中国工业：出行要点：新兴行业前景喜忧参半

中国 股票工业 中国工业 旅途小结：新产业的展望参差不齐。 ◆在我们看来，人形机器人的大规模部署可能始于2027年，这是基于成本降低和培训加速的考量。 ◆然而，鉴于技术和监管方面的限制，eVTOL产业要起飞可能需要时间。 ◆我们更倾向于铅、鸿发、徐工和中心检测，均被评为买入。 在我们于2025年5月21日举办的中国高端制造业之旅中，我们访问了珠江三角洲地区的四家公司，涵盖人形机器人供应链、人工智能数据中心供应链以及低空经济。主要收获如下： 人形机器人被指定为中国战略性新兴产业。地方政府正在建设人形机器人训练站，以促进机器人培训。灵巧手是人形机器人的关键部分，占人形机器人成本的20%左右 。由于灵巧手可以独立于人形机器人本体进行训练，并在生产的后期阶段与本体集成 ，因此第三方灵巧手供应商看到了机会。然而，灵巧手供应商面临的关键风险是技术选择。鉴于主要机器人集成商的设计迭代，我们看到了组件技术路线的不确定性。目前，至少有四种（绳索驱动、螺杆驱动、齿轮驱动和连杆驱动）方式驱动手指运动，每种都有其支持者。 2025年5月29日股票研究报告 CoreyChan*(Reg.No.S1700518100001)头部，A股工业与可再生能源研究 HSBCQianhaiSecuritiesLimitedcorey.chan@hsbcqh.com.cn+862150662001 AmyHu*(注册编号S1700520090001)分析师，A股工业与可再生能源研究 HSBCQianhaiSecuritiesLimitedruo.lin.hu@hsbcqh.com.cn+8675588983408 DunWang*,CFA,CPA(Reg.No.S1700519060002) 分析师，A股工业与可再生能源研究 HSBCQianhaiSecuritiesLimiteddun.wang@hsbcqh.com.cn+862150662027 EchoZhang*(Reg.No.S1700122110002 ) 助理深圳 *受雇于汇丰证券（美国）有限公司的非美国附属机构，并未根据FINRA法规注册/符合资格。 eVTOL产业兴起可能需要时间：像中化海工直升机这样的公司已开始研究电动垂直起降飞行器（eVTOL）在城际旅行和旅游航线上的可行性。然而，对于eVTOL执行海上任务——这是中化海工直升机目前的主要收入来源——空气湍流是一个主要担忧 ，因为低空空域的气流变化速率高于高空空域。在我们看来，这可能会限制eVTOL的应用。我们认为，在电动垂直起降飞行器能够承担更多海上任务之前，电池技术需要进一步发展。 AIDC（AI数据中心）建设虽面临关税风险，但进展顺利。Megmeet已推出一系列数据中心电源产品，包括机柜式UPS（PowerShelf）、BBU机柜（BBUShelf）、电源电容机柜（PowerCapacitorShelf）以及800V/570kW侧挂式机柜。该公司在多个客户认证（国内及海外）方面取得进展，并在印度和泰国建立了生产能力，以应对美国关税的进一步上调（投资者会议，2025年5月21日）。 汇丰全球研究播客 聆听我们的见解 了解更多 我们更看好铅智(300450CH,20.38RMB,买入),鸿发(600885CH,32.99RMB, 买入),立讯精密(000425CH,8.08RMB,买入)和中心测试 page3 (300012CH,RMB11.03,Buy).请参考for估值和风险. 披露与免责声明 本报告必须与披露附录中的披露声明和分析师资质声明一并阅读，并需结合其组成部分的免责声明。 报告发行方：汇丰前海证券有限公司 查看汇丰前海证券： https://www.research.hsbc.com 行程✁启示 人形机器人供应链 Topband(002139CH,RMB13.39,NotRated):该公司✁一家智能控制系统解决方案提供商，专注于控制系统、电机、电源和物联网平台。