指数道琼斯工业指数纳斯达克指数 标普500 英国富时100法国CAC40 德国DAX日经225韩国综指 5074.29 3347.49 10040.63 1993.19 2678.70 3840.23 5671.07 6026.56 977.03 23289.77 5170.43 8432.02 42270.07 19113.77 5911.69 8772.38 7751.89 23997.48 37965.10 2697.67 -0.02 -0.03 -0.91 -1.40 -1.22 -1.08 0.32 0.62 -0.36 -1.32 -1.46 -1.77 2.39 2.09 1.42 2.32 1.73 1.85 0.70 1.28 -3.50 1.63 海外 2.01 1.88 0.62 0.23 1.56 2.17 4.07 6.15 3.27 2.08 6.67 5.33 5.52 1.04 -0.13 -3.59 -6.93 -0.23 -2.41 -0.95 1.16 -1.20 15.44 14.91 14.67 -0.64 -1.02 0.51 7.33 5.03 20.53 -6.08 12.48 现价上周走势上周涨跌幅（%）本月涨跌幅（%）年初至今涨跌幅（%） 指标 1.60 9.56 3.94 4.41 5.29 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 2、债券 图表10债券市场表现 1年期国债收益率 2年期国债收益率 5年期国债收益率国内10年期国债收益率 10Y-1Y国债期限利差SHIBOR（7天）DR007 2年期美债收益率 5年期美债收益率 10年期美债收益率 10Y-2Y美债期限利差 10年期德债收益率 10年期法债收益率 10年期意债收益率 10年期日债收益率 1.46 1.46 1.55 1.68 0.22 1.62 1.66 3.89 3.96 4.41 0.52 2.53 3.16 3.48 1.52 1.51 -0.70 1.62 6.50 7.85 0.08 1.80 4.24 4.83 4.75 -14.50 -13.41 35. 30. 13. 0.30 .00 .90 .67 .00 .00 .00 海外 1.00 00 -0.40 -8.00 14. -3.30 -3.60 40. -4.10 -11.00 -10.80 -9.00 -10.00 -12.00 -11.00 -5.71 -4.20 70 18.80 00 7. 00 19. -5.00 -17 24.00 -42 24.00 -36 29.00 -31 -34 -35 44 30 30 指标现价（%）上周走势上周涨跌幅（BP）本月涨跌幅（BP）年初至今涨跌幅（BP） 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 3、商品 -0.30 -3.08 -1.57 -1.59 -1.20 -3.35 -1.18 -0.61 -0.03 -2.40 0.57 0.06 -4.36 -0.18 0.75 4.43 2.54 4.08 2.04 -0.64 -5.88 -2.12 5.15 -10.60 25.45 13.11 -15.24 -16.12 8.31 -4.04 -6.56 指标现价上周走势上周涨跌幅（%）本月涨跌幅（%）年初至今涨跌幅（%） 图表11商品市场表现 -1.6 2 -2.10 南华商品指数2,349.69 CRB商品指数290.43 沪铜77,600.00 上海螺纹钢2,961.00 COMEX黄金3,313.10 COMEX白银33.08 WTI原油60.79 ICE布油62.61 LME铜9,497.00 LME铝2,448.50 CBOT豆粕296.10 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 4、外汇 图表12外汇市场表现 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 四、高频数据跟踪 1、国内 图表13百城拥堵指数图表1423城地铁客运量 202020212022 % 202320242025 1.8 1.6 1.4 1.2 1.0 010203040506070809101112 数据来源：iFinD，铜冠金源期货 万人202020212022 202320242025 360.0 300.0 240.0 180.0 120.0 60.0 0.0 010203040506070809101112 图表1530城商品房成交面积图表1612城二手房成交面积 万平202020212022202020212022 方米 100.0 80.0 60.0 40.0 20.0 202320242025 平方米2023202