2025年5月小品种月报：情绪偏乐观，追涨性价比在下降

研究结论⚫企业永续债：一级市场方面，5月发行企业永续债82只，合计融资1037亿元，相较上月下降约37%；同时偿还规模降至723亿元，环比大幅下降49%，最终实现净融入314亿元。5月发行量位居前三的行业为公用事业、建筑装饰和城投，综合行业发行量维持第四位。次级属性方面，5月新发的82只企业永续债中属次级债的有50只、规模702亿元，只数和规模占比分别上升至61%和68%。二级市场方面，5月产业、城投永续债收益率震荡下行，无风险收益率短端下行、长端上行，最终信用利差也是短端收窄、长端走阔；永续品种利差方面，城投品种利差普遍以收窄为主，产业品种利差高低等级走势出现分化。5月企业永续债成交规模小幅下降，换手率略有提升，剔除交易天数差异修正后的换手率为11.54%，环比下降0.3pct。分行业看，城投、公用事业和建筑装饰成交额位居前三。5月未新增企业永续债未被赎回事件。⚫金融永续及次级债：一级市场方面，金融永续债方面，5月发行量环比大幅跃升，其中银行永续债发行放量环比翻倍，AMC和保险无新发；金融次级债环比下滑，银行发行规模小幅收缩。二级市场方面，5月金融机构利差全面收窄，长期限银行利差收窄幅度明显。次级债方面，除AA+保险资本补充债利差走阔27bp外，其余等级金融机构利差收窄幅度为3~10bp。5月银行永续债总成交规模和换手率同步上升、二级资本债成交规模小幅回落，但换手率同样略有上升。5月未新增银行二级资本债未赎回事件，“20长春农商二级01”经债券持有人会议审议通过，赎回权行使日期后延3个月至2025/9/29，建议保持关注。我们继续提示警惕弱城农商行不赎回风险、建议控制下沉区域。⚫ABS：一级市场方面，5月共发行159单ABS项目，合计融资1519亿元，单数环比下降26%，总融资额相较于4月下滑29%。基础资产方面，个人消费贷款ABS发行规模居首，融资租赁、应收账款次之。二级市场方面，5月ABS各等级、各期限到期收益率全面下行，中枢在5bp左右，降幅较为一致。ABS二级成交热度环比继续回落，换手率环比下降1.05pct至4.25%，本月金地ABS出现少量折价成交。⚫6月二永债策略：5月二永债发行放量带来供给压力，二级市场有一定抛压，换手率高位向上震荡，利差同步略有收窄，整体情绪还是较为乐观，在5月初我们建议适当拉长久期的策略相对跑赢。展望6月，全年供给压力可控，风险还是主要源于小行不赎回，倘若要收益则还需对大行拉久期，但继续追涨的性价比在下降，建议久期还是控制在5Y左右不要过长，当前弱股份行中等久期也还有一定收益。风险提示政策变化超预期；信用风险暴露超预期；ABS发行及投资热度不及预期；数据统计可能存在遗误情绪偏乐观，追涨性价比在下降2025年5月小品种月报 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。目录1企业永续债.................................................................................................51.1一级市场：净融资额小幅上升，低等级主体融资成本降幅明显.....................................51.2二级市场：收益率震荡下行，利差短端收窄、长端走阔...............................................72金融永续及次级债.......................................................................................92.1一级市场：发行量环比跃升，尤其是银行永续债翻倍...................................................92.2二级市场：利差全面收窄，永续债交易热度升温.......................................................113 ABS..........................................................................................................133.1一级市场：发行规模环比降幅较大，但融资成本明显下行.........................................133.2二级市场：利差收窄，换手率环比持续下行..............................................................14风险提示......................................................................................................15 2 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。图表目录图1：5月企业永续债发行量环比下降，但净融资额小幅增加......................................................5图2：5月AAA主体永续债发行占比升至90%............................................................................5图3：5月公用事业、建筑装饰、城投永续债新发规模领先..........................................................6图4：5月山东、江苏、河南三地城投新发永续债规模靠前..........................................................6图5：5月新发永续债中次级数量占比升至61%...........................................................................6图6：5月新发永续债中次级规模占比升至68%...........................................................................6图7：5月央企新发31只次级永续债...........................................................................................6图8：5月地方国企新发永续债中次级数量占比升至40%............................................................6图9：5月各等级永续债短端收益率大幅下行...............................................................................7图10：5月产业债和城投债信用利差短端收窄、长端走阔...........................................................7图11：5月多数城投永续品种利差持平偏收窄.............................................................................7图12：5月高等级短期限产业永续品种利差明显收窄..................................................................7图13：5月各行业永续债信用利差水平及变动情况（bp）...........................................................8图14：5月各省份城投永续债信用利差水平及变动情况（bp）....................................................8图15：5月企业永续债成交规模小幅下滑，换手率略有提升........................................................8图16：5月国家电投、中化股份和中国中治成交额排名前三........................................................8图17：企业永续债未行使赎回权历史统计...................................................................................9图18：5月银行、证券和AMC共发行11只金融永续债..............................................................9图19：5月股份行、国有行和城商行共发行7单永续债...............................................................9图20：5月新发金融永续债AAA级占比升至97%.....................................................................10图21：5月金融次级债新发1117亿元，银行贡献主要份额.......................................................10图22：5月金融次级债以国有行、股份行为主...........................................................................10图23：5月新发金融次级债AAA级降至88%............................................................................10图24：5月金融机构利差全面收窄.............................................................................................11图25：5月各类别银行利差全面收窄，城商行收窄幅度最大......................................................11图26：分期限看，5月低等级、长期限银行利差收窄幅度明显..................................................11图27：5月各机构高等级次级债利差多数收窄...........................................................................12图28：5月AA+级保险资本补充债利差走阔幅度高达27bp.......................................................12图29：5月农商行利差收窄幅度最高达6bp...............................................................................12图30：5月AAA-级银行二级资本债5Y利差收窄4bp................................................................12图31：5月银行永续债成交量和换手率同步上升...........................