2024年，电动工具、智能家居/电力与汽车/机器人业务分别占其收入✁76%/20%/5%。2024年，Topband✁汽车业务收入——主要由激光雷达电机和充电桩构成——同比激增121%。根据该公司年报，用于人形机器人灵巧手上✁8毫米和10毫米无槽电机在中国处于领先地位，并已实现量产。除机器人组件外，该公司还提供消费自动化解决方案，如割草机、庭院护理机和RVC。 Fortier(688279CH,RMB200.30,NotRated):该公司✁中国无刷直流电机（BLDC）✁关✃芯片供应商。其客户包括美✁、小米、海尔、松下、飞利浦和日本电产（来源：年报）。BLDC电机广泛应用于家电、电动工具、消费电子、数据中心和机器人领域。按产品类型划分，MCU、ASIC和HVIC在2024年分别占其收入✁65%、14%和14%。该公司与三花集团成立合资企业，生产无铁芯电机，该电机可用于人形机器人✁灵巧手。该公司还为AI服务器提供散热风扇。 低空经济 中化国际直升机股份有限公司（000099CH，人民币21.73元，未评级）：中化海工直升机✁中国最大✁直升机机队运营商之一，拥有84架在运营✁直升机。2024年，其大部分收入来自蒸腾作用——该公司为中国石油天然气集团公司提供海上运输服务。其他业务包括飞机维护、紧急救援和船舶引航。据飞控科技报道，中化海工直升机有限公司和中化租赁已同意从飞控科技购买100架大型电动垂直起降飞行器，这些飞行器未来可用于货运/载人任务。然而，目前中化海工直升机有限公司主要使用传统燃油发动机直升机将工程师运送到海上钻井平台。 数据中心电源 Megmeet(002851CH,RMB43.43,NotRated)该公司在高功率服务器电源模块及系统解决方案领域✁关✃参与者。智能家居设备电源控制、电源产品及工业自动化分别占公司2024年收入✁46%、29%、8%。该公司已推出PowerShelf、BBUShelf、PowerCapacitorShelf和800V/570kWSideRack等一系列数据中心电源产品。2025年第一季度，公司净利润同比下滑23%，毛利率同比下降3个百分点至23%，主要受智能家居设备业务✁价格竞争影响以及低利润率新能源汽车业务✁收入贡献增加。 估值与风险 LeadIntelligent300450CH 当前价格：RMB20.38 目标价： 估值风险 投资逻辑：鉴于行业改善，我们对铅保持看涨态度。主要下行风险：需求展望以及公司扩大规模和改善利润1.LIB能力周期弱于预期 利润率。低于预期✁ASP 买入 RMB33.00 估值：正在丧失议价能力我们✁目标价格人民币33.00（ 上行/下行： 3.高于预期✁应收账款准备金 9.在6%D，CF源模自型无上风。险我利们率模3型.7中5%✁和关市✃场假风设险包溢括价：股权成本 远低于预期✁利润率在激烈竞争中 62% Hongfa600885CH 当前价格：RMB32.99 目标价： 竞争6.0%，贝塔系数为0.97，税后债务成本为4.3%（均未变化）； 经营活动现金流（剔除营运资本变动前）✁复合年均增长率（CAGR）为14%。2024-37e（不变）；预计2025e、2026e✁资本支出约为人民币5000万元/年 和2027年预期（不变），分别为，每年约2亿至2.19亿元人民币超2028-37e（不变），正如我们预期设备资本密集度将降低 由于技术发展，供应商面临终端增长率达2.5%✁情况。 (unchanged).Ourtargetpriceimpliesc62%upsidefromthecurrentshare价格；因此，我们维持对该股票✁买入评级。 CoreyChan*[S1700518100|0c0o1re]y.chan@hsbcqh.com.cn|+862150662001 投资逻辑：我们对红塔集团持乐观态度，因为我们看好主要下行风险：公司继电器、新产品需求以及1.继电器需求因低于预期而疲软，价格趋势 中继产品。低于预期✁全球经济 买入 RMB50.20 估值：2.预期外✁成本下降我们基于DCF（折现现金流） 上行/下行： 52% XCMG000425CH 当前价格：RMB8.08 买入 目标价：RMB10.20 上行/下行： 26% CentreTesting300012CH 当前价格：RMB11.03 3.资本支出超支 9.估1%值✁模股型权。成我本们，模来型源中于✁3关.7✃5%假✁设无（风均险未利更率改和）市包场括风：险溢价6.0%，贝塔系数0.89，以及税后债务成本4.3%； 2024-37年经营活动现金流复合年均增长率（不考虑营运资本变动）为3%。反映需求✁稳定增长。我们将资本支出假设设定为13亿元人民币。 2025年将达到人民币13亿；2026年将达到人民币14亿；2027年将达到人民币7亿；此外，我们预测2028-2037年稳定资本支出为7.21-9.41亿元人民币，并最终实现增长 ：2.5%✁比率（未变化）。我们✁目标价格意味着从当前水平上涨52%。水平；因此，我们维持对该股票✁买入评级。 CoreyChan*[S1700518100|0c0o1re]y.chan@hsbcqh.com.cn|+862150662001 投资逻辑：我们对该公司✁收入前景持乐观态度主要下行风险：今年，随着公司加强其在新兴市场✁销售地位。1.盈利能力恶化； 估值：2.中国机械设备需求放缓；我们使用不变✁市净率 3.营运资金管理问题。2020-24平均为1.2倍）。我 2025-27年ROE预估为15.3%，而2020-24年✁平均ROE为10.8%。我们将目标市净率倍数应用于我们2025-26年每股净资产平均预估RMB5.87（不变），达到我们不变✁目标价位。RMB10.20。我们✁目标价格隐含26%✁上行空间，我们维持买入评级。评级考虑其在采矿设备领域✁市场份额潜力。 AmyHu*(Regno:S170052009|0ru0o0.1lin).hu@hsbcqh.com.cn|+8675588983408 投资逻辑：Welikethestockasthecompanyiscatchin主gt要he下行风险： 人工智能应用趋势及海外发展。1.商誉和信誉风险 目标价： 估值：2.盈利能力下降✁风险我们继续使用DCF模型对股 买入 RMB18.80 建立了实验室和新✁业务线 3.与我们✁模型中新加入项✁启动相关✁不确定性（ 上行/下行： 70% 与这并✁购基交于易3.7相5%关✁不风确险定利性率和6.0%✁市场风险溢价得出✁。 5.：0%以和及税贝后塔债系务数成为本0.为894。.3债%务。成我本们（使C用O2D02）5：e债我务们权假益设比税率前债务成本为 ：0%✁长期债务资本比率。营业现金流：我们 假设我们✁经营现金流CAGR（在营运资本变化之前） ：预计2025-26年资本支出为10.9%。5.76亿元人民币和6.18亿元人民币，我们预计资本支出将逐步 预计到2034年将增长至9.85亿元人民币，从2027年✁6.79亿元人民币开始增长。终端增长2%✁比率：我们假设该公司将在稳定增长期后达到 2034e.我们✁目标价18.80元人民币意味着较当前值有70%✁上涨空间。股价；因此，我们维持对该股票✁“买入”评级。 DunWang*,CFA,CPA(Reg.No.S170051|9d0u6n0.w00a2n)g@hsbcqh.com.cn|+862150662027 注意：价格截止日期为2025年5月27日。*由汇丰证券（美国）公司非美国附属机构聘用，且未根据FINRA法规注册/获得资格 。资料来源：万得，汇丰前海证券估计 披露附录 分析师认证 以下分析师、经济学家或策略师为主要负责本报告✁人员，包括任何作为报告单个部分或部分作者姓名出现分析师，以及任何作为子公司覆盖分析师在分部评估中命名✁分析师，证